《全球區塊鏈監管政策研究》之歐美篇梳理了三個國家關於區塊鏈的監管政策，它們分別是美國、英國和加拿大。 從金融屬性的角度看，歐美篇覆蓋的國家擁有世界上最發達最成熟的資本市場，這和區塊鏈分散式賬本的金融屬性有天然的契合。
作者：Will 阿望
校對：雲從龍
編排：黑羽小鬥
出品方：Buidler DAO，LegalDAO
封面：Photo by Donovan Reeves on Unsplash
導讀
《全球區塊鏈監管政策研究》之歐美篇梳理了三個國家關於區塊鏈的監管政策，它們分別是美國、英國和加拿大。 從金融屬性的角度看，歐美篇覆蓋的國家擁有世界上最發達最成熟的資本市場，這和區塊鏈分散式賬本的金融屬性有天然的契合。 美國是全球 Web3 行業的領導者，其對科技創新的包容及鼓勵無疑也是催生無數 Web3 領域龍頭專案的重要原因。 從法律體系的角度看，美國、英國、加拿大屬於英美法系，判例是法律淵源的一種重要形式，因此每次備受關注的熱點事件引起的監管機構或是司法機構的反應，對後續類似情況進行了 “立法”，很可能產生有法律約束力級的影響。
本報告的歐美篇正文梳理了相關國家在區塊鏈監管領域的監管架構，並結合一些專案或案例進行討論展開。
全球區塊鏈監管政策研究專案主理人 —— 雲從龍
前言
美國無疑是全球 Web3 行業的領導者，其對科技創新的包容及鼓勵誕生了無數 Web3 領域的龍頭專案。 根據 a16z 的報告「Introducing the 2022 State of Crypto Report」[1]：「儘管目前市場進入寒冬，但是我們依然處於 Web3 行業的常規發展週期中，一旦虛擬資產的價值重新被發現，便會引起各路市場玩家的關注及興趣，無數 Web3 創新創業專案也將隨之拔地而起。 “ 美國 Web3 的各界人士也都在相互奔走，目前逐漸形成了對 Web3 虛擬資產及科技創新的統一態度：加速監管創新，不錯過任何一次革命性的機會，確保 Web3 革命發生在美國！
由於 Web3 專案基於區塊鏈的匿名性、去中心化及不可篡改等特性，再加上目前 Web3 專案的應用場景主要在集中在金融領域或帶有金融屬性，那麼就非常容易造成專案方與投資者之間的信息不對等，從而引發欺詐、操縱市場等行為。 更嚴重的是，一些 Web3 專案的交易（跨境交易）能夠輕鬆繞過客戶驗證（KYC）以及反洗錢（AML）規定，為犯罪分子、恐怖主義提供融資通道。 這些問題都對美國政府的監管提出了前所未有的挑戰。
美國政府有必要出於（i）保護投資者及消費者的利益;（ii）規範 Web3 行業長遠健康發展，這兩個基本立場對虛擬資產進行監管。 目前，美國政府部門目前主要針對各種類別的虛擬資產（Digital Assets）進行監管（包括但不限於虛擬貨幣 Cryptocurrency、Non-Fungible Tokens（NFT）、穩定幣等），並對由虛擬資產衍生出來的服務及服務商提出合規資質要求，如交易所、支付、託管、質押等業務，以及對去中心化的 DeFi 協定、DAO 等進行監管探索。
一、美國 Web3 虛擬資產行業監管架構
截至目前，美國針對 Web3 虛擬資產行業尚未形成統一的監管架構，呈現「多頭監管」的態勢，由美國聯邦和州這兩個層面共同監管，並由以 SEC 為代表的監管機構，通過「Regulation by Enforcement」的形式對市場進行規範（美國是判例法國家，判例法是美國最主要的法律淵源）。
現任 SEC 主席 Gary Gensler 在 2021 年的 Aspen 證券論壇上談到，目前的市場現狀有點類似「狂野西部」時期 [2]，呼籲國會賦予 SEC 更多的監管許可權以規範市場。 總的來看，造成目前監管現狀的主要原因還是由於 Web3 行業本身的複雜性，可以概括為以下幾個方面：
1、虛擬資產的種類眾多，各部門對其定義不統一。 以對比特幣、乙太坊以及其他虛擬貨幣為例，這裡就涉及了商品（CFTC）、證券（SEC）、貨幣（FinCEN）、財產（IRS）等不同領域的監管主體。
2、虛擬資產的生命週期涉及諸多階段，如採礦、質押、發行、託管、交易、轉移、支付、借貸、衍生品、套利等，並且虛擬資產的應用場景也不盡相同，如消費支付、投資理財、駭客活動、洗錢、恐怖主義融資等，這些都無法全部歸類到統一的監管架構中。
3、Web3 行業還處於早期階段，隨著科技不斷發展，所誕生的新興事物也會不斷增多，涉及的領域也會不斷增多，這就造成了創新始終領先，監管相對滯後。
目前可以说是处于 “狂野西部” 时代的末期，美国金融监管部门早已过了投鼠忌器的阶段，它们完全可以通过 case by case 的形式对高风险项目依次排雷。2023 年 2 月 7 日，SEC 的 Division of Examinations 宣布了其 2023 年的工作目标 [3]，其中就包括将新兴技术及加密货币（Emerging Technologies and Crypto-Assets）作为 2023 年首要监管任务之一。随后，SEC 就马不停蹄地对虚拟资产市场进行新一轮 “Regulation by Enforcement” 式的监管，首当其冲的是 Kraken，及其 ETH 质押产品，以及 Binance-peged BUSD。
与此同时，统一的监管架构也正在美国国会酝酿，但依然处于初步阶段。在这样的背景下，在进入 Web3 虚拟资产监管大时代之前，本文试图综述美国主要的虚拟资产监管机构对于 Web3 行业的态度及其各自的监管职责，以供参考学习。所谓 “他山之石，可以攻玉”，欢迎大家交流指正。
二、美国 Web3 虚拟资产行业主要监管部门
SEC
美國證券交易委員會（United States Securities and Exchange Commission， SEC）是根據美國 1934 年《證券交易法》（Securities Exchange Act of 1934）設立而成、直屬美國聯邦政府的獨立機關、准司法機構，負責美國的證券監督和管理工作，旨在保護投資者利益、促進資本的形成， 並維護證券市場的公平有序運作。
現任證監會主席 Gary Gensler 曾多次在公開場合表示，除了比特幣這類絕對去中心化的虛擬貨幣外，其他大多數專案發行的虛擬貨幣都應被視為「證券」，從而需要在 SEC 申請註冊或申請豁免。 這樣嚴格監管的目的並不在於維護機構的權威，而是保護投資者，而是使這個行業能夠長遠地良性發展。 SEC 要求發行方必須向投資者披露完整的，且不具有重大誤導性的項目資訊，以減少發行方與投資者之間的資訊差，保護投資者以供其作出投資決策。 資訊披露制度是《證券法》的核心之一。
在這樣的背景下，SEC 於 2019 年 4 月 3 日發佈了一份名為 “虛擬資產是否屬於投資合同的分析框架（Framework for”Investment Contract“Analysis of Digital Assets）”[4] 的指導檔，旨在説明從事虛擬資產業務的發行方或其他主體，分析其虛擬資產是否屬於 “投資合同” 而應被納入 “證券” 的定義， 從而需要遵守 SEC 的相關規定並履行合規義務。
SEC 有非常大的管轄許可權，其定義的虛擬資產不僅限於虛擬貨幣，還包括 NFT、穩定幣等其他形式的虛擬資產以及由虛擬資產衍生出來的金融產品，更甚至是，SEC 的管轄範圍不只限於美國。 在 SEC v. Telegram Group Inc. 案件中 [5]，SEC 在將 Telegram 發行的虛擬貨幣 Gram 認定為 “證券” 之後，在 Telegram 發行前緊急向法院申請了禁令。 儘管 Telegram 是註冊在英國並在迪拜運營的實體，由於其針對部分美國人發行虛擬貨幣，並且沒有向公眾披露關鍵的資訊，SEC 就以保護美國投資者的利益為由對 Telegram 的發行採取了監管執法。
判斷是否屬於「證券”
就虛擬資產而言，至關重要的是：釐清虛擬資產的發行以及銷售是否屬於「投資合同（Investment Contract）」，從而被歸入「證券（Securities）」的定義，並被納入 SEC 的監管範圍。 提到「證券」，就必然繞不開「豪威測試（Howey Test）」。 豪威測試是美國最高法院在 1946 年案件 SEC v. W.J. Howey Co. [6] 判決中使用的一種判斷特定交易是否構成 “投資協定” 的標準。 美國 1933 年《證券法》第 2 條定義了什麼是「證券」，其定義非常寬泛，包括股票、債券和其他形式的利潤分享協定，它還包括「投資協定」。 所以，如果特定交易滿足豪威測試的標準，那麼該交易將被視為美國法律體系下的「證券」，需要遵守美國 1933 年《證券法》和 1934 年《證券交易法》的相關規定。
在 SEC v. W.J. Howey Co. 案件中，豪威公司設計出一種商業模式，即向買家出售柑橘園土地之後，又從買家手上租回出售的土地，豪威公司負責柑橘園土地的經營，買家不需要自己打理土地，被動地通過豪威公司的經營分享收益。 隨後 SEC 起訴了豪威公司，認為該交易構成了一種投資協定，該投資協定屬於美國《證券法》定義的「證券」的範疇。 法院通過具有里程碑意義的「豪威測試」標準來判斷該交易是否構成證券。
簡而言之，證券就是投資人通過金錢的投資這一種形式被動地參與他人的事業，並期望通過他人的努力獲得利益，如果沒有他人的努力或他人的努力失敗了，那麼投資人將面臨投資金額損失的風險（there is the investment of money in a common enterprise with a reasonable expectation of profits to be derived from the efforts of others）。 判斷虛擬貨幣的發行或銷售是否滿足「豪威測試」的標準，SEC 在其「分析框架」中也給出了同樣的三個條件：
- 金钱的投资（The Investment of Money）。除了我们能够理解 “金钱（通常指货币）” 的常规定义之外，SEC 特别指明 “金钱（Money）” 的其他定义还包括但不限于：（i）投资者通过完成特定任务（Bounty Program）的方式而获得的虚拟货币奖励，因为发行人旨在通过这种方式促进其经济利益并培育其虚拟货币交易的市场；（ii）投资者通过空投（Air Drop）的方式而获得虚拟货币的奖励，因为发行人旨在通过这种方式促进其虚拟货币的流通。这里可以看出 SEC 扩大解释了 “金钱（Money）” 的定义来满足虚拟货币发行和流通的不同场景。
- 共同的事业（Common Enterprise）。通常来讲，发行方都会发布白皮书阐述其筹资的目的，比如建设一条 Layer One 的公链，这就是投资者与发行方共同的事业。但是对于比特币这种没有特定明确目的（共同事业）的项目，SEC 则不将其归类为 “证券”。
- 该投资有合理的期待利益，期待利益来自他人的努力（Reasonable Expectation of Profits Derived from Efforts of Others）。这一直是最有争议的点，SEC 在其 “分析框架” 中给出以下解释帮助分析：
（i）依赖他人的努力（Reliance on the Efforts of Others）。这里的 “他人” 指为项目的成功提供了重要管理、经营作用的项目方、推广方或核心贡献者？（Active Participant），并且该努力将直接影响共同事业的成败，而投资者仅需付出金钱的投资，并不实际参与项目的运营和管理。所幸 SEC 对于 Active Participant 的解释更接近中心化的项目方，而非去中心化组织中的核心贡献者，否则就太可怕了！
（ii）合理的期待利益（Reasonable Expectation of Profits）。 SEC 在分析框架指出，如果存在以下行為，很可能符合「合理的期待利益」的定義：虛擬貨幣的資本增值，或者持有虛擬貨幣可以享受類似於股息、利潤分配，或者持有的虛擬貨幣大大超出了投資者合理使用範圍的，或者專案方/AP 能夠通過持有虛擬貨幣獲利的（可以參考後續 SEC V. LBRY 案件），或者專案方/AP 能夠通過直接或間接的市場推廣使虛擬貨幣增值的行為。
（iii）其他考慮因素（Other Relevant Considerations）。 聯邦法院通常會考慮虛擬貨幣的經濟模型（Economic Reality）或專案的商業模式，如果虛擬貨幣是有很強消費屬性的，那麼就有可能不會構成 “投資合同”。 舉個不恰當的例子，投資人期望在一個成熟的電商平臺使用其虛擬貨幣來購買一輛特斯拉以作代步（虛擬貨幣的消費屬性），區別於投資者期望通過專案方/AP 的積極建設，使早期公鏈專案能夠不斷完善並投入使用，從而使自己持有的虛擬貨幣增值（虛擬貨幣的投資屬性）。
SEC 和聯邦法院都強調豪威測試是靈活的，它能夠適應那些以利潤承諾為前提，試圖利用他人資金而設計的各種商業模式。 換句話說，SEC 和法院很可能會對事實進行寬泛地解釋，以確保交易可能滿足豪威測試以及分析框架的每個方面的要求。 就像法院在 SEC v. W.J. Howey Co. 案件中講的：「對於事實基礎來說，形式是可以忽略的，重點是關注項目的經濟模型及商業模式。 ”
“證券” 的註冊或豁免
根據美國《證券法》，所有證券的發行或銷售只有兩種合規方式：（i）在 SEC 進行證券的登記註冊; 或（ii）向 SEC 申請證券的豁免註冊。 對於通過豪威測試（Howey test）的虛擬貨幣項目來說，SEC 的證券註冊並不適合，因為這種形式會帶來巨額成本以及嚴格的披露要求。 所以 SEC 的註冊豁免，就成了虛擬貨幣專案的理想合規路徑。 目前，專案方可以根據 Regulation D、Regulation A+、Regulation S 等相關規定註冊豁免 [7]。
Reg D：針對美國合格投資者的私募發行。 專案方最常申請的是 Reg D 下的豁免，Rule504、506（b）、506（c）各有各的優勢。 最主要的是這三種條例均無需先行向 SEC 申請，只需要專案方在 ICO 後的 15 日內提交一份銷售通知，即 Form D。 可以看出，Reg D 比較適合早期私募階段的 Crypto 專案，由於投資者以及融資金額相對可控，所以 SEC 的監管也相對比較寬鬆。
Reg S：針對美國境外發行，其一是在美國境外進行發行與交易; 其二是發行受眾必須不屬於美國公民。
Reg A+：針對美國社會公眾。 這就相當於一個小型 IPO 了，有了更加嚴格的資訊披露要求以及監管合規要求，以保護美國中小投資者的利益為核心訴求。
总的来说，其实 SEC 已经为虚拟货币的项目方提供了一条类似于 Web2 企业的合规融资的路径，比如在早期阶段适用于私募合格投资者的 Regulation D（类似于天使轮、A 轮 B 轮阶段），以及适用于美国以外投资者的 Regulation S（类似于海外投资者战略投资），以及后期适合社会公众的 Regulation A+（类似于 IPO）。但是从经济效益角度考虑到注册流程的复杂以及合规的成本，这条合规路径并不划算。
那么针对 SEC 可以给出的合规建议是：对于想要进行 ICO 的 Web3 项目方应该假设 SEC 会将其视为 “证券”，从而采取对应的整体合规策略。这样的合规建议的后果是：合规压力迫使众多初创 Web3 项目撤出美国（属地），更有甚至有些项目将美国投资者（属人）排除在外。
CFTC
美国商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commission, CFTC）是美国政府于 1974 年设立的独立机构。美国国会授权 CFTC 管理和执行美国 1936 年《商品交易法》（Commodity Exchange Act of 1936，CEA）及其颁布的法规，主要负责监管美国商品期货、期权和金融期货、期权市场，旨在为了促进公众利益和金融市场的健全，以保护市场参与者及公众不受欺诈、市场操纵和其他破坏市场秩序行为的侵害。
早在 2015 年的一次针对 Coinflip, Inc. 的执法行动 [8] 中，CFTC 就将比特币定义为 CEA 下的 “商品”（CEA Section 1 a (9) of the Act defines “commodity” to include, among other things, “all services, rights, and interests in which contracts for future delivery are presently or in the future dealt in.” The definition of a“commodity”is broad […] Bitcoin and other virtual currencies are encompassed in the definition and properly defined as commodities.”）。Coinflip, Inc. 运营着一家名为 Derivabit 的比特币金融交易平台，为投资者撮合比特币期权合约，在运营期间未遵守 CEA 及 CFTC 监管规定履行合规义务，从而受到 CFTC 的监管执法处罚。
此外，現任 CFTC 主席 Rostin Behnam 也表示 CFTC 的監管框架已經具備監管虛擬資產市場大部分虛擬貨幣的能力，包含比特幣和乙太坊以內。 在 CFTC 官網 Digital Assets 的專欄里也專門發佈了關於虛擬資產（主要涉及虛擬貨幣）的資訊，明確告訴公眾：虛擬資產，包括所有虛擬貨幣，屬於 “商品”[9]，這將使 CFTC 有能力監管虛擬資產市場上的欺詐和市場操縱等行為，但是，CFTC 沒有資格對不涉及保證金、槓桿或融資的現貨市場的虛擬資產交易進行監管。 不過隨著目前國會正在審議的多部立法提案都將賦予 CFTC 對更大的權力，相信目前 CFTC 這一尷尬的局面很快能夠得到改善。
“商品” 期貨交易的監管合規
根據 CEA 第 1 a（9）項的規定，CEA 項下的商品是一個非常寬泛的定義，其不僅包括實體商品，還可以包括無形商品，以及類似於碳排放權的權利與利益等（... all other goods and articles... and all services, rights, and interests... in which contracts for future delivery are presently or in the future dealt in）。 此外，美國多個司法判例也認定虛擬貨幣是 CEA 定義下的「商品」，必須遵守 CEA 及相關法律規定並接受 CFTC 的監管。
在此基礎上，如果虛擬資產的交易滿足：（i）交易對象必須是 CEA 所定義的 “非合格合約參與者”（non-eligible contract participant）;（ii）交易是以保證金或槓桿的方式進行的（on a leveraged or margined basis）; 且（iii）商品在 28 天內並未 “實際交付（actual delivery）”，那麼該種交易將被定義為 CEA 第 2（c）2 D 項下的 “期貨交易（a contract of sale of a commodity for future delivery）”，那麼結果是提供交易的平臺及從事交易的機構必須遵守 CEA 及相關法律規定並接受 CFTC 的監管。
在最近的一個 CFTC v. Ooki DAO 的執法案件中 [10]，CFTC 不僅僅在其固有管轄範圍內進行監管，還意圖將責任主體拓展到 DAO 的成員。 Ooki DAO 是一個去中心化自治組織，DAO 組織成員通過提案、投票等手段運營管理著一個名為 bZx 的去中心化 DeFi 協定。 CFTC 認為，bZx 協定交易的虛擬資產（虛擬貨幣）屬於 CEA 項下的「商品」，此外，bZx 協定從事的交易屬於 CEA 定義的「期貨交易」，那麼 bZx 協定的實際控制人以及運營者就必須遵守 CEA 及相關法律規定並接受 CFTC 的監管。 由於 Ooki DAO 從未在 CFTC 登記註冊，CFTC 就指控 Ooki DAO 通過向美國居民提供非法的槓桿和保證金交易，從而違反 CEA 以及 CFTC 的相關法律規定。
對 DAO 的監管探索
CFTC 在這個案件中對於違反期貨交易資質的指控並不新奇。 值得注意的是，CFTC 還要求參與 Ooki DAO 投票治理的成員承擔個人責任。 CFTC 的監管邏輯如下： 首先，據聯邦法律，Ooki DAO 符合非法人組織（unincorporated association）的定義，其由以下四個方面構成：（1）一個自願的個人團體（voluntary group of persons）;（2）沒有組織性檔（without a charter）;（3）由各方共識組成（formed by mutual consent）;（4）以促進共同目標為目的（for the purpose of promoting a common objective）。
其次，CFTC 根據相關聯邦法律以及一系列州有關合夥法的判例，認定盈利性（for profit）非法人組織的成員需要對組織的行為承擔個人責任。 這區別於 LLC 或 Corp 等法律實體能夠將實體責任與個人責任區分開來，這對於 DAO 來說是致命的。 CFTC 將中心化實體與 Ooki DAO 組織進行類比，即 LLC 與 DAO 同樣控制著 bZx 協定，LLC 通過成員投票對 bZx 協議進行治理，而 Ooki DAO 同樣通過成員投票對 bZx 協議進行治理。 因此，CFTC 表示：一旦 OOKI 虛擬貨幣持有者通過治理貨幣投票來影響 Ooki DAO 治理提案的結果，那麼該 Ooki 虛擬貨幣持有者就可以被認定為自願參與 Ooki DAO 治理而需要對 DAO 的行為承擔個人責任。
案件更多的细节还需要等到开完听证会后才能确认。但是无疑，这次 CFTC 的监管行动在 Web3 行业里引起了相当大的震动，最主要的原因是通过 DAO 投票参与治理的成员可能需要直接承担法律责任。虽然美国监管机构一直在扩大对虚拟资产方面的影响力，但令许多人惊讶的是，第一个对 DAO 出手的会是 CFTC，而不是 SEC。可能是因为 CFTC 发现这个案件的性质比较恶劣，因为创始人公开承认他们创建一个 DAO 是为了逃避美国的监管。
FinCEN
美国金融犯罪执法局（Financial Crimes Enforcement Network，FinCEN）成立于 1990 年，在 2001 年 9.11 事件后，因《美国爱国者法案》的要求被纳入美国财政部，成为其下属机构。FinCEN 的权利来自美国《银行保密法》（Bank Secrecy Act, BSA），该法明确规定了如果虚拟货币业务涉及虚拟货币的产生（获取）、转移、交易等行为，则应当受到《银行保密法》的规制。FinCEN 主要负责 BSA 的监督和管理工作，从事防范洗钱（Anti-Money Laundering, AML)、打击恐怖主义融资（Combating the Financing of Terrorism, CFT）和客户尽调（Know-Your-Customer, KYC）等方面具体工作，一方面，负责防范和惩罚国内外洗钱活动、打击恐怖主义融资和其他金融犯罪，另一方面负责收集和分析金融交易信息，通过研究金融机构的强制性披露信息，追踪可疑人员和活动。
FinCEN 将虚拟货币视为 “货币（value that substitute for currency and are therefore“monetary instruments”under the BSA）”[11]。根据 FinCEN 于 2019 年 5 月 9 日发布的 “Application of FinCEN’s Regulations to Certain Business Models Involving Convertible Virtual Currencies”[12]，明确了向美国人提供服务的虚拟货币 “管理方”（如虚拟货币发行方，ICO 相关项目方）和 “兑换方”（如 CEX、DEX 这些虚拟货币交易所），如满足 “资金传输者”（Money Transmitter）的定义，则属于 BSA 下的货币服务企业（Money Service Business，MSB）。所以，所有从事虚拟货币交易业务的主体都需要遵守 BSA 以及相关金融监管的规定并履行合规义务。FinCEN 的合规义务包括要根据 BSA 向 FinCEN 进行登记、报告、接受 FinCEN 的监管、建立相应的反洗钱合规体系、收集客户信息并报告可疑的金融活动等一系列要求。
早在 2015 年，CFTC 就对 Ripple Labs Inc. 进行了 70 万美元的监管处罚 [13]，原因是 Ripple Labs Inc. 及其子公司 XRP II, LLC 故意违反 BSA 的规定，在未向 FinCEN 申请 MSB 牌照的情况下从事其虚拟货币 XRP 的销售及兑换，并且未能建立相应的反洗钱合规体系，未能收集客户信息并报告可疑的金融活动。
也就是说，任何主体想要在美国开展合规虚拟货币交易业务（目前主要涉及的还是交易所领域），都需要向 FinCEN 申请注册 MSB 牌照，实施全面的反洗钱风险评估和报告机制，特别是涉及到资金的跨境转移，虚拟货币、法币、稳定币的兑换等。孙割近期收购的 Huobi 交易所就在 2018 年宣布获得美国 MSB 牌照，此外，据《纽约时报》报道称，Twitter 最近也向 FinCEN 提交了成为 MBS 的注册文件，为其进军 Web3 支付铺平道路。
区别于中心化实体，特别需要注意的是 DeFi 领域，像 Tornado Cash 这样的 DeFi 协议，通常是托管在以太坊区块链上的去中心化智能合约，允许任何人通过互联网接入进行交易。那么针对智能合约如何合规就需要监管的明确，相信很快 DeFi 类项目都会面临 FinCEN 的监管压力。
OFAC
相比之下，同隶属于美国财政部的 OFAC 拥有更广泛的监管权限，其来源于 1977 年通过的《国际紧急经济权力法》（IEEPA），OFAC 监督美国的所有金融交易，并可制裁任何对国家安全构成威胁的个人、实体或国家。
美國海外資產控制辦公室（The Office of Foreign Assets Control of the US Department of the Treasury，OFAC），成立於 1950 年，是美國財政部下屬機構，其使命在於管理和執行所有基於美國國家安全和對外政策的經濟和貿易制裁，包括對一切恐怖主義、跨國毒品和麻醉品交易、 大規模殺傷性武器擴散行為進行金融領域的制裁。 OFAC 雖然名聲相對較小但權力很大，通常針對國家、實體或個人發佈制裁清單，對違反 OFAC 規定並與制裁清單內的國家、實體或個人進行交易的行為實施處罰，同時，經特別立法授權可對美國境內的所有外國資產進行控制和凍結。 在今年 6 月，OFAC 宣佈對一個虛擬貨幣混幣應用平臺 Blender.io 進行制裁 [14]，稱其支援駭客組織 Lazarus Group 超過 2，050 萬美金的洗錢活動，該駭客組織由朝鮮民主主義人民共和國（DPRK）支援並於 2019 年被美國制裁。 OFAC 制裁的原因是其為美國境內外非法網路活動提供實質性的（Materially）協助、贊助或金融和技術上的支援，這些行為可能對美國的國家安全、外交政策、經濟健康、金融穩定造成重大威脅。 OFAC 凍結了 Blender.io 所有的在美資產並禁止美國實體或個人與 Blender.io 進行任何交易。
再來看 Tornado Cash 案件 [15]，在今年 8 月，OFAC 的官網顯示，Tornado Cash 為美國境內外非法網路活動提供實質性的（Materially）協助、贊助或金融和技術上的支援，自 2019 年創建以來已用於洗錢價值超過 70 億美元的虛擬貨幣，其中包括為 OFAC 制裁清單上的實體、個人提供支援，這些行為可能對美國的國家安全、 外交政策、經濟健康、金融穩定造成重大威脅，因此受到 OFAC 的制裁。
這與 OFAC 制裁 Blender.io 的邏輯相同，區別在於這是 OFAC 首次對鏈上去中心化智慧合約直接制裁。 Tornado Cash 是一個智慧合約，創始人在此前就將所有管理手段都已經移交，使其成為一個完全去中心化，自主運營的鏈上協定。 這就引起了 Web3 行業對 OFAC 監管許可權的擔憂，是否擴大解釋了 OFAC 的監管許可權？ 此外，Coinbase 以及 Coin center 等一些 Web3 組織更是對 OFAC 提起訴訟，稱 OFAC 無權限制對軟體程式進行制裁，因為軟體代碼是一種言論的一種表達形式，並且可能侵犯美國憲法《第一修正案》的公民言論自由及個人隱私的權利（援引 1996 年的著名判例 Bernstein v. the U.S. Department of State）。
IRS
美國國家稅務局（Internal Revenue Service），隸屬於美國財政部。 2014 年 3 月，IRS 出於稅收目的，將虛擬資產定義為 “財產（Property）”[16]，這區別於 CFTC 將虛擬資產定義為 “商品”，SEC 將部分虛擬資產定義為 “證券”，FinCEN 則將虛擬資產中的虛擬貨幣定義為 “可轉換虛擬貨幣”（convertible virtual currency）。 在此基礎上，IRS 已設置針對虛擬資產相關交易的徵稅指導，適用於財產交易的一般稅收原則也適用於使用虛擬資產的交易。
在 IRS 于 2014 年发布的虚拟资产总括性文件 IRS Notice 2014-21 之后，IRS 又于 2019 年发布了 Revenue Ruling 2019-24 文件 [17]，对虚拟资产相关交易的税收问题进行了进一步的细化。
三、Coinbase 的虚拟资产监管合规
2021 年 4 月 14 日，Coinbase Global, Inc.（COIN.US）通过直接上市（DPO）的方式成功登入纳斯达克，成为在美国上市的第一家虚拟资产综合服务商。Coinbase 以合规化著称，拥有美国纽约州 BitLicense 牌照以及信托牌照，在美国各个州拥有 MTL 牌照，还拥有英国 FCA 与爱尔兰央行的电子货币服务牌照，能够提供法币入金和币币交易等多项虚拟资产服务。公司自身也因为需要合规上市的原因，并未发行任何平台 token，也并未开展风险更高的衍生品业务，相比于其他 CEX 交易所如 Binance、Huobi、OKEx 而言，Coinbase 堪称 “保守”。
虽然 2023 年 1 月 4 日，Coinbase 因违反纽约银行法和纽约州部门的合规计划而被纽约州金融服务部（NYDFS）处以 5000 万美元的罚款 [18]，但是其在全球范围内的合规路径以及对于虚拟资产方面的监管探索十分值得我们学习。
Coinbase 的主要商业模式
虚拟资产交易所是一个为投资者提供虚拟资产与另一种资产（另一种虚拟货币或者法币）交易的平台，作为为买家与卖家提供撮合交易的中间商，主要通过收取交易佣金赚取利润，同时也提供一系列的金融增值服务。虚拟资产交易所主要分为：（i）中心化交易所（Centralized Exchange, CEX）集传统交易所、券商、银行等功能为一体的综合平台，如 Coinbase、Binance 等；（ii）去中心化交易所（Decentralized Exchange，DEX）基于区块链智能合约技术实现点对点、无中介的交易平台，如 Uniswap、Curve、Compound 等；（iii）传统金融交易平台，如 Paypal 对虚拟资产市场的布局等。
CoinBase 作为 CEX 的代表之一，虽然在交易体量上难以与 Binance 这类巨头竞争，但是不同于其他 CEX，Coinbase 不断申请并获取来自政府监管机构的资质牌照，主打合规化的策略得到了政府监管机构以及传统金融领域的认可，为其长期稳健经营打下基础。Coinbase 产品主要分为交易及订阅服务两大类，其中交易收入占公司营收 80% 以上，但由于交易收⼊存在不稳定性，⾃ 2018 年底以来，公司推出⼀系列订阅产品和金融服务，如托管、存储、质押、贷款、支付等业务，目标是取得多样化收入、分散收入来源。[19][20]
Coinbase 的全球监管合规
Coinbase 在当前全球复杂且多变的监管环境中开展创新虚拟资产业务，不仅受到美国联邦及各州层面的法律法规约束，还受到外国政府及国际监管机构层面的法律法规约束。在目前主要司法辖区尚未有明确虚拟资产立法的情况下，Coinbase 不仅需要遵守现有传统金融监管框架下的法律法规，包括银行金融服务、信托、证券、衍生品市场及交易、经纪交易商、商品、信贷、虚拟资产托管、汇兑、境内外货币和虚拟资产传输、零售和商业贷款、外汇兑换、隐私及数据保护、网络安全、反欺诈、支付服务（包括支付处理和结算服务）、消费者保护、反垄断和竞争、破产、税收、反贿赂、经济和贸易制裁、反洗钱、反恐融资，还需要遵守一些司法辖区针对虚拟资产而颁布的最新法律法规。
全球范围内，有关虚拟资产的法律法规无时无刻不在变化，并且不同的司法辖地区对于虚拟资产的解释和应用不尽相同，这都为 Coinbase 在开展虚拟资产创新业务过程中带来了监管的不确定性以及全球监管合规的巨大挑战。至少目前来看，在美国，Coinbase 不受美国货币监理署（OCC）类似联邦银行的监管，也不受美国商品期货交易委员会（CFTC）类似衍生品、清算机构的监管，Coinbase 的虚拟资产交易平台亦不受美国证监会（SEC）类似国家证券交易所或另类交易系统的监管。
根据 Coinbase 的主要商业模式以及结合其招股说明书 [21]、10-K、10-Q 公开文件，其主要业务的法律合规事项如下：
四、各類虛擬資產業務的監管合規
以下將以 Coinbase 各項虛擬資產業務為基礎，分析開展各項業務所需注意的法律合規問題。 Coinbase 獲取的各項業務資質可以查看其官網 Licenses & Disclosures [22]：
支付業務（Money Transmission， Stored Value， and Virtual Currency Business Activity）
對於虛擬資產支付（傳輸、兌換、交易等）業務，主要由 FinCEN 從反洗錢的角度進行監管。 根據 FinCEN 於 2019 年 5 月 9 日發佈的 “Application of FinCEN's Regulations to Certain Business Models Involving Convertible Virtual Currencies” 以及於 2013 年 3 月 18 日發佈的 “Application of FinCEN's Regulations to Persons Administering， Exchanging， or Using Virtual Currencies“，明確了向美國人提供服務的虛擬資產 ” 管理方 “ 和 ” 兌換方 “，如滿足 ” 資金傳輸者（Money Transmitter）“ 的定義（如虛擬資產的兌換、交易、發行、託管等），則屬於 BSA 項下的貨幣服務企業（Money Service Business， MSB），需要在主體設立的 180 天內向 FinCEN 提出註冊申請。 因此，基本上所有從事虛擬資產交易業務的主體都需要遵守 BSA 以及 FinCEN 的相關規定並履行合規義務。 FinCEN 的合規義務包括要根據 BSA 向 FinCEN 進行登記、報告、接受 FinCEN 的監管、建立相應的反洗錢合規體系、收集客戶資訊並報告可疑的金融活動等一系列要求。
除了需要向 FinCEN 申請 MSB 牌照之外，從事虛擬資產支付業務的主體還需要向各州申請州層面的支付牌照，各州的虛擬資產監管規定不盡相同，如紐約州的 Bitlicense。 MSB 牌照適用於國際匯款、外匯兌換、貨幣交易/轉移，ICO 發行、提供預付專案、簽發旅行支票等業務。 MTL 牌照適用於虛擬貨幣交易，幣幣交易，法幣交易等業務。
在 Coinbase 的 Licenses & Disclosures 中，其已經取得美國大部分州的 MTL 牌照。 此外，美國 Web3 支付公司 Stripe 也基本已經獲得美國大部分州的 MTL 牌照 [23]。
Coinbase 於 2017 年獲得紐約州金融服務部門（NYDFS）的比特幣許可證（BitLicense），成為美國第一家擁有正規牌照的比特幣交易所，可以為使用者在紐約州當地提供買賣、接收與儲存比特幣服務 [24]。 BitLicense 是有 NYDFS 根據紐約州金融服務法創設的虛擬資產牌照 [25]，用於規範紐約州內的虛擬資產機構以及相關信託公司（a New York State limited purpose trust company），持牌主體必須滿足 BitLicense 的合規監管框架，包括消費者保護、反洗錢合規性以及網路安全指南等。 因此，Coinbase 不僅需要遵守 BSA、客戶資金投資、客戶資金和虛擬資產的使用和安全方面的限制和要求，還需要遵守其他適用於公司的負債、凈資產、披露、報告和保存記錄的要求，以及遵守公司實際控制人、高管受監管機構批准、監督、檢查的義務。 此前獲得 Bitlicense 的主體還包括 XRP II， Circle Internet Financial， Gemini Trust Company， itBit Trust Company。
在美国以外，Coinbase 已经从德国联邦金融监管局获得了提供虚拟资产托管和交易的牌照，并在日本注册为虚拟资产交易服务提供商（Crypto Asset Exchange Service Provider），从而向日本客户提供虚拟资产交易和支付服务。根据这些牌照和资质，Coinbase 需要遵守众多法律法规，包括反洗钱、客户资产和资金信托义务、监管资本金的要求、管理称职的要求、运营控制、公司治理、客户披露、报告和记录的保存等。
发行、交易——证券（Securities）
对于虚拟资产的发行、交易等业务，需要时刻关注 SEC 以 “Regulation by Enforcement” 的形式划定虚拟资产是否属于 “证券” 的监管尺度。除了国会立法层面授予 SEC 的管辖权外，SEC 还可以通过行政执法的方式不断拓宽自己对于虚拟资产各个方面的管辖权（由于美国是判例法国家，判例法是美国最主要的法律渊源），主要方式有两种：（i）SEC 以违反美国证券法为由，对虚拟资产公司以及创始人、高管提起民事诉讼，通过法院判决确定管辖权，如尚未结案的 SEC v. Ripple 案件；（2）SEC 同样以违反美国证券法为由，对虚拟资产公司以及创始人、高管进行行政处罚，并通过法院确定管辖权，如 2022 年以来 SEC 对币安的 BNB token、Coinbase 等平台上的一些虚拟资产是否属于未经注册的 “证券” 进行调查，以及以太坊从 POW 转到 POS 之后 SEC 认定其属于 “证券”，以及 FTX 暴雷之后，SEC 认定 FTT token 属于 “证券” 从而深度介入 FTX 的破产重组案件。同时近年来，SEC 和各州证券监管机构都表示，根据美国联邦和各州证券法，某些虚拟资产可能被归类为 “证券”，一些外国司法辖区也发布了类似的警告，根据其管辖范围的法律，虚拟资产可能被视为 “证券”。然而尽管监管机构针对虚拟资产、虚拟资产交易平台以及其开发人员启动了一系列执法行动和监管措施，但是在实际上并未给出明确的官方指导意见。
确定虚拟资产是否为 “证券” 的法律测试（豪威测试，Howey Test）是一项高度复杂的、事实驱动的分析工作，主观性较强并且会随着时间的推移而演变，结果难以预测。尽管 SEC 在 2019 年 4 月 3 日发布了一份名为 “虚拟资产是否属于投资合同的分析框架（Framework for“Investment Contract”Analysis of Digital Assets）” 的指导文件，旨在帮助从事虚拟资产业务的主体，分析其虚拟资产是否属于 “投资合同” 而应被纳入 “证券” 的定义，从而需要遵守 SEC 的相关规定并履行合规义务，但该分析框架并不能作为 SEC 的官方指导文件。
如果虚拟资产一旦被定义为 “证券”，那么对于证券虚拟资产的发行、出售、交易和清算都将受到 SEC 严格的监管并需要取得相应的资质或牌照。如，证券虚拟资产发行或出售，通常只能向 SEC 提交的证券的注册或豁免注册申请；所有与证券虚拟资产有关的中介服务商都将面临 SEC 严格的监管，在美国进行证券虚拟资产交易的个人或实体可能需要向 SEC 申请注册为 “经纪人” 或 “交易商”（Broker-Dealer）；撮合交易的证券虚拟资产平台通常需要注册为国家证券交易所，或者注册成为另类交易系统（Alternative Trading System, ATS，泛指既有交易所以外的各种证券交易平台）；为证券虚拟资产提供清算和结算的主体可能需要向 SEC 注册为证券清算机构，但是实际上 SEC 并没有批准基于区块链的任何证券清算和结算系统。
“证券” 认定的案例
来看一个 SEC v. LBRY Inc. 的案例 [26]，法院作出了有利于 SEC 的裁定，使 SEC 的权限得到进一步扩张。LBRY 是一家去中心化的数字内容共享平台，LBRY 并没有通过 ICO 发行其虚拟货币，而是自行保留了 40%，余下的 60% 则用于 LBRY 生态系统的用户，用户可以在交易所购买交易。SEC 认为 LBRY 处理其虚拟货币的行为符合 “证券” 的定义。法院也认可了 SEC 的观点，并认为：（i）LBRY 在公开场合的陈述让潜在投资者意识到投资虚拟货币有潜在价值的客观事实；（ii）LBRY 希望通过 LBRY 的中心化团队的管理和创业努力去实现虚拟货币价值的增长；（iii）法律没有规定兼具消费属性和投资属性的虚拟货币不能构成 “投资协议”；（iv）SEC 从未声明发行方只有在进行 ICO 时需要遵守《证券法》的注册要求。
除了 SEC 直接认定虚拟资产为 “证券” 的情况外，SEC 还能够对由虚拟资产设计的金融产品进行监管。如 SEC 在 2023 年 2 月 9 日对虚拟货币交易所 Kraken 进行了处罚，认为其向投资者提供的 Staking as a Service（STaaS）产品属于未经注册的证券，并在的新闻稿中 [27]，表示 “当投资者向这类 STaaS 产品服务提供资产时，他们会失去对这些资产的控制权，并承担与这些平台相关的风险，几乎没有保护。” 在拿到了用户的资产之后，Kraken 将控制用户的资产，用于任何目的（缺乏披露信息，投资者不得而知，可能就用来投资 FTX 了？），最后承诺用户得到回报。
Kraken 提供的 STaaS 產品與乙太坊或者 ETH 質押（Solo Staking）存在巨大區別。 首先 Kraken 收到了投資者的資金（完全控制）; 其次資金混同於資金池，被 Kraken 用於共同的事業（具體做什麼不得而知）; 再次 Kraken 確實承諾了最高 21% 的收益回報（乙太坊基金會官網上 ETH Staking 的回報在 3%-5% 左右）; 最後投資者僅參與投資，通過 Kraken 的努力來實現回報。 這就滿足了 Howey 測試的全部條件，構成「投資合同」，屬於證券交易。
Gary Gensler 很貼心地親自出鏡通過一個視頻解釋了，為什麼 Kraken 這類 STaaS 產品需要遵守美國《證券法》：“當一個公司或平臺為你提供這些類型產品並承諾回報時，無論他們稱自己的服務是 Lending，Earn Rewards，APY 或 Staking，這種提供投資合同換取投資者資金的行為，都應該受到聯邦證券法的保護...... 這次的執法行為應該向市場明確表明，STaaS 服務商必須註冊，並提供全面、公平和真實的資訊披露和投資者保護。 “ 最終，Kraken 將「立即」結束向美國使用者提供的 Staking 服務，並將向 SEC 支付 3000 萬美元罰款，以解決其提供未註冊證券的指控。
有意思的是 a16z 在其文章 “Principles & Models of Web3 Decentralization”[28] 指出，Web3 專案可以通過滿足以下兩點實現法律意義上的去中心化（Legally Decentralized），（i）專案所有運營管理的資訊均透明，可供所有人隨時查閱（通過透明的區塊鏈分散式賬本來實現）;（ii）無需中心化團隊額外的管理努力來推動專案的成功或失敗（通過智能合約、去中心化經濟模型以及 DAO 來實現）。 在此基礎上，該專案再進行 ICO 或類似行為就可能被認為不符合「分析框架」中提出的「共同的事業」以及「該投資有合理的期待利益，期待利益來自他人的努力」這兩個條件。 Paradigm 也通過 “以太坊 POS 質押機制並不能使 ETH 成為一種 ” 證券 “”（Ethereum's New“Staking”Model Does Not Make ETH A Security）[29] 一文解釋了為何乙太坊和 ETH 質押（Solo Staking）不是 “證券” 的原因。 根據 Howey 測試的 4 個條件，暫且不論驗證者將 ETH 存入智慧合約是否符合「金錢投資」，乙太坊或質押 ETH 的行為被視為「投資合同」的觀點，因無法滿足 Howey 測試的第 2 點（共同事業）和第 4 點（他人的努力）而無法成立。
所以，通過上述案例可以看出，想要進行 ICO 或者其他方式發行虛擬貨幣的專案方應該假設 SEC 會將其視為「證券」發行，從而採取對應的合規策略。
經紀自營商（Broker-Dealer）
對於虛擬資產的經紀自營業務，如果交易平臺上的虛擬資產被認定為「證券」，那麼該交易平臺就需要向 SEC 申請 Broker-Dealer License。 Coinbase 的經紀自營業務由 Coinbase Capital Markets 和 Coinbase Securities 兩家子公司共同運營，兩家公司都根據美國 “1934 年證券交易法” 在 SEC 註冊為經紀自營商。 “1934 年證券交易法” 將 “Broker” 定義為：以他人的名義從事證券交易業務的人，將 “Dealer” 定義為：任何通過經紀人或其他方式為自己的帳戶從事證券買賣業務的人。 Broker 和 Dealer 必須在 SEC 和它們從事業務的州進行註冊，一旦註冊后將被要求成為美國金融業監管局（Financial Industry Regulation Authority， FINRA）的成員，並受其規則的約束。 所有的經紀自營業務都受到 SEC、FINRA 和各州證券監管機構以及其他政府機構和自律組織的監管、檢查、調查和紀律處分。
发行、交易——商品及衍生品（Commodities and Derivatives）
对于虚拟资产的发行、交易等业务，还需要关注 CFTC 的监管。CFTC 已经明确大部分虚拟资产（包括比特币）属于美国 “1936 年商品交易法（CEA）” 项下的 “商品”，这将使 CFTC 有能力监管现货虚拟资产市场上的欺诈和市场操纵等行为，但是除此之外，CFTC 没有能力对不涉及保证金、杠杆或融资的现货虚拟资产市场的交易进行监管。因此，对于在 Coinbase 平台上进行的任何不正当交易（Improper Trading），将受到 CFTC 监管的约束。
此外，CFTC 有权监管虚拟资产市场的期货合约、期权合约、掉期等衍生品交易以及现货商品的杠杆交易行为，以及提供这些虚拟资产衍生品交易的平台。Coinbase 子公司 Coinbase Financial Markets 已向美国国家期货协会（National Futures Association, NFA, 是美国期货和衍生品市场的自律组织，其职责是维护衍生品市场的完整性，保护投资者，并确保会员履行其监管义务）申请注册为期货佣金交易商（Futures Commission Merchant, FCM），但还需要从 CFTC 获得许可才能上市虚拟资产衍生产品。此外，Coinbase 最近收购的 FairXchange, Inc. 拥有指定合约市场（DCM）牌照，Coinbase 意图通过此举进军虚拟资产衍生品市场。
CFTC 监管合规牌照包括 DCM（制定合约市场）、DCO（掉期执行设施）、SEF（衍生品清算组织），这些牌照能让持牌主体在美提供面向一般投资者和机构投资者的衍生品交易，另外还可成为非中介的清算机构。
托管业务（Custody）
这里的虚拟资产托管业务，指的是对客户的虚拟资产的安全保管和保护，管理客户私钥的专业服务，以满足客户资产安全、合规审计、资产增值等需求。美国联邦法律要求进行大量现金或证券交易的投资经理和经纪自营商需要将这些资产存放在满足特定保管要求的实体处 [30]。 这种托管规则（源于大萧条时期）最初帮助创造了一个以高度投资者信任和流动性为标志的金融市场。因此对于托管业务，实践中我们看到有托管业务的主体都至少在州层面取得了相关的信托牌照，并接受州金融监管机构的监管。
Coinbase 子公司 Coinbase Custody Trust Company, LLC 是一家纽约州特许有限目的信托公司（New York State Trust Company），于 2018 年获得 NYDFS 的批准，受其监管、检查和监督。NYDFS 规定了各种有关虚拟资产的合规性要求，包括虚拟资产的托管、资本金要求、BSA 和反洗钱计划要求、关联交易限制以及通知和报告等要求。Coinbase 的托管业务主要针对 B 端机构客户，如华尔街的基金、银行、私募公司提供安全、高效的虚拟资产托管服务，Coinbase 已获得全球最大的虚拟资产管理机构 Grayscale 认可。2021 年，Coinbase 还帮助中国科技公司美图购买和托管了第一笔约 9000 万美元的比特币和以太坊资产。
对于其他合规的虚拟资产托管商，我们看到 Bitgo 以及 Anchorage Digital 都不约而同地选择 South Dakota 作为其合规托管的监管部门，South Dakota Division of Banking 历来以其发达的信托法律闻名，拟开展托管业务的主体一般都需要取得当地的信托牌照（Trust Charter），为机构客户开展虚拟资产、法币资产的托管与结算业务。而 Anchorage Digital 则更进一步从联邦层面获得了主管美国银行机构的美国货币监理署（Office of the Comptroller of the Currency, OCC）的批准，成为一家真正意义上的联邦特许虚拟资产银行 [31]。
考虑到托管业务的性质，虚拟资产交易所以及钱包服务商在形式上都应该属于托管业务。对于虚拟资产交易所，2023 年 2 月 15 日，SEC 发布一份针对投资顾问合格托管人的提案 [32]，可能禁止投资顾问在虚拟资产交易所托管资产。可以看出在 FTX 崩塌之后，SEC 对于虚拟资产交易所的托管业务提出了更高的要求。对于钱包服务商，由于其虚拟资产自托管（Self-Custody）的特性，目前暂未看到 Metamask、Cobo Wallet 有向州层面申请信托牌照的信息。
质押业务（Staking）
根据以太坊基金会网站的信息，ETH 质押是指存入 32 个 ETH 以激活验证者软件的行为。验证者将负责存储数据、处理交易以及向区块链添加新区块，以维护节点的运行并保护网络安全。验证者通过质押 ETH 以赚取额外收益，收益来自执行层网络用户支付的交易费用和共识层网络原生代币的发行 [33]。
单独质押的验证者持有 Staking 所需要的 KEY，从而进行安全操作，毕竟 “Not Your Key, Not Your Asset！” 但是想成为单独质押验证者不是那么简单的，首先需要 32 ETH 以上较高的资金门槛不说（资金需要被锁仓一段时间，不能用于其他目的），还需要自行维护节点（对软件、硬件非常高的要求），不是一般人能够实现的。因此就有了 Staking as a Service（STasS）的方案，来解决事和钱的问题：（1）节点维护（委托服务费的形式）；（2）资金门槛（Staking 产品的形式）；（3）资金流动性（流动性质押（Liquid Staking Derivatives）的形式）。
目前三家中心化交易所 Coinbase、Kraken、Binance，以及 DeFi 質押平臺 Lido 通過資金池的方案基本壟斷了 STaaS 業務。 它們的 STaaS 產品提供一個資金池（Pooled Staking）——使用者將其資金（無論大小）轉交給資金池，STaaS 服務商則利用資金池集資而來的資金，代為使用者作為驗證者，通常會向使用者收取一定百分比的手續費。
像最近被 SEC 處罰的 Kraken Staking 產品，正如上述提到的，Staking 本身並沒有問題，有問題的是設計的 Staking 產品本身，就像 Gary Gensler 解釋的為什麼 Kraken 這類 STaaS 產品需要遵守美國《證券法》：「當一個公司或平臺為你提供這些類型產品並承諾回報時，無論他們稱自己的服務是 Lending，Earn Rewards，APY 或 Staking，這種提供投資合同換取投資者資金的行為，都應該受到聯邦證券法的保護...... 這次的執法行為應該向市場明確表明，STaaS 服務商必須註冊，並提供全面、公平和真實的資訊披露和投資者保護。 ”
穩定幣（Stable coin）
對於穩定幣業務，由於 2022 年 Luna/USDT 演算法穩定幣的突然崩盤引起了各司法轄區金融監管機構的高度關注，但是目前尚未出臺針對穩定幣的明確立法，因此，穩定幣的發行和轉售可能涉及美國和其他司法轄區的有關各種銀行、存款、貨幣傳輸、預付、存儲、反洗錢、商品、證券、制裁和其他傳統金融監管的法律法規。
2021 年 10 月，美國總統的金融市場工作組（Working Group on Financial Markets）、聯邦存款保險公司（the Federal Deposit Insurance Corporation）和貨幣監理署（the Office of the Comptroller of the Currency）發佈了一份聯合報告 [34]， 建議立法加強對穩定幣發行方和錢包服務商的聯邦監管。 2022 年 10 月 10 日，歐洲議會也初步通過了虛擬資產市場監管法案（The Markets in Crypto-assets Regulation， MiCA）[35]，該法案對穩定幣定義分類、發行及交易准入作出了一系列嚴格規定。 2022 年 12 月 23 日，共和黨參議員 Pat Toomey 推出了 “穩定幣信託法案”，旨在為 “支付型穩定幣” 提供監管框架 。 一旦這些關於穩定幣的立法通過，可能對公司涉及穩定幣的業務帶來實踐中的障礙，並可能會為公司帶來巨大的合規成本。
其他傳統金融相關業務
借貸業務（Lending）
Coinbase 在美國的某些州提供有擔保的消費者商業貸款業務，需要遵守借貸相關的聯邦及各州法律法規，主要包括：“貸款真相法（Truth-in-Lending Act）” 及其實施的 “Z 條例”，該條例要求債權人向消費者提供有關貸款和信貸交易條款的某些資訊; “平等信貸機會法（the Equal Credit Opportunity Act）” 及其實施的 “B 條例”，該條例禁止債權人基於種族、膚色、性別、年齡、宗教、國籍、婚姻狀況、申請人收入來自公共援助的事實，或申請人行使聯邦 “消費者信貸保護法” 規定的任何權利的事實，進行歧視; “公平信用報告法（the Fair Credit Reporting Act）”; 以及「公平債務催收實務法（Fair Debt Collection Practices Act）」，該法案規定了與消費者債務催收有關的債務催收人的行為準則和限制。
Coinbase 還需要遵守適用於消費者和商業貸款的聯邦及各州法律法規，包括貸款披露、信貸歧視、債務催收、利率限制和 UDAAP 有關的額外要求。 這些法律法規可由州金融監管機構、州總檢察長、CFPB 和私人訴訟當事人等執行。
没收和无人认领财产条例（Escheatment and Unclaimed Property Regulations）
在美国和其他司法辖区，Coinbase 受无人认领物权法的约束。这些法律法规要求平台将持有的它人在特定时间内无人认领的财产移交给政府机构，包括空投的代币和分叉的虚拟资产。这些法律法规还可能要求平台在移交之前清算该虚拟资产。美国各州和其他司法辖区如何根据无人认领的财产规则处理虚拟资产，在监管上存在很大的不确定性。
发卡行服务费（Interchange Fees）
对于银行卡业务，与支付系统相关的发卡行服务费正在各个司法辖区受到审查或质疑，例如，在欧盟 “多边交换费条例（Multilateral Interchange Fee Regulation）” 对信用卡和借记卡支付的交易费设定了上限，并规定了包括 Coinbase 在内的任何处理银行卡交易的公司都必须遵守的商业规则。因此，某些司法辖区收取的费用可能成为监管挑战的对象。
预付卡的法律要求（Legal Requirements for Prepaid Cards）
对于预付卡业务，受联邦及各州法律法规的约束，包括消费者金融保护法规，如 CFPB 的 E 条例，该条例对预付卡发行商提出了要求。
卡协会和支付网络规则（Card Association and Payment Network Rules）
除了联邦和各州有关预付卡的法律法规外，Coinbase 以及发行 Coinbase Card 的银行还必须遵守适用于预付卡的卡协会和支付网络规则和指导方针。卡协会和支付网络规则管理卡在使用过程中的场景，包括消费者和商家如何使用他们的卡和数据安全，并且可能会定期更改规则。不遵守这些规则可能导致卡协会或支付网络对某些作为或不作为征收罚款或处罚，或终止提供预付卡业务的能力。
除了联邦和各州有关借记卡的法律法规外，清算所参与者和借记卡公司之间的章程和协议规定了借记卡发行方的具体责任和义务。作为 Coinbase Card 的发行方，Coinbase 必须遵守相应的国家自动清算所协会（National Automated Clearing House Association, NACHA）、章程、操作规则和协议，以及卡网络规则和指导方针。Coinbase 提供的其他新产品和服务也可能会增加额外的合规义务，如防止欺诈、洗钱和 IT 安全漏洞有关的义务。
其他合规要求
消费者保护（Consumer Protection）
联邦贸易委员会（Federal Trade Commission, FTC）、消费者金融保护局（Consumer Financial Protection Bureau, CFPB）以及其他美国联邦、州和外国监管机构对金融产品进行监管，包括与汇款或点对点转账等相关的支付服务。这些机构（包括州总检察长）在落实消费者保护方面具有较为自由的裁量权。CFPB 负责颁布、解释和执行有关 UDAAP 违规行为的法规，包括不公平（Unfair）、欺骗性（Deceptive）、滥用行为（Abusive Act）或其他不恰当做法（Practices）。此外，CFPB 拥有执法权力，以保护消费者利益，包括与其他机构进行联合调查、发出传票和民事调查、举行听证会和裁决程序、启动民事诉讼、授予救济、并将有关事宜转介刑事诉讼程序等。
反洗钱和反恐融资（Anti-Money Laundering and Counter-Terrorist Financing）
Coinbase 需要遵守包括美國「銀行保密法（BSA）」以及全球各種反洗錢（AML）和反恐融資（CTF）相關法律法規的合規要求。 在美國，虛擬資產主體一般需要根據 BSA 的要求，向美國金融犯罪執法網路（FinCEN）註冊成為貨幣服務企業（Money Services Business），並制定、實施和維護基於風險的反洗錢計劃、提供與反洗錢相關的培訓、向 FinCEN 報告可疑活動和交易、遵守定期報告和記錄保存的要求、並收集和維護有關客戶的資訊。 BSA 還對公司運營過程中的客戶盡職調查（KYC）作出要求，作為反洗錢義務的一部分，包括制定基於風險的政策、程式和合理設計的內部控制，以驗證客戶的身份。 此外，許多州和其他國家在 AML/CTF 方面也實施了類似的要求，甚至更加嚴格。
Coinbase 已經實施了一系列有關 AML/CTF 的合規計劃，旨在防止平臺用來為洗錢、反恐融資和其他非法活動提供便利。 AML/CTF 法律法規在不斷發展，各司法轄區的規定各不相同，公司將持續監控 AML/CTF 相關法律法規和行業標準的合規情況，並根據最新的法律法規要求更新實施合規計劃。
此外，根據 FinCEN 和金融行動特別工作組（Financial Action Task Force，FATF）的建議，美國和其他司法轄區已經或正在著手對虛擬資產服務商實施「資金轉移規則（Travel Rule）」，該規則要求虛擬資產服務商收集、披露轉讓虛擬資產的資訊，如姓名、位址和帳號，以確定交易的發起者和受益人的身份，並提供審計跟蹤。 歐盟即將通過的「資金轉移條例（Transfer of Funds Regulation）」便遭到了 Coinbase 以及其他虛擬資產服務機構的強烈反對。
經貿制裁（Economic and Trade Sanctions）
Coinbase 必須遵守美國、歐盟以及其他司法轄區實施的經貿制裁的規定。 OFAC 和其他司法轄地區的經貿制裁機構禁止或限制與某些國家、地區、政府以及在某些情況下與特定個人和實體（如駭客、販毒分子、恐怖分子和恐怖組織）進行任何方式的交易。
禁止賄賂和反腐敗（Prohibitions on Bribery and Anti-Corruption）
Coinbase 受到美國反海外腐敗法（FCPA）和其他司法轄區類似法律規定的約束，如英國「2010 年賄賂法（Bribery Act 2010）」，這些法律禁止公司及其代表為獲得或保留業務向外國政府官員支付不當費用。 其中一些法律，也禁止私人實體和個人之間的不正當支付。
用戶數據的隱私和保護（Privacy and Protection of User Data）
Coinbase 的業務依賴於全球各個司法轄區的個人數據處理以及數據的跨境傳輸，尤其是在數據的收集、使用、保留、安全、處理和轉移客戶和員工的個人身份資訊方面。 因此，Coinbase 處理的大部分個人數據（可能包括與個人相關的某些財務資訊）會受到同一司法轄區多項隱私和數據保護法律的監管，以及受到全球不同司法轄區隱私和數據保護法律的監管。 在許多情況下，這些法律不僅適用於與第三方的交易行為，也適用於集團公司內部以及公司與商業夥伴之間的數據活動。
智慧財產權（Intellectual Property）
技術和知識產權的保護是公司業務發展的一個重要方面，Coinbase 依靠專利、商標、商業秘密、版權、保密程式、合同承諾和其他法律權利的組合來建立和保護公司智慧財產權。 智慧財產權法律、程式和限制在不同的司法轄區只能提供有限的保護，公司的任何智慧財產權都可能受到挑戰、無效、規避、侵犯或挪用。 某些國家的法律沒有像美國法律那樣保護產權，因此，在某些司法轄區，可能無法保護公司的專有技術。
五、如何监管 DeFi
通过上述对于美国 Web3 虚拟资产行业监管机构以及 Coinbase 各项业务法律合规的梳理，我们可以看到的趋势是：所有中心化的虚拟资产运营主体都已经，或者正在纳入传统金融监管的框架，但是如何监管 DeFi 依然是一个尚未达成共识的问题。
a16z 于 2022 年 12 月 15 日为金融稳定委员会（FSB）的 “加密资产活动的全球监管” 框架提出了建议，主要内容包括对 DeFi 的监管建议、隐私与非法金融活动的冲突、对算法稳定币的监管建议 [36]。a16z 认为 FSB 对于 Web3 行业不应采用其 “Same Activity, Same Risk, Same Regulation” 的监管原则，因为目前传统金融监管框架并不适合去中心化的 Web3 项目。a16z 在监管建议中对于 CeFi 与 DeFi 的区别、DeFi 的监管框架（监管应用而非协议）、传统 CeFi 法规不适用 DeFi 等论述值得借鉴，尤其是在目前全球各个司法辖区都对于如何监管 DeFi 手足无措的情况下。
DeFi 应用是区块链生态中至关重要的一环，由于传统金融监管框架旨在消除金融中介机构的信任风险，以降低可能出现的利益冲突或欺诈行为，而 DeFi 基于区块链公开透明、代码开源、可审计可追溯的特性，消除了市场上中介的存在，那么再用传统金融监管框架来监管 DeFi 就显得不合适了。因此，非常有必要制定一套适用于 DeFi 的监管框架，以避免监管冲突以及过度监管。DeFi 的监管应该针对的是软件应用而非智能合约协议，因为软件应用是可以主观地根据司法辖区的法律法规进行落地合规的，而客观的链上智能合约就不行。
CeFi 与 DeFi 的区别
CeFi 即中心化金融，是通过中心化管理团队来运行的，用户通过 CeFi 这类第三方中介机构进入虚拟资产市场。CeFi 通常是传统的公司法人，通常决策流程、运营管理不透明，公司的决策代表一小部分人的利益，与市场消费者的利益存在主观上的冲突，典型的 CeFi 就像 FTX、Coinbase 这类中心化交易所。
DeFi 即去中心化金融，是由软件协议组成并部署在区块链上，通过智能合约为用户提供大量非中介金融产品和服务，用户直接与智能合约协议进行交互，不需要任何信任背书的中介。任何人都可以检查和审计在区块链上的 DeFi 协议账本以及每笔交易的价格和数量的记录。例如，一个著名的 DeFi 借贷协议 Compound，就有一个透明的、不可变更的、可公开检查所有交易历史的区块链账本。
在最近一年虚拟资产市场的剧烈波动中，DeFi 协议对市场压力表现出了足够的弹性。虚拟资产市场的大规模爆雷集中在 CeFi，如 Celsius Network、Voyager Digital 以及 FTX，而真正去中心化 DeFi 协议，如 Compound、Uniswap 都在正常运行。这便体现出 DeFi 协议智能合约的优势。
DeFi 的监管框架（监管应用而非协议）
DeFi 协议是由智能合约组成的软件代码，拥有提供点对点借贷以及其他金融交易的功能。协议托管或集成在如以太坊等的区块链上，拥有代码开源、去中心化、自治和抗审查的特性。其中，去中心化和抗审查性具有特殊的监管和法律意义。
去中心化包含多重含义，包括治理、法律层面的去中心化（因为没有人控制公链）和软件架构层面的去中心化。a16z 在其文章 “Principles & Models of Web3 Decentralization” 中指出，Web3 项目可以通过满足以下两点实现法律意义上的去中心化（Legally Decentralized）：（i）项目所有运营管理的信息均透明，可供所有人随时查阅（通过透明的区块链分布式账本来实现）；（ii）无需中心化团队额外的管理努力来推动项目的成功或失败（通过智能合约、去中心化经济模型以及 DAO 来实现）。
由于没有人控制协议，以及 “Code is Law” 这一非常客观的现实，就造成了 DeFi 协议难以根据传统金融监管框架的要求，进行主观的法律合规操作。此外，DeFi 协议一旦部署，就会在区块链上永久运行，无法像应用程序一样下架，如 Tornado Cash 协议即使相关钱包地址被制裁，依然能够在以太坊上自主运行。
DeFi 应用是构建在 DeFi 协议之上的前端产品，允许用户通过交互访问 DeFi 协议。与协议层不同，Web3 应用的开发人员能够主观决定应用是否需要遵守某国的法律法规，或者通过灵活的设计规避某国的法律法规及合规风险。
傳統的 CeFi 法規不應適用於 DeFi
為 CeFi 設計的傳統金融監管框架不應適用於 DeFi，因為兩者在本質上存在差異。 對於 CeFi，法律法規旨在消除金融中介機構的信任風險，以降低可能出現的利益衝突或欺詐行為。 而對於 DeFi，區塊鏈技術具有公開透明、去中心化和無需信任背書的特徵，直接消滅了市場上的金融仲介，那麼就自然而然地解決了 CeFi 監管想要解決的問題，並且 DeFi 在很多方面比嚴格監管的 CeFi 做的更好，如區塊鏈公開透明、可審計可追溯的特徵就直接解決了 SEC 的畢生追求——資訊披露完全。 因此，將 CeFi 監管大規模應用於不存在金融仲介的去中心化 Web3 應用是不合邏輯的，去中心化 Web3 應用已經早早實現了 CeFi 監管的目標，如透明度、可審計性、可追溯性、負責任的風險管理等。
適當的監管能夠保證 DeFi 行業的發展
DeFi 的這一監管原則（監管應用而非協定）能夠讓智慧合約協定作為網路基礎設施不斷完善 Web3 的生態，使 DeFi 的數百萬使用者受益。 由於 DeFi 協定在區塊鏈上自主運行，對於世界各地的任何人都是開放和可訪問的，這為金融普惠創造了前所未有的機會，尤其是對於那些對政治當局和金融機構的信任受損的新興市場。
六、正在醞釀的 Web3 金融監管框架
“確保 Web3 革命發生在美國！” 這是美國共和黨眾議員 Patrick McHenry 在 2021 年底的虛擬資產聽證會上的吶喊，他還提到一個非常關鍵的點，即立法要為創造者和企業家在 Web3 的創新上提供必要的清晰定義，這將促進 Web3 市場蓬勃發展，並通過制定明確的規則來預防欺詐和操縱，從而保護投資者、消費者 [37]。
的確，可以看到目前美國監管在缺失統一監管框架的情況下，從最初僅將各類虛擬資產納入各自的監管範圍，到將虛擬資產衍生出來的服務方、發行方及其活動等納入監管，並且以 “Regulation by Enforcement” 的形式不斷探索監管路徑（美國是判例法國家，判例法是美國最主要的法律淵源）。 對於虛擬資產的立法，Web3 行業最需要的就是監管的「透明度」，目前來看美國監管機構並未就許多類似 DeFi、DAO、鏈上智慧合約等新興主體概念以及責任範圍給出一個明確的定義，這就造成了監管在進一步探索路徑的時候，容易引起 Web3 行業的恐慌，甚至擔心監管的進一步措施將遏制 Web3 科技創新的發展，尤其是 OFAC 對類似於 Tornado Cash 這樣的隱私應用混幣器「一刀切」式的制裁。 所以，通過何種監管方式既能保證鼓勵科技創新，又能遏制非法活動，保護投資者利益，就顯得至關重要了。
美國在完善監管方面非常值得期待，經過多方的努力，“確保 Web3.0 革命發生在美國” 已經成為美國決策層的共識。 以下三部立法提案值得關注：
（i）2022 年 4 月，美國共和黨眾議員 Glenn Thompson 提交了一份名為《數位商品交易法》（Digital Commodity Exchange Act of 2022， DCEA）[38] 的立法提案，該立法提案旨在將大部分權力授權給 CFTC，並基於 CFTC 現有框架，將其監管許可權拓展到虛擬資產的現貨市場。 此外，該立法提案對穩定幣發行方作出了比較嚴格的要求。（ii）2022 年 6 月 7 日，來自 Wyoming 州（是美國第一個專門針對 DAO 立法的州）的美國共和党參議員 Cynthia M. Lummis 提交了一份名為《負責任的金融創新法案》（Lummis-Gillibrand Responsible Financial Innovation Act， RFIA）[39] 的立法提案，該立法提案能與現行法律結合，為虛擬資產創建一個較為全面的統一監管框架，試圖「務實」地回應目前虛擬資產金融監管上存在的問題，旨在消費者保護、監管透明、促進金融創新及市場靈活性中取得平衡。 該法案對 SEC 和 CFTC 的監管範圍（將擴大 CFTC 對於虛擬資產的許可權）、虛擬資產的定義作出了更為明確的劃分，也對虛擬資產的稅收、支付型穩定幣、虛擬資產交易所、虛擬資產服務商、虛擬資產自律協會及金融創新諮詢委員會等方面作出了規定。 可以說，該立法提案是目前美國最全面的虛擬資產監管法案，其監管框架和思路值得借鑒學習。 雖然該立法提案被看作是 pro-crypto 的，但是以目前的狀況來看，該法案不太可能通過，原因也是因為它太全面了。
（iii）2022 年 8 月 3 日，美国民主党参议员 Debbie Stabenow 提交了一份名为《数字商品消费者保护法》（Digital Commodities Consumer Protection Act of 2022, DCCPA）[40] 的立法提案，该立法提案旨在授予 CFTC 对虚拟资产市场及交易所的更大监管权力，明确比特币和以太坊都属于 CFTC 的监管范围，并将虚拟资产的现货市场纳入监管范围、明确虚拟资产经纪商的披露及注册制度等。该立法提案是由 FTX 的 SBF 大力支持。
除此之外，美国白宫也基于 3 月份的行政命令（Executive Order 14067），于今年 9 月 16 日发布了 “First-Ever Comprehensive Framework for Responsible Development of Digital Assets”[41] 报告，旨在促进多部门合作，为美国行政层面的虚拟资产监管提供更为清晰的方向，并强调美国在全球金融体系以及虚拟资产方面的领导地位。该报告并没有提到新的立法事宜，而是进一步明确目前监管机构之间的执法联动，并将美国财政部作为对内、对外主要协调机构（Active Role）以维持金融稳定并识别、追踪可疑的虚拟资产市场风险。此外，美国财政部将在 2023 年 2 月前完成对 DeFi 的非法金融风险评估，在 2023 年 7 月前完成对 NFT 的风险评估。同时，我们看到金融稳定理事会（Financial Stability Board, FSB）以及 IMF 等国际金融组织都在着手准备建立针对虚拟资产的监管框架 [42]。
目前这个 Web3“狂野西部” 时期，非常像 2008 年金融危机之后，2010 年 Dodd-Frank 法案 [43] 出台之前的时期。Dodd-Frank 法案从防范金融系统性风险，保护消费者利益角度出发，重新构建美国金融秩序，期望以此恢复对美国金融体系的信心。Dodd-Frank 法案主要包括以下内容：（i）实施系统性风险监管，进行监管机构及监管功能重组，成立金融稳定监管委员会（FSOC），改变金融机构 “大而不能倒（Too Big Too Fail）” 局面；（ii）采用 “沃尔克规则（Volcker Rule）”，限制银行等金融机构进行自营交易，从而使银行等金融机构从之前的混业经营时代回到分业经营时代；（iii）加强衍生品市场监管，监督过度投机行为；（iv）设立消费者金融保护局（CPFA），加强消费者和投资者保护。我们来简单类比目前 FTX 暴雷的情况：造成危机的主要原因或原因之一都是高杠杆；由于自营交易板块 Alameda 的严重亏损，造成 FTX 金融机构的风险，并且很快传导至整个虚拟货币市场，形成系统性风险；监管机构管辖权限受限，没有一个统一的跨部门的协调机构，导致罪魁祸首依然逍遥法外，消费者无处寻求保护。此后经过立法机构的共识，制定了一部相对成体系的虚拟资产监管法律？
七、写在最后
通過上述分析，我們可以看到中心化主體作為金融仲介的 CeFi 業務，如虛擬資產的發行、交易、兌換、託管、穩定幣等業務都適用於傳統的金融監管框架，需要獲得相應監管部門的授權許可或申請相應的牌照，並且各個司法轄區也將針對 CeFi 業務進一步制定合適的虛擬資產立法。 此外，在國際監管層面，以 FSB 為首的金融監管機構已經著手制定相應的國際虛擬資產監管框架以協同監管，防止虛擬資產市場參與方因監管套利而破壞市場的秩序。 對於 Web3 的去中心化專案，雖然目前各個司法轄區並未有明確的監管指引，但是監管機構可以依據區塊鏈公開透明、去中心化、可審計可追溯的特性，針對性地監管應用而非協定，從而促進 Web3 去中心化專案的創新發展，不用再背負傳統金融監管框架的束縛。
相信隨著 2022 年虛擬資產市場眾多黑天鵝事件的出現，尤其是 FTX 暴雷之後，必然將加速美國進一步完善 Web3 虛擬資產行業監管的決心，以期在打擊違法犯罪的同時，促進科技創新。 最後援引 SEC 委員 Hester Peirce 的一段話作為結尾：「許多科技創新的實驗都會失敗，但失敗可以為未來的成功指明方向。 因此，為科技創新提供寬廣的實驗空間至關重要，同時採取適當的保護措施以減輕傷害。 這樣的實驗能為監管者和市場參與者提供寶貴的經驗 [44]。 ”
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