重歸 Howey 測試和亞里士多德三段論。
原文：The SEC Comes for Crypto（Bloomberg）
作者：Matt Levine
編譯：jk，Odaily 星球日報譯者
封面： Photo by Snowscat on Unsplash
原文作者：Matt Levine 是一位負責金融報導的彭博觀點專欄作家。 他曾是 Dealbreaker 的編輯，曾在高盛的投行部任職，擔任 Wachtell、Lipton、Rosen & Katz 的併購律師，並在美國第三巡迴上訴法院擔任助理法官。
編者按：Matt Levine 的寫作風格對新手極其友好。 這篇文章寫在美國證監會起訴幣安之後; 證監會和幣安的根本分歧之一，也是這篇文章里討論的核心論點，就是加密貨幣是否為一種證券。 若為證券，則幣安和其他所有在美國運營的交易所必須向美國證監會註冊所提供給投資者的證券，若不為證券，則無需註冊。 目前所有在美國運營的交易所均未向證監會註冊。 所以，若法院裁定代幣是一種證券，則證監會勝訴，反之亦然。
免責聲明：以下不代表 Odaily 星球日報觀點，也不構成投資建議。
美國證監會起訴 Crypto 龍頭
“現在有一個基本的標準是，所有的加密貨幣交易所都在犯罪，如果你幸運的話，你所使用的交易所只在程式上犯罪（而非結果上）。” 為什麼？ 例子如下：
你的交易所是否在美國非法運營證券交易所？ 是的！ 確實是！ 至少根據 SEC 的觀點，美國的每個加密貨幣交易所都是非法的。 你可能不同意這個觀點——很多加密貨幣交易所的高管都不同意，我們將在下文中詳細討論這些論點——但從現實角度來看，如果你在進行加密貨幣交易，你就並沒有完全徹底地遵守美國證券法。
你的交易所是否在竊取客戶的資金？ 可能是！ 有些是，但有些不是。 如果你是客戶，這是你應該最關心的問題。
非法運營證券交易所和竊取客戶資金是相關的，但是這是兩回事。 “ 哦，我不應該把我的錢託付給那些違反美國法律的人”：當然，是的，這是一個合理的立場，能夠使你避免很多加密貨幣的災難，但也將使你完全無法進行加密貨幣交易。 這是你的選擇！
我對這一切事情的原理釋義有些誇張——但並沒有誇張太多。
昨天，美国证券交易委员会（SEC）起诉了全球最大的加密货币交易所币安（Binance）及其创始人赵长鹏，指控他们非法运营证券交易所。今天，SEC 又对美国最大的加密货币交易所 Coinbase Inc. 提起了非法运营证券交易所的诉讼。
加密货币交易所与 SEC 发生纠纷基本上有两种方式。一种好的方式是因为运营非法的证券交易所而陷入麻烦（即提供未经注册的证券）。今年四月，SEC 对 Bittrex Inc. 提起了据称非法运营证券交易所的诉讼；对 Bittrex 案件的任何合理解读都可以明确看出，类似的案件也会对 Coinbase 和币安提出。在 SEC 看来，只要是在美国的加密货币交易所，都是非法的。
另一种不好的方式是因为窃取客户资金而陷入麻烦。去年十二月，SEC 对一家大型加密货币交易所 FTX Trading Ltd. 提起了诉讼。这是 SEC 针对 FTX 的指控。我可以非常肯定地说，SEC 认为 FTX 确实在美国非法运营证券交易所。但在起诉书中并没有提到这一点——因为还有太多其他问题需要处理。FTX 据称窃取了客户的所有资金；当交易所窃取资金时，SEC 会将重点放在这一点上。当没有窃取所有资金时，SEC 会关注非法证券交易所的问题。
因此，对于本周的这些案件，一个问题是：SEC 是因为 Coinbase 和币安是加密货币交易所而起诉它们，还是因为它们是邪恶的加密货币交易所？这里的指控是 “你们允许人们交易加密货币，我们认为这是非法的”，还是 “你们吸引人们交易加密货币并窃取他们的本金”？
对于 Coinbase，我认为答案是显而易见的。相对于其他加密货币交易所，Coinbase 非常遵守法律。它是一家美国上市公司，注册于特拉华州，并在纳斯达克上市。它在 2021 年通过上市进行了公开，向 SEC 提交了详尽的披露文件。其财务报表由德勤进行审计。其业务模式似乎是从客户那里接收资金，用这些资金购买加密货币，并将加密货币安全地保存在以客户姓名命名的账户中。我不敢对任何加密货币参与者做出任何大胆的断言，而且以前我也犯过错误，但我认为 Coinbase 并没有窃取客户的资金。
實際上，SEC 對 Coinbase 的指控非常無聊，並且完全集中在 Coinbase 未註冊為證券交易所的事實上。 再次強調，在 SEC 看來，每個加密貨幣交易所都違反了美國證券法。 但是相對而言，Coinbase 的違規行為是禮貌的，相對無害。 並沒有完全無害——SEC 表示，“Coinbase 的未註冊行為剝奪了投資者的重要保護措施，包括 SEC 的檢查、記錄保存要求和防止利益衝突的保障措施。」但影響相對較小。
對於幣安，答案更加有趣。 就加密貨幣交易所而言，幣安在遵守法律方面有一點水準，但不多——它以不透明著稱，總部位置不確定，旨在避免錯綜複雜的監管網路。（SEC 引述其首席合規官在 2018 年的話說，“我們永遠不希望 [幣安] 受到監管。 “）與 FTX 類似，它擁有自己的代幣——BNB; 它擁有自己的關聯交易公司; 為美國客戶（Binance.us）和世界其他地區的客戶（Binance.com）提供分開的平臺。 它在三月份被美國商品期貨交易委員會起訴，主要是因為允許大型美國客戶（如 Jane Street 和 Tower Research 等高頻做市商）通過其離岸關聯公司在其 Binance.com 交易所進行交易，且 CFTC 的起訴書中並還提及了恐怖分子資金來源的問題。
同样地，SEC 针对币安的指控中声称抓住了一些币安从事不当行为的证据。币安拥有一些关联的做市商，包括 Sigma Chain AG 和 Merit Peak Ltd. 等公司，据称这些公司由赵长鹏控制，并在币安的 Binance.com 和 Binance.us 上进行交易。SEC 暗示它们从事了可疑的活动：
例如，到 2021 年，至少有 1.45 亿美元从 BAM Trading（即 Binance.us）转入 Sigma Chain 账户，另外有 4500 万美元从 BAM Trading 的 Trust Company B 账户转入 Sigma Chain 账户。Sigma Chain 从该账户支出 1100 万美元购买了一艘游艇。（仅为暗示，无实际证据）
并且，自 2019 年 9 月至 2022 年 6 月，由赵长鹏拥有和控制的交易公司 Sigma Chain AG（以下简称 “Sigma Chain”）进行了洗牌交易，人为地夸大了币安美国平台上加密资产证券的交易量。
此外，SEC 还声称赵长鹏和币安行使对平台客户资产的控制权，允许他们混合客户资产或将客户资产随意转移，包括转移至赵长鹏拥有和控制的 Sigma Chain 公司。
然而，SEC 并没有过多强调这些指控，大部分币安的指控与 Coinbase 的指控相同：币安被指控在未注册为美国证券交易所的情况下，运营对美国客户开放并上市了一些被认定为证券的加密代币的加密货币交易所。我倾向于将昨天的诉讼看作是 SEC 对币安的一种认可。SEC，以及此前的 CFTC，对币安进行了仔细调查，并写了一个长达 136 页的控诉书（Odaily 星球日报对起诉文件的深度解读），但他们所能找到的唯一问题就是币安只是在运营着一个加密货币交易所。
尽管两份控诉书中的论点大部分相同，但 Coinbase 和币安的态度却截然不同。关键的法律问题（我们将在下文讨论）是 Binance 和 Coinbase 上市的加密代币是否属于证券。如果它们被认定为证券，那么很可能 Coinbase 和币安（以及 Bittrex 和其他所有交易所）都在运营非法的证券交易所；如果它们不是证券，那么一切都没问题。Coinbase 意识到这是一个潜在的风险，并建立了委员会和相关程序来思考和减轻这种风险。来自 SEC 对 Coinbase 的指控中的一段描述：
鉴于至少某些加密资产是由一群可辨认的人员或推广者提供、销售和分发的，Coinbase 在 2018 年 9 月左右公开发布了 “Coinbase 加密资产框架”，其中包括了一个供加密资产发行者和推广者申请将其加密资产上市于 Coinbase 平台的申请表格。
Coinbase 的上市申请要求发行者和推广者提供关于他们的加密资产和区块链项目的信息。它明确要求提供与对加密资产进行 Howey 分析相关的信息。
此外，在 2019 年 9 月左右，Coinbase 和其他加密资产业务创办了 “加密资产评级委员会”（CRC）。CRC 随后发布了一个用于分析加密资产的框架，该框架 “提炼了一组简明的是或否问题，旨在明确回答 Howey 测试的四个要素”，并为加密资产分配了从 1 到 5 的分数，其中 1 表示 “该资产几乎没有或没有特征符合投资证券”，而 5 表示 “该资产具有与证券强烈一致的多个特征”。
在宣布 CRC 的成立时，Coinbase 表示：“尽管 SEC 已经发布了有益的指导意见，但确定任何给定的加密资产是否属于证券最终需要进行一个以事实为基础的分析。”（意为，最终取决于证监会和法院的意见。）
很负责，对吧？尽管如此，SEC 与 Coinbase 的结论不一致，并对其过程提出了一些异议：
在 2019 年末至 2020 年底期间，Coinbase 在 Coinbase 平台上交易的加密资产数量增加了一倍以上，并在 2021 年再次增加了一倍以上。在此期间，Coinbase 在 Coinbase 平台上提供了在 CRC 框架下得分较高的加密资产。换句话说，为了实现 Coinbase 平台的指数级增长并提高自身的交易利润，Coinbase 做出了战略性的业务决策，即使在认识到这些加密资产具有证券特征的情况下，也将其添加到 Coinbase 平台上。
与此同时，下面是币安 “出色的” 合规主管对于币安是否在美国上市证券代币的以事实为基础的分析的描述：
正如币安的合规主管在 2018 年 12 月坦率地对另一名币安合规人员承认的那样，“我们就是在美国运营一个 TMD 未经许可的证券交易所，兄弟。”
这角度多清晰啊！Coinbase 聘请了很多律师，进行了大量的分析，并撰写了很多检查清单，以说服自己在美国合法经营加密交易所。而币安的态度则是 “可能在美国这是非法的，嗯，爷无所谓。”SEC 完全同意币安的观点。（即同时觉得两者都是非法的）
这对 Coinbase 来说可能是一个好消息：它可能能够在法庭上表现得像一个努力遵守法律的善意行为者，而币安则看起来像是一个试图无视法律的恶意行为者；Coinbase 可能会在与 SEC 的诉讼中获胜，而币安可能会失败。但是我必须说，到目前为止，币安的做法似乎更加明智。币安注意到在美国运营加密交易所很可能是非法的，但仍然这样做，但它最大程度地减少和分隔了其在美国的风险：它在美国的客户相对较少，似乎将大部分业务放在美国之外。Coinbase 则全力以赴地希望在美国运营合法且符合监管要求的加密交易所，而现在 SEC 却表示这是不可能的。如果 SEC 是正确的，那么对于 Coinbase 的业务来说来说还剩下什么呢？
到底什么是证券？
好的，让我们讨论一下 SEC 在这里提出的基本理论，之前当 SEC 起诉 Bittrex 时我们已经讨论过：
1. 如果你经营一个在美国提供证券交易的交易所，你需要向 SEC 注册为证券交易所。
2. 币安和 Coinbase 提供的加密代币属于证券。
3. 他们没有将其在美国的交易所注册为证券交易所。
4. 违规！
第一点比想象中复杂一些；例如，有一些股票交易场所没有注册为证券交易所，它们根据其他规则注册为其他形式的组织。但从 SEC 的角度来看，重要的是证券交易所的规则能够保护投资者。特别是，它们往往要求对三个关键功能进行分离，这些功能通常在加密货币中合并在一起，包括匹配买家和卖家的交易所、代表客户在交易所上交易的经纪人/经纪商以及实际移动资金和证券的清算所。在股票市场中，您可以在 Robinhood 的网站上下订单，以在纽约证券交易所购买股票，并且存管机构 Depository Trust Co. 保管股票并结算交易。而在加密货币市场中，您可以在 Coinbase 的网站上下订单，以在 Coinbase 上购买加密货币，并且 Coinbase 保管加密货币并结算交易。
但这里的重点是第三点：加密代币是否被视为证券？SEC 的基本观点是，大多数加密代币——并非全部，不包括比特币在内，但大多数——在美国法律下属于证券。Coinbase 显然认为其中很多不是证券。在这里争议的特定问题是，一系列受欢迎的加密代币，包括 Solana 的 SOL、Cardano 的 ADA、Polygon 的 MATIC、Filecoin 的 FIL、Decentraland 的 MANA、Algorand 的 ALGO、Axie Infinity 的 AXS 和 Voyager Digital 的 VGX，它们是否被列为证券，SEC 提及它们在 Binance 和/或 Coinbase 上进行了上市。
美国证券法将 “证券” 定义为包括但不限于 “股票”、“利润分成协议的权益或份额证书”、“预设立证书或认购证书”、“可转让股份、投资合同、[或] 投票信托证书”。其中最常用的术语是 “投资合同”，美国最高法院在一起著名的 1946 年案件 SEC v. W.J. Howey Co. 中对其进行了解释。
根據《證券法》，投資合同是指一種合同、交易或方案，其中個人將資金投資於共同企業，並預期純粹通過贊助者或第三方的努力獲得利潤，無論企業股份是由正式證書還是由實物資產中的名義權益證明。 這樣的定義...... 使得依據法律目的來要求 “對在我們的商業世界中屬於證券常規概念的眾多工具的充分和公正披露” 成為可能...... 它體現了一種靈活而非靜態的原則，能夠適應那些尋求以他人的承諾獲得利潤來使用他人資金的人所設計的無數和多變的方案。
投資者提供資本並分享收益和利潤，贊助者管理、控制和經營企業。 因此，不論這些投資者利益的具體安排採用何種法律術語，都涉及投資合同。
關鍵在於該方案是否涉及投資資金在共同企業中，並且利潤完全來自他人的努力。 如果該測試得到滿足，那麼企業是投機性的還是非投機性的、是否存在帶有或不帶有內在價值的財產銷售都是無關緊要的。
這就形成了「Howey 測試」，法院會詢問是否存在以下情況：（1）投資資金;（2）共同企業;（3）預期盈利;（4）盈利是否完全來自他人的努力。 SEC 自 2017 年以來一直主張，大多數加密企業符合這一描述。
以 Solana 為例。 Solana 是一個運行加密應用的區塊鏈，其原生代幣稱為 SOL。 以下是 SEC 對 Solana 的解釋：
“SOL” 是 Solana 區塊鏈的原生代幣。 Solana 區塊鏈由 Solana Labs， Inc.（以下簡稱 Solana Labs）創建，Solana Labs 是一家總部位於三藩市的特拉華州公司，由 Anatoly Yakovenko（以下簡稱 Yakovenko）和 Raj Gokal（Solana Labs 的現任 CEO 和 COO）於 2018 年創立。 根據 Solana 的網站 www.solana.com，Solana 區塊鏈是一個可以構建去中心化應用程式（dApps）的網路，它由一個旨在提高區塊鏈可擴充性並實現高交易速度的平臺組成，採用一種共識機制的組合。
根據 Solana 的網站，SOL 可以在 Solana 區塊鏈上「質押」以賺取獎勵，並且在 Solana 區塊鏈上提出交易時，必須「銷毀」一定微小數量的 SOL。 這是區塊鏈上原生代幣的常見功能，用於通過密碼學分散式賬本來避免潛在的不良行為者通過無限數量的提議交易來「擠滿」某個區塊鏈。
Solana Labs 出售 SOL 代幣以籌集資金用於建設 Solana 生態系統：
Solana Labs 公開表示將把私人和公開 SOL 銷售的收益彙集到其控制的綜合加密資產錢包中，並將利用這些資金用於 Solana 區塊鏈的開發、運營和行銷工作，以吸引更多使用者使用該區塊鏈（由於希望與 Solana 區塊鏈互動的人需要提供 SOL，這可能增加 SOL 本身的需求和價值）。 例如，在 2021 年私人銷售 SOL 時，Solana Labs 公開表示將使用投資者的資金來：（i）聘請工程師和支援人員，幫助發展 Solana 的開發者生態系統;（ii）“加速推出面向將十億使用者引入加密領域的市場就緒應用程式”;（iii）“推出一個孵化工作室，加速在 Solana 上構建去中心化應用程式和平台的開發”; 以及（iv）建立一個「致力於 Solana 生態系統的風險投資部門」和「交易部門」。
Howey 測試：
1. 投資者是否投入了資金？ 是的，SOL 代幣是以貨幣形式出售的，用於籌集建設 Solana 的資金。
2. 是否存在共同企业？是的，Solana 是一个企业；它是一个与以太坊、Cardano 等竞争的区块链生态系统，旨在吸引用户。
3. 是否存在盈利预期？是的，人们购买 SOL 是希望其价格上涨，并且实际上确实上涨了。
4. 盈利是否来自他人的努力？是的，SOL 的价格上涨是因为其推广者和开发者将 Solana 打造成了一个受欢迎的区块链，增加了对 SOL 的需求。
这些通常是难以判断的问题。大多数大型加密区块链在某种程度上都是分散的；Solana 的增长不仅依赖于 Solana Labs 的努力，还依赖于喜欢使用它的第三方用户和开发者的努力。对于一些加密代币来说，可以合理地争论人们购买代币不是出于盈利预期的投资，而是为了在区块链上进行交易支付；SOL 代币是人们在 Solana 区块链上运行程序和交易时使用的 “燃料”，如果将 SOL 作为纯粹的 “实用型代币” 购买，那么可以说它不是证券。大多数加密代币既具有实用价值，又具有投机投资的特点，这使得分析变得复杂。
此外，即使您将 SOL 作为投机投资购买，也不清楚您购买它是否是为了分享底层企业的利润。您的思考过程可能是 “如果我购买 SOL，很多其他人可能会购买 SOL，它的价格将上涨，我就能赚钱。” 这并不是从 “他人的努力” 中获得利润的预期；这是从投机狂热和在线表情包中获得利润的预期。我们昨天谈到了 Dogecoin，它是一个玩笑性质的加密代币，人们公然承诺不会采取任何行动来建设生态系统；人们购买 Dogecoin 是因为他们认为其他人会购买 Dogecoin。我个人认为这意味着 Dogecoin 不是证券；一个纯粹毫无意义的代币涉及的 “他人的努力” 不足以使其符合条件。（毫无疑问，比如 Beanie Babies 玩具熊不是证券。）而且即使在加密项目确实承诺努力、生态系统和勤奋聪明的开发人员的情况下，很多人购买代币的纯粹理由可能与他们购买 Dogecoin 的原因相同，即为了数字上的上涨。
但我喜欢将加密和证券的关系理解为，大多数加密代币在某种程度上明显类似于某种基础技术业务的股票。在 Solana（以及 Cardano、Polygon 等）中，底层业务是一个平台型业务，用于构建应用程序的区块链生态系统，主要是金融服务应用程序，主要用于交易加密货币。购买这些代币的每个人在某种宽松的意义上都是该业务的准股东。他们以与传统股东相同的方式获得回报：股票回购。而加密术语中的股票回购称为 “销毁”。
此外，Solana Labs 推广其作为 “通缩模型” 的一部分 “销毁”SOL 代币。正如 Yakovenko 在 2021 年 4 月 14 日发布在 gemini.com 上的一篇名为 “Solana（SOL）：将加密货币扩展到大众” 的文章中解释的那样：“Solana 的交易费用以 SOL 支付，并通过销毁（或永久销毁）作为通缩机制，以减少总供应量并从而保持健康的 SOL 价格。” 正如 Solana 官网上解释的那样，自从 Solana 网络推出以来，SOL 的 “当前总供应量” 已经通过交易费用的销毁和计划中的代币减少活动而减少。这种将 SOL 的销毁作为 Solana 网络 “通缩机制” 的一部分进行市场推广，使投资者有理由认为他们购买 SOL 具有盈利潜力，因为内置机制可以减少供应量，从而增加 SOL 的价格。
在对币安的起诉书中，美国证监会引用了赵长鹏对币安自身的 BNB 代币销毁机制的描述：
事实上，在 2019 年 7 月 9 日，赵长鹏在 YouTube 上发布的一次采访中描述了币安计划中的 BNB 销毁，他表示 “我们在白皮书中承诺的好处是每个季度我们将使用 20 ％的利润按市场价值回购 [BNB]……我们将回购并销毁这些代币。我们将销毁多达 1 亿枚 BNB。基本上是所有可用代币的一半……从财务上来说，这与经济上的股息是相同的方式。”
我的意思是，我会说它的工作方式与股票回购相同，但当然，股息和股票回购本质上是等效的。关键是，在加密项目中，股东（抱歉，是代币持有人）在项目使用一部分收入回购并销毁代币时分享该项目的利润，从而增加剩余代币的价值，正如股票回购的方式一样。
理解加密经济学的一种方式是，加密货币构建了一种新的方式，以承诺前景良好的技术和金融企业的股票进行销售，而无需称之为股票。例如，如果您要启动一个加密货币交易所并希望筹集资金，您可以向投资者提供您企业的股票。如果业务运营良好，将会有大量利润（来自向客户收取的交易费用），您将与投资者分享这些利润。但是这存在一些问题：
1. 如果向公众出售股票，您将需要向 SEC 进行注册。
2. 如果向大型風險投資家出售股票，他們將需要在 SEC 進行轉售登記，或以其他方式尋找 SEC 註冊的豁免。
3. 無論哪種方式，您可能需要向投資者提供有關業務的某種財務資訊以獲取資金。
4. 股東可能會希望獲得表決權、持續的財務披露等，這是慣例，並且通常是法律規定的。
或者，如果您正在啟動一個加密貨幣交易所，您可以去找投資者，並向他們提供您業務中的代幣。 如果業務運作良好，將會有大量的利潤（來自向客戶收取交易費用），並且您將與投資者共用這些利潤（通過購買和銷毀代幣）。 這非常不錯：
1. 如果您向公眾出售代幣，可以聲明它們不屬於證券，並且無需向 SEC 註冊。
2. 如果您將代幣出售給大型風險投資公司，它們可以聲明這些代幣不屬於證券，並自由轉售。
3. 您將撰寫一份白皮書來銷售代幣，該白皮書不一定需要包含大量財務或運營細節。
4. 您可以賦予代幣任何您想要的權利。
我可能有點不公平。 我在描述一種純粹的監管套利; Binance 的 BNB 代幣或 FTX 的 FTT 代幣是股票的純粹替代品，由一家公司發行以籌集經營中心化業務所需的資金。 加密貨幣的很多項目並非完全如此; 在一些專案中，人們對建立不歸任何一家公司所有的分散化生態系統充滿理想主義，銷售代幣可以成為創建和資助無擁有者專案的方式，這種經濟模式與股東擁有的公司真的非常不同。 但在很多情況下，加密貨幣生態系統似乎是由相當集中化的團隊構建的，代幣被視為一家有前景的新技術公司的股票，由一個有前途的團隊啟動的有希望的創意。
您可以看出為什麼加密貨幣的人們喜歡這一點！ 它將監管套利與令人興奮的哲學新穎性結合在一起。 您也可以理解為什麼 SEC 不喜歡這種情況！ SEC 對「為了承諾獲利而尋求使用他人資金的無數和多樣的計劃」非常瞭解。 SEC 是在套利中被繞過的監管機構。 而且它顯然不喜歡這一點。
證監會起訴后，還會發生什麼？
原則上，這裡有幾種可能的結果：
1. SEC 獲勝，加密貨幣在美國被或多或少地禁止。 在美國仍然可以購買比特幣、乙太坊，以及可能的狗狗幣，因為它們不屬於證券，但其他任何加密專案可能會被視為證券，不得在美國交易。 加密貨幣逐漸衰落並消亡，人們轉向人工智慧。 SEC 以一種緩慢的復讎方式扼殺了加密貨幣，因為加密貨幣試圖繞過 SEC 的監管。
2. 情況相同，只是加密貨幣在其他地方發展壯大，美國卻錯過了。 加密貨幣被證明具有極大的世界變革和價值，而美國則被落在了競爭隊伍後面。 或者加密貨幣被證明是一種奇怪的小眾金融產品，可以在歐洲交易，但在美國無法交易，就像二元期權或差價合約一樣。 無論哪種方式，加密貨幣在國外得以延續，但在美國無法發展。
3. SEC 獲勝，然後一些現有的加密公司、新的加密參與者和傳統金融服務公司共同找到一條遵守美國證券法的加密貨幣交易道路。 每個人都全力以赴，表示「好吧，Solana 將開始提交年度報告和經審計的財務報表」，人們將建立與證券交易委員會註冊的加密貨幣交易所，與清算機構和經紀公司分開等等。 這似乎非常困難，因為 SEC 顯然對任何加密專案都不感興趣。 我不會坐在這裡告訴你「加密公司如何將其代幣註冊為證券」。 毫無疑問，Coinbase 一直在努力摸索如何做到這一點，他們不斷「騷擾」SEC 尋求允許的規定，但到目前為止，運氣並不怎麼樣。 但我想這也是有可能的。
4. SEC 失敗，法院說「什麼，不，這些東西都不是證券」，加密貨幣在美國繼續交易，而沒有太多的證券監管。
5. 國會（或未來的 SEC）介入改變規則，表示 “當然，根據現有法律，所有這些都在技術上是非法的，但扼殺這樣的創新是瘋狂的，因此我們將制定新規定，允許在美國進行加密貨幣的受監管交易。”
我不知道哪種結果會發生。 最後一種結果是加密貨幣行業所期望的，國會似乎對制定加密貨幣規則有一些興趣。
但我想說的是，SEC 顯然押注在第一種結果上。 這就是為什麼在 FTX 和許多其他大型加密貨幣公司崩潰之後，加密貨幣價格下跌之後，風險投資家都轉向人工智慧之後，現在才提起這些案件。 對於 SEC 來說，這些對幣安和 Coinbase 的案件是高風險案件：Coinbase 和比特幣是具有充足資金、擁有優秀律師和遊說團隊的大型公司，他們有資源和動力來一直抗爭到底，並且確實有相當不錯的法律觀點。 SEC 可能會輸！ 但它正在戰略性地最大限度地增加自己的勝算。 我在二月份寫道：
當加密貨幣受歡迎、看起來激動人心並不斷上漲時，如果你是一個說 “不，我們必須停止這個” 的監管機構，你看起來像一個掃興的人。 投資者想把他們的錢投入到上漲的東西中，而你卻阻止了他們，他們對此感到憤怒。 政治家喜歡上漲的東西，並就你如何扼殺創新舉行聽證會。 加密貨幣創始人富有且受歡迎，在 Twitter 上批評你並獲得大量的點讚和轉發。 你自己的監管員工也在關注他們下一份在私營部門的工作，他們希望成為加密創新的領導者，而不僅僅是禁止一切。
當加密貨幣下跌，許多專案以欺詐和破產的形式消失時，你可以說「我早就告訴過你們了（這是個騙局）」。。 那時候，人們更希望進行監管，或者說乾脆禁止一切。 一個被起訴的破產加密公司的創始人可以說「你扼殺了創新」，但沒有人在乎。
這就是 SEC 現在所做的賭注。 我們將會看到這個賭注是否正確。
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