天才想法帶來的「輕鬆商業勝利」，在 Web3 也將越來越稀少。
作者：Alex Xu，Mint Ventures 研究合夥人
封面： Photo by Alexis Fauvet on Unsplash
引言
本篇內容來自於 Mint Ventures 小組的一次在線討論，當時我提出了兩個問題，我們的研究員 Lawrence 和投資經理 Scarlett 給出了自己的想法，再結合了我對該問題的思考和延展，構成了本篇 Clip 的主要內容。
我提出的兩個問題是：
1. 交易平臺的代幣激勵，是應該激勵流動性，還是應該激勵交易量？ 為什麼？
2. 假設平臺有交易激勵機制，為了獲得激勵的刷量交易（wash trading）對於協議來說利弊哪個更大？ 為什麼？
*需要說明的是：以上兩個問題中的「交易平臺」是泛指，包括現貨 Dexs（Uniswap、Curve）、去中心化衍生品專案（Gmx、Gains）以及 Blur 這樣的 NFT 交易平臺，甚至包括中心化交易所（儘管他們目前大多沒有直接的流動性或交易挖礦機制）。
以下文章內容為筆者和團隊截至發表時的階段性看法，可能存在事實、觀點的錯誤和偏見，僅作為討論之用，也期待來自其他投研同業的指正。
起源：交易平臺為什麼要發行權益代幣和進行激勵？
在筆者看來，交易平臺類專案（包括現貨、NFT、衍生品）之所以要發行權益代幣，主要有三個原因：
1. 代幣募資。 這條好理解，不做贅述。
2. 去中心化治理。 權益代幣的出現和分發是社區化治理的前提條件。
3. 增長和經濟系統調節手段。
然而從 Web3 的商業實踐來看，1、2 兩條並非必選項，因為：
1. 專案可以進行股權融資。
2. 中心化的治理仍然是企業和項目運營的主流，甚至大部分已經開始去中心化治理的專案的治理內容和表決，實際上也集中在團隊和相關機構手中。
真正重要的或許是第三條：一個項目擁有了代幣這一手段后，相對於無代幣專案，其用於增長的激勵資源以及專案經濟系統的調節能力都大大提高了。
而交易平台类项目进行代币激励（无论是激励流动性还是激励交易行为），其核心目的一般只有两个，即：
1. 新项目实现冷启动，通过代币激励为产品吸引最初始的双边用户（Uniswap 在 Dexs 大战早期阶段也进行了代币激励）。
2. 做大双边市场，并期待通过代币补贴加速跨边网络效应的扩大，形成对于竞品的壁垒。
这里说的 “双边”，对于大部分交易平台来说，就是流动性提供者一边，和交易者一边。由于平台的双边是相互依存和互利的，即：如果没有人提供流动性，则交易无从进行；而没有交易意味着没有手续费回报，也不会有人愿意来提供流动性。反之，流动性越丰富（在同样的产品机制下）交易损耗越低，交易者越愿意来这里交易，手续费也就越多，手续费越多则流动性回报越多，流动性就越丰沛。
这种因为 “一边的用户增长，会给另一边用户提供更大的价值” 的情况，是网络效应的一种，即 “跨边网络效应”。而网络效应是商业项目最重要的护城河之一。
对于新项目来说更是如此。
如果说 Uniswap 创建之初还可以由于缺乏竞争（DeFi 的价值尚未形成共识），仅依靠尝鲜用户和早期用户的自然需求就能实现初期的增长，那么在交易平台类赛道如此拥挤、产品迭代日新月异的当下，一个双边\多边模式的交易平台想要在不提供激励（或是空投预期）的情况就成功冷启动已经难如登天。
所以说，目的 1（冷启动）是 2（跨边网络效应）的前置动作，2 的最终目的是形成竞争优势（垄断地位），以此为基础实现和扩大盈利（协议收入＞代币补贴开支）。
那么，由于跨边网络效应的存在，交易平台无论是激励流动性提供者还是交易者，似乎都可以起到迂回地激励另一边的用户的作用，那么这是否意味着：
激励 LP=激励 Trader？
实践：流动性激励 VS 交易激励
Cexs 的早期实践
实际上，无论是激励流动性还是激励交易，早在 DeFi Summer 之前就早已有之。比如中心化交易所大多有对合作做市商的激励计划，其目的是为了让它们在自己平台提供良好的交易深度，让其他交易者获得低滑点的交易体验，这类似于流动性激励，只不过这类激励大多以手续费减免和返还的方式进行，大多与平台自身的权益代币无关。
交易激励\挖矿的最早试水者同样是中心化交易所，由 Dragonex（龙网）在 2018 年率先实践，推出了根据交易量奖励平台代币（DT），基于平台代币分红交易手续费的 “交易挖矿” 机制。
这一机制而后由 Fcoin 进一步 “发扬光大”。在交易挖矿上线后，这两大交易所的业务都实现了飞速的增长。尤其是 Fcoin，作为 “交易所大战” 的后进者，其高峰时期的单日交易量是其他所有一线 CEX 之和。
然而，无论是 Dragonex 还是 Fcoin 的辉煌都没有持续太久，前者由于被盗资不抵债倒闭，后者由于所谓的 “内部财务错误” 亏空巨大而倒闭。两个平台倒下的原因略有差别，但共性是财务亏空，前者是因为外部攻击，后者则是内部问题。
但我们不禁要问：如果当年没有被盗事件和内部财务问题，交易挖矿能否帮助它们稳住在交易量上的市场份额，形成壁垒？
DeFi 项目的后来实践
Uniswap 的出现把 AMM 机制进一步推向市场，这一机制大大降低了流动性做市的门槛，也给流动性挖矿的激励提供了天然的便利，Sushiswap 通过自己代币对 LP 的补贴一度迅速抽离了 Uniswap 的大量流动性，导致当时 Uniswap 短时间也推出了流动性挖矿计划来作为应对。
除了 Dexs 之外，Looksrare、X2Y2 以及 Blur 等 NFT 交易平台也开展了对于流动性激励的大量实践，将补贴的战场从同质化代币（FT）迁移到了 NFT 领域，也是从 Blur 开始，Opensea 感到了明显的威胁，开始实践 0 手续费来应对。
另一方面，或许是由于 Fcoin 惨烈的失败犹言在耳，DeFi 领域比较大的交易挖矿实践还要到 DyDx 推出代币之后，而后的实践者还包括 Okchain 上的 Dex 项目 Cherry，以及 BSC 上的 Dinosauregg 等等，比较新的包含交易激励的项目还有 level、gridex、kwenta 等等。但从整体来说，以交易为主要激励对象的项目还是少数。
流动性激励 VS 交易激励
正如前文所说，交易平台进行代币激励的目的是为了更快在跨边网络效应上构成领先，形成垄断优势。垄断的前提条件之一就是【用户难以或不愿意离开现有平台】，放在互联网产品运营里相关的指标就是【留存率】。
于是，交易平台是应当激励流动性还是激励交易，重要的考虑要素就是 “哪个行为或行为对象” 在激励衰减后更容易长期留存？更容易长期留存的用户和行为，就能为平台贡献更高的 “用户终身价值”（LTV），它们应当是平台代币主要激励的对象。
那么，流动性提供者和交易者谁的行为习惯更为固化呢？我们目前的思考答案是流动性提供者，原因包括：
相对于交易者，LP 用户更容易被平台绑定
比如以 Curve 为代表的项目通过 ve 机制，引导 LP 用户们通过质押 Crv 代币提升自己的做市收益，这就提升了 LP 的迁移成本以及与平台利益的一致性。
LP 的产品迁移意愿和顾虑更多
交易者跟平台是瞬时性的资金交互关系，没有资金托管给协议，资金风险很小；而 LP 的资金授权给了平台的智能合约，风险更大，因此它们倾向于选择自己熟悉、安全记录好、历史久的平台提供流动性，尝试新的平台有较高的心理风险，即使 APR 更高也往往不愿意迁移。
有聚合器的存在，交易行为更为理性，以最低交易损耗为唯一原则
而提供流动性虽然也有聚合器（把资金存入机枪池或收益聚合器），但是由于通过聚合器投入资金会多一道智能合约的资金授权风险，以及聚合器往往有更高的收益抽成（相较之下交易聚合器往往不收取明面的费用），人们往往倾向于自己直接做市，尤其是较大的资金几乎无需考虑收益复投造成的 gas 摩擦。
对交易行为进行的激励，由于交易摩擦的存在而耗散了
交易行为的频次是远高于做市的，而交易中产生的摩擦，比如 GAS（包含 MEV）和 NFT 交易版税，被协议和用户之外的第三方拿走了，等于激励的一部分损耗了。
对交易的激励会 “虚增交易需求”
即出现 “为了获得激励而交易” 的行为，这类行为看似也贡献了交易费用和协议收入，但是可能对项目进行激励的目的，也就是 “通过代币补贴实现跨边网络效应的优势” 并没有太大帮助，因为这些 “虚增出来的交易行为” 在激励停止后会立即消失，无法帮助协议取得 “占据更大交易市场份额” 的目的。
所以总体来说，LP 用户相比单纯的交易用户与交易平台的关系更为紧密、长久，投入于 LP 一端的激励，或许能换回长期更高的用户总价值。或许也正是因为如此，目前大部分交易平台的激励还是以流动性激励为主，在交易激励上的探索相对较少。
展望：如何更好地进行交易激励？
尽管在大多数情况，流动性和交易二选一进行激励，对流动性进行激励往往是更稳妥的选择，但是对交易行为的激励探索仍然有着重要的价值，因为交易平台的最终收益还是来自于交易，对流动性的激励也是为了给交易者提供更好的交易体验而获得更高的交易量和交易费用。而在设计交易激励时，注意以下几点或许能取得更好的效果：
不直接激励交易行为或交易量，而激励那些交易量更大的流动性池或交易对
典型的案例就是 AC 在设计 ve（3,3）项目 Solidly 时所提出的理念，即 ve 治理代币的持有人，只能获得那些自己投票的 Pool 的交易手续费，而不是无论投个哪个 Pool，都能获得整个协议手续费。这会引导 ve 代币的持有人更多向那些交易量大、给协议贡献手续费更多的 Pool（交易对）投票，让这些池子获得更多的流动性引导（增加给该 Pool 的代币排放激励），进而拥有更好的深度，并进一步获得更多的交易量和费用，等于在 “变相激励交易”。目前除了 Solidly 的 Fork 项目之外，还有一些其他项目也开始尝试这样的激励方式，比如 Pendle 就采取了 “把 Pool 手续费的 80% 分配给那些给 Pool 投票的 ve 用户” 的做法，这意味 ve 用户会更愿意给交易量大的 Pool 投票，增加代币对 LP 的激励。
控制激励的价值，避免交易量的 “虚增”
只要交易补贴的激励价值低于交易的摩擦成本，人们就不太会产生 “为了激励而交易” 的虚增交易行为，而是会在本身有交易需求时，理性选择有交易补贴的平台，进行那些 “本身就要采取的交易行为”。长此以往，用户可能会倾向于在条件雷同的情况下更多在有激励的平台交易，当行为固化为习惯，补贴的目的也就实现了。
把交易补贴从 “代币分配机制” 变为 “运营活动”
代币分配机制是长期、且审慎改动的，而运营活动是短期、灵活调整的。交易平台可以设计短期的交易活动，来完成新用户关键行为的激活（比如把用户在平台完成首次交易的行为定义为 “激活”），或是为了特定的目的要达成短期的业务目标而设计交易大赛等活动（比如为了配合融资、打击竞争对手）。比如 Arbitrum 上的 Gains 仿盘项目 Vela，就采用了周期短，奖励机制和金额持续调整的交易激励活动来吸引用户从 Gains、Gmx 等平台迁移过来。
以上对交易激励的设计方向，同样符合笔者前文所说的【留存率】思维，即关注那些能带来长期留存的真实用户行为进行更为精细的激励设计。
尾声：低壁垒的 Web3 商业世界，经营效率是长期发展的胜负手
Web3 商業發展至今，筆者的一個重要觀察是：壟斷在這裡似乎更難以構建。 這是由 Web3 世界自有的帳戶體系、無許可的資金流動和專案創建、開源透明的代碼和可組合性所綜合決定的，想要在這種環境下構建護城河是艱難的，因為使用者變得更難以 “圈養和獨佔”。
任何一個專案想要在這種「低壁壘」環境下存活與發展，只有持續地拼經營效率，這裡的【經營】是一個寬泛的指代，它包含了產品創新、營銷活動、團隊管理等眾多方面的工作，而準確、高效的激勵設計也是其中的重要工作之一。 可以想見的是，代幣的分發和激勵模式，必然將越來越需要隨著競爭和使用者需求的變化而進行反覆運算，變成一項長期工作，基於上帝視角設計的 “無需改動的經濟模型” 對於大部分專案來說或許終將是一種妄念。
因此作為投資者，我們在甄選長期的投資標的時，項目團隊是否具備 “長期作戰能力”、“持續的商業進取心”、“積極應對市場變化的意願”，都應該是重點考察的品質。
天才想法帶來的「輕鬆商業勝利」，在 Web3 也將越來越稀少。
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