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內容：「Web3 航海家」社群
整理編輯：海外獨角獸團隊
排版：李雨婷
原用標題：合併之後，我們看好哪些投資機會？｜拾象 DAO Insight
封面： Photo by Luca Nicoletti on Unsplash
海外獨角獸在上週發布了關於以太坊合併的研究《以太坊合併的理想與現實》，在此之前，我們還組織了一場面向「Web3 航海家」社群成員關於以太坊 Merge 的閉門討論，本文來自社群討論的觀點整理，感謝社區的各位夥伴們對於研究的貢獻和啟發。
「Web3 航海家」是由「拾象 DAO」發起的 Web3 專題社區。作為一個價值交流平台，我們主張知識平權、相信開放共享的力量。我們以 “知識” 作為鏈接點，聚攏了一批聰明的大腦，希望在觀點碰撞中過濾出新時代最好的認知和投資實踐。
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以下為本文目錄，建議結合要點進行針對性閱讀。
01. Merge 並沒有解決以太坊的擴容問題
02. PoS 為何一再拖延？
03. Merge 會帶來怎樣的影響？
04. 以太坊的成本與價值
05. Merge 後看好哪些投資機會？
01. Merge 並沒有解決以太坊的擴容問題
不同的解決方案都是在交易速度和安全性之間進行權衡。“可擴展性、安全、去中心化” 是一個不可能三角，不論是 PoW、PoS、DPoS，或是 Solana 的 PoH，如果要提高交易速度，首先就是要提高出塊速度。這裡面有一個妥協，就是為了提高出塊速度，要放棄多少中心化。如果運算量下降，單點安全性也會下降。
儘管 Merge 在測試網上已經成功測試，但從 PoW 到 PoS，“安全、可擴展性、去中心化” 不可能三角里的 tps 不足和 gas fee 高兩個關鍵問題仍然沒有解決，tps 還是 15。
回顧去年下半年牛市，當時以太坊上一次交易的費用是 50 美金，一個 SocialFi 項目第一天 6 萬用戶，就需要 300 萬美金的交易費用，成本太過高。當時 OpenSea 的手續費也很高，達到了 2.5%，而 OpenSea 的日活不超過 35 萬，巔峰時期日活達到 54 萬，交易一個 NFT 就需要 150 美金。如果這個成本不下降，那麼至少在鏈上不會出現太多的突破性應用。在 NFT 市場裡，大家願意支付高昂的 gas 費，主要是投機驅動的。
2021 年加密牛市期間，從錢、人、資源幾個維度上最好的項目都在以太坊，所以一個 dapp 最開始往往會選擇在以太坊上部署。牛市期間，一個在 BSC(Binance Smart Chain，幣安智能鏈) 上跟以太坊上同樣的 NFT ，以太坊的價格是 BSC 的 10 倍。
但如果以太坊連幾萬用戶的應用都支撐不了，這會是很大的問題，web2 裡 50 萬的用戶數是非常小的體量，而在 web3 上是一個很大的用戶數。以太坊甚至很難支撐一個幾萬人的應用，尤其是鏈上交互。如果支撐不了，難道只能用中心化的交易所嗎？因此導致 crypto 最大的應用是幣安，行業 70% 的利潤屬於幣安，其次是 Coinbase 等幾家中心化交易所，Coinbase 有幾千萬用戶，但那是美金入賬、美金提取、建立在 AWS 上，不需要區塊鏈。從歷史的數據看，18、19 年的時候，一個以太幣僅僅值一兩百美金，截止 22 年 7 月 19 日，一個以太幣 1583 美金，最高峰時達到 4700 美金。如果沒有鏈上的應用，以太幣不值這麼高的價格。如果 gas fee 高的問題不能解決，那麼以太幣的天花板價格就是 4000 美金。以太坊優勢是鏈上的應用，否則應該投資沒有應用的比特幣。
Merge 是以太坊從 PoW 到 PoS 的共識機制轉換。新的共識機制相對比較簡單，難點在於新的共識機制建立之後，tps 也有可預期的上限。
例如 Solana，在所有共識算法裡且最主流的這幾家公鏈裡，它其實相對來講 tps 是相對較高的，現在平均是 2700 筆左右。但是，Solana 宕機的頻率非常高。也就是說，光靠共識機制，做到一定程度的時候，如果所有的交易都是要靠全網來去廣播確認，始終還是會有一個在相對短時間裡面就能預期到的上限。
因此，以太坊 Merge 完成之後，會有分片機制與 Layer2 致力於以太坊的可擴展性。如果將以太坊類比互聯網，分片則類似於路由器，相當於某個分片裡面的問題就在這個分片裡解決掉。當數據涉及到其他分片的時候，會通過這個路由器中轉。然而，困難在於，為了在網絡中發出一個數據，找到相應的目標地址並對抗物理上的不穩定，需要一定的協議和算法。但是在加密世界裡，要去傳遞的一個是事實，第二是一種共識，所以難度就會更高。
如果能夠實現分片的話，需要等待零知識證明在實際應用上的產出，但現在零知識證明面臨技術和學術上的問題，尚未徹底解決。目前來說兩三年內不太可能看到分片的實現。
02. PoS 為何一再拖延？
PoS 本身技術沒有那麼難，很多其他鏈都做到了，PoS、DPoS 和 Solana 的 PoH，技術上（算法等）比 PoW 簡單。以太坊從 2017 年至今一直在做 PoS，需要這麼長時間是因為資產體量大、涉及幾千億美元並且涉及到多處的衝突。以太坊這個網絡上有不同的開發團隊、客戶端要彼此協調。即便網絡沒有問題，網絡接口可能也會有衝突。生態夥伴包括錢包節點、服務商、交易所這些都需要非常通暢的溝通，也需要充分的測試。現在以太坊團隊應該是在花精力做這些事。
03. Merge 會帶來怎樣的影響？
1. Merge 六個月後面臨解鎖衝擊
PoS 相當於產量三次減半（減產 90%），目前質押了 1300 萬個以太坊幣，Merge 後 6 個月會解鎖。過渡為 PoS 後，每天會少發行 1.3 萬個，半年少發行 200 萬個，但 Merge 後會釋放之前質押的 1300 萬個以太幣，儘管是逐步解鎖，砸盤力度還是很大。
2. 質押 ETH 成為新的以太坊，兩種以太幣之間面臨脫錨風險
類比商品或傳統貨幣，其價值是需要投入的生產資料及其他成本的總和。所以，如果 ETH 的鑄造方式發生改變，人們對於其內在價值的考量會發生改變。Merge 後，質押 ETH 成為新的以太坊，不需要再取出來，就像一種算法穩定幣。通過質押獲得未來潛在的收益，是對未來風險的預演：質押的 ETH 可以被上層應用直接用來消費，成為了事實上新的以太坊幣。很多人質押了底層的以太坊幣之後，也不需要再取出來。在這種情況下，用戶既取得了流動性的便利，賬面上的資產價值也一直在上漲。
但是，一旦出現極端的風險事件，例如外部的流動性衝擊，或者是外部特殊的事件對整個系統的一些衝擊，那麼這兩種貨幣之間的價值會發生脫錨。例如，最近受到市場低迷影響及 LUNA 的暴雷，Celsius 和 3AC 這類大玩家從 Curve 池中撤資，導致 stETH 流動性不足，造成某種程度上的脫錨，對底層資產和上層應用造成死亡螺旋的威脅。
3. 以太坊礦工群體的出路
以太坊挖礦一般用 GPU，而不是 ASIC。ASIC 只能應用於特定的算法，但 V 神一直倡導的是去中心化，不希望像比特幣一樣有特別大的礦機用算力去壓制，所以會用很動態的算法來解題，使得 ASIC 的一套算法變來變去，ASIC 的芯片就沒用了。所以現在基本上以太坊的礦工都是用 GPU，就比較好適應做 zk 的算法，即把橢圓曲線的的算法變成加上 zk 裡面的一些點乘等。
在以太坊的整個經濟生態中，去年 token 的 distribution 約為 60 億美元，挖礦的收益約 16 億美元。和以太坊目前 1770 億美金的市值比起來，大量 GPU 的收益都會比較低。
Merge 的背後是將礦工踢出局，對權力進行重新分配。比特幣系統中，用戶、開發者和礦工是三權分立。
礦工群體的行動都是利益驅動，並不會對某個系統有特別的忠誠，如果有某個幣種能夠承受以太坊的大量算力，這個礦幣的市值、安全性都會有較大提升。用戶沒有辦法把礦工的權力捕獲過來，現在以太坊把礦工踢出局，變成以太坊的大戶們去掌控最大的權力。
GPU 也可以用於零知識證明的計算，在 Layer2 的 zk 計算中，GPU 不是用來挖礦，而是加速，在前期交易量還沒有做大的時候， zk 的項目方去騰挪出自己一部分的幣去激勵 prover，相當於讓沒錢的初創公司去補貼。
但是目前把 GPU 應用到 zk 項目上還存在一些問題：
- 沒有把去中心化的權限開放，導致礦工不知道找誰對接
- 有的 zk 項目需要軟硬件通用，需要到台積電定制，現有的 GPU 未必能滿足當前的系統要求。如果現有的 GPU 達不到足夠的 tps，會因速度慢而被懲罰
注：
台積電，全稱台灣積體電路製造股份有限公司，屬於半導體製造公司。成立於 1987 年，是全球第一家專業積體電路製造服務企業，總部與主要工廠位於中國台灣省的新竹市科學園區。
04. 以太坊的成本與價值
ETH 最根本的內在價值是：為了鏈上資產的安全性，所去付出的成本和代價。
如果未來鏈上沒有現實世界裡的資產，不再需要挖礦、消耗太多電力和設備，而是像現在大部分都是在區塊鏈裡面產生的資產，最後也都要在區塊鏈內部消化掉，那其實這種資產本身的價值不會很大，ETH 的價值也不會很大。如果未來想在以太幣上面存儲一些與現實世界有更多互動的資金，而現在 ETH 的鑄造成本又比原來小得多，這裡可能會存在一個悖論。
據 Bankless 數據表明，公鏈基本上都是沒有盈利的，甚至每年都是達到 50-60% 甚至 90% 的虧損。Merge 後，減去交易費用，代幣獎勵可能大於零，甚至可以達到 20-30% 的利潤率，所以對 ETH 持有者來說可能是好事。
對於一個公鏈來說，它的商業模式是出售區塊空間。對於以太坊基金會本身的開發團隊來說，如果能夠實現盈利，就可以把更多的錢用於生態獎勵和技術開發。
實現盈利的途徑：
- 首先是對區塊空間徵稅，以太坊收取的 gas 費比較高，所以半年的收入是 140 億美金。其他的 EVM 兼容鏈，雖然他們的交易量很大，但是 Gas 費很低，排名第二的 BNB 也只有以太坊的 1/20 的收入。
- 其次是增加貨幣供應。以太坊每年有 4-5% 的通貨膨脹率，Avalanche 有 24.76% 的通貨膨脹率，本質還是因為不賺錢。如果不賺錢的話，就不能持續。
Merge 將優化成本結構：增加 tps 或者是增加鏈上生態，增加區塊收入，這是開源。節流就是減少安全開支，Merge 的另一個好處是需要獎勵給礦工、比如支付電費或者支付固定硬件成本會大大降低。
綜上所述，以太坊合併的有趣之處在於，它不僅僅是純粹的減少發行量，而是從根本上改變了安全預算的支付方式，讓以太坊這家已經擁有非常龐大的生態系統的公司實現了盈利，讓更多的資金去做技術研發，做更多的探索。
不過在以太坊的盈利模式上也有不同的聲音。也參與討論的嘉賓認為，基金會已經有足夠的錢，並且每輪牛市都賣在高點，並不需要尋求其他的盈利模式。更重要的是，以太坊是去中心化的，並不是一家公司。
以太坊生態更好的盈利模式，並不會給基金會帶來更多資源。這一觀點的前提是，以太坊的 Gas 費已經很高了，公鏈的收入會被轉嫁為用戶的成本，一旦用戶發現自己被徵收瞭如此高的稅，又會有哪些動力持續留在生態中呢？畢竟市場競爭是很激烈的，競爭者層出不窮。
即便成本低了，也並沒有改進收入。況且，成本改善對幣價未必是好事，因為挖幣沒有成本了，由於資產的規模，以及對以太坊的流動性和資產的未來價值的期望管理，以太坊向 PoS 轉移的速度一直比較慢。現在網絡的激勵機制（挖礦），使得大家認為去憑空鑄造的資產是有價值的。但如果改變現有的激勵機制，鑄造成本下降對於生態來去說未必是好事。
以太坊不是一個公司，其真正的價值在於，它的性能、能支撐得了多大的應用，能夠讓用戶體驗到 web 2 應用上體驗不到的東西，比如去中心化的財富存儲、更加有效率的 DeFi 等。Merge 之後，可能面臨兩種情況：一方面收入大幅下降，另一方面成本下降並不一定是好事，所以 Merge 的影響有待觀察。
05. Merge 後看好哪些投資機會？
Merge 可能帶來的投資機會也是市場關注 Merge 的一個重要原因。針對 Merge 會帶來的投資想像空間，我們也在閉門會中展開了大量討論。如果您對完整版內容感興趣，請點擊 問卷鏈接 填寫後獲取。
本篇文章的所有內容來自於「海外獨角獸」社群的閉門討論。感謝社區的各位夥伴們對於我們研究的貢獻和啟發。
Reference
https://messari.io/asset/avalanche/metrics/supply
https://minery.io/blog/asic-miner-vs-gpu-mining/
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