探究 1600 億美元規模穩定幣市場的成長、多樣性和使用模式。
原文：Decoding the Digital Dollar（substack）
作者： Matías Andrade，Tanay Ved
編譯： Luffy，Foresight News
封面： Photo by Vimal S on Unsplash
關鍵要點：
- 市場成長：穩定幣市場已從 2020 年的不到 100 億美元成長至如今的 1,600 多億美元，其中 USDT 和 USDC 做出了重大貢獻。
- 使用與採用：穩定幣廣泛用於交易，轉帳規模受區塊鏈交易費用的影響。截至 4 月，每週調整後的轉帳額超過 500 億美元。
- 全球效用：以太坊上的 USDC 在香港證券交易所（HKSE）和倫敦證券交易所（LSE）交易時段內活動適中。相較之下，Tron 上的 USDT 表現出更高且分佈更均勻的交易活動。
介紹
美元長期以來一直是世界儲備貨幣。然而，隨著中國、巴西和俄羅斯等金磚國家探索國際貿易的替代方案，以及各國央行將其儲備分散到黃金等資產來取代美國國債，美元的地位正受到挑戰。相較之下，穩定幣（在區塊鏈上發行的數位代幣，以法定貨幣、現金等價物或加密資產作為抵押）的出現，正在推動整個金融生態系統對美元和國債的需求。
穩定幣不僅對美國至關重要，對美元匱乏的經濟體和麵臨貨幣不穩定或金融服務管道有限的新興市場也很重要。目前，該市場規模已超過驚人的 1,600 億美元，為跨境支付等消費者應用和商業應用提供各種穩定幣和基礎設施支持，並且穩定幣對美國國債的需求僅排在前 15 個國家之後，超過了世界上絕大多數國家。
在本週的《網路狀況》中，我們評估了穩定幣的成長和使用模式，並透過我們新開發的儀表板對穩定幣進行了廣泛深入分析。
概述：穩定幣的多樣性與擴展
穩定幣的全球影響力正在逐漸擴大，總市值從 2020 年的不到 100 億美元增長到如今的 1,600 多億美元。儘管經歷了央行緊縮政策導致的流動性緊縮和 Terra Luna 崩盤的連鎖反應導致的 2023 年穩定幣供應量下降，但近期的上漲可能反映出人們對加密資產的需求重新恢復，這得益於美國推出比特幣現貨 ETF。
由 Tether 發行的法幣支持的穩定幣 USDT 繼續保持主導地位，其中 510 億美元（44%）在以太坊上流通，580 億美元（52%）在 Tron 網路上流通，其餘在 Solana 和 Avalanche 上。 Tether 的 2024 年第一季報告顯示，其淨利潤高達 45.2 億美元，比上一季翻了一番。這項令人印象深刻的壯舉凸顯了 Tether 和 Circle 等穩定幣發行商商業模式的優勢，這些模式發行的代幣由美國國庫券和現金等低風險資產儲備支持，同時也持有比特幣或黃金等可以在現行利率環境下產生收入的投資。
截至 2024 年 3 月，Tether 和 Circle 分別持有 100 億美元和 740 億美元的美國國債作為其儲備的一部分，其中 Tether 持有的國債由 Cantor Fitzgerald 負責保管，而 Circle 的國債儲備則由貝萊德則透過貨幣市場基金管理。
離岸實體 Tether 利用了美國監管的模糊性，這在去年給 Circle 帶來了挑戰，而 USDC 則在 2024 年取得了良好的開端。 USDC 成長似乎源於與 Coinbase 的深度策略聯繫，以及跨鏈擴展到 Solana 和以太坊 Layer 2 等網絡，從而提高了其市場影響力和流動性。此外，Circle 與貝萊德的 BUIDL 代幣化基金的整合允許投資者將其份額轉換為 USDC，這些舉措可能會拓寬 USDC 的生態系統並推動更廣泛的採用。
穩定幣市場仍由 USDC 和 USDT 等法定抵押產品主導，以滿足對與美元掛鉤資產的廣泛需求。老牌發行人的成功吸引了一群知名的新進者，例如 PayPal 在以太坊上發行 PYUSD。由一籃子加密資產和現實世界資產（RWA）抵押的加密穩定幣（如 MakerDAO 的 DAI）也獲得了關注。此外，還出現了像 Ethena 的 USDe 這樣的合成或演算法穩定幣，它們採用動態對沖策略來維持與美元的掛鉤，而無需超額抵押。這一類別還包括由 DeFi 協議發行的穩定幣，這些穩定幣已成為其商業模式的核心，例如 Aave 的 GHO 和 Curve 的 crvUSD。這些不同的穩定幣涵蓋了一系列儲備支持模型，每種模型都有自己獨特的風險和回報特徵。
目前，穩定幣的最大流通市場（55%，810 億美元的流通供應量）位於以太坊上。最廣泛採用且流動性最強的穩定幣很早就在以太坊上獲得了關注，利用其安全性和圍繞以太坊虛擬機 (EVM) 生態系統的龐大開發者基礎，深化其網路效應。
Tron 在穩定幣市場確立了強勢地位，佔據了 39% 的市場份額，而 Solana 和 Avalanche 等其他穩定幣也在取得進展。 Solana 等鏈上交易速度更快、交易費用更低等特性使其對高頻和低價值穩定幣用例具有吸引力，例如 Stripe 最近的公告中透露的支付系統。同樣，隨著較低的費用推動用戶活動群體轉向這些可擴展性解決方案，以太坊 Layer 2（如 Arbitrum 和 Base）也迎來了穩定幣的成長。
穩定幣採用的特點
雖然穩定幣的蓬勃發展顯而易見，但圍繞穩定幣的使用和採用的性質仍然存在一些問題。例如，穩定幣在多大程度上促進了實際經濟價值？穩定幣是作為價值儲存持有，還是用於交易目的？穩定幣轉帳的典型規模是多少，服務哪些人？雖然這些問題很難有明確的答案，但區塊鏈數據的透明度可以幫助我們更好地理解穩定幣活動特徵。
4 月份，不同穩定幣地址之間每週調整後轉帳量超過 500 億美元。其中 48% 的活動來自以太坊和 Tron 上的 USDT，而 DAI 在 4 月 19 日的轉帳量也創下了 220 億美元的紀錄。雖然這項指標出現了幾次飆升，但它體現了穩定幣作為結算方式的效用。
當將轉帳量比較於穩定幣流通供應量來看待時，我們可以更了解穩定幣的流通速度，或週轉率。然而，在正確的背景下解釋這個指標很重要。 Tron 上的 USDC 顯示出最高的速度，這可能是由於 Circle 決定逐步停止對其的支持，這減少了供應量，但增加了向其他區塊鏈的 USDC 轉帳。
雖然供應量有所下降，但 DAI 由於強大的鏈上足跡和 DAI 儲蓄率 (DSR) ，使用率不斷提高，DSR 是一種智能合約，可以有效地充當存入 DAI 的儲蓄帳戶，因此 DAI 的流通速度明顯達到了峰值。 MakerDAO 的治理經常實施策略調整來推動 DAI 的使用，例如最近增加 DSR 所賺取的利息。以太坊上的 USDC 和 Tron 上的 USDT 的速度目前處於相似水平，而 USDC 可能會在 Avalanche、Solana 和 Layer2 等網路上看到更大的周轉率。
我們也可以透過查看智慧合約和外部擁有帳戶（EOA）持有的供應量來判斷穩定幣作為價值儲存手段或在鏈上使用的程度。例如，雖然 EOA 持有 410 億美元的 USDT（以太坊），但自 2023 年 1 月以來，USDT 在智慧合約中的儲存量增加了一倍多，達到 96 億美元。事實上，現在 USDC 在智能合約中的價值也超過了 23 億美元。這表明穩定幣除了充當價值儲存或對沖通膨外，還在促進去中心化金融應用程式等公鏈基礎設施上的交易方面發揮著越來越重要的作用。
穩定幣的中位轉帳價值有助於了解轉帳的典型規模。該指標受到其發行區塊鏈的費用和交易能力的高度影響。例如，以太坊上的 USDC 和 USDT 具有最高的中位數轉帳價值，平均每筆轉帳 500 美元。另一方面，Tron 上 USDT 的中位數交易規模為 230 美元，Solana 上的穩定幣顯示出最小的轉帳價值，表明高頻、低價值轉帳盛行，這是因為 Solana 交易費用低至 0.01 美元。
穩定幣活動的時間特徵
穩定幣最重要的價值主張之一是其全球效用，可實現 24/7 全天候價值轉移。我們過去對穩定幣地理優勢的分析顯示，北美和西歐更傾向於使用 USDC，而 USDT 的交易量主要在亞洲、非洲和拉丁美洲。然而，利用 Coin Metrics ATLAS 的 1 小時交易數據，我們還可以辨別活動中的時間模式，揭示活動最活躍的時段。
熱力學圖顯示了過去 3 個月內以太坊上的 USDC 和 Tron 上的 USDT 的每小時交易活動數，並與主要股票市場交易時間重疊。 USDC 活動似乎相對分散，在香港證券交易所（HKSE）和倫敦證券交易所（LSE）交易時段活動適中。最突出的高峰出現在紐約證券交易所（NYSE）開盤和收盤時，顯示其在美國市場的影響力更強。
另一方面，Tron 上的 USDT 交易活動規模明顯更大，而且似乎分佈更均勻。從香港證券交易所開盤開始，USDT 的交易活動集中度一直逐漸提高，在倫敦證券交易所交易時段到紐約證券交易所收盤時，這種集中度不斷增強。值得注意的是，這兩種穩定幣在過去一週的交易活動集中度都更高。
在中心化和去中心化交易市場中的角色
作為數位資產交易的主要基礎貨幣，穩定幣在傳統現貨和衍生性商品交易所以及去中心化交易所（DEX）中發揮巨大作用。在 2024 年 3 月，穩定幣在值得信賴的中心化交易所的現貨交易量（7 天平均值）中增加了 750 億美元。如今，USDT 佔現貨交易量的 90%，USDC 和 FDUSD 各佔 5%，而 BUSD 的市佔率則縮小。
香港數位資產託管機構 First Digital Trust Limited 發行的穩定幣 First Digital USD (FDUSD) 在幣安上獲得了顯著的市場份額和流動性。隨著 Coinbase 國際交易所的推出，USDC 相關交易對的市場存在感和流動性也得到了提升，現貨市場的份額從 10 月的 0.6% 上升到今天的近 5%。
儘管穩定幣的交易量低於傳統法幣，但它是 DEX 流動性池、Layer 1 和 Layer 2 交易活動的重要組成部分。 Uniswap v3 的 ETH-USDC 市場和 Curve Finance 的 3Pool 穩定幣流動性池促進了相當一部分鏈上交易。與傳統交易所相比，USDC 在 DEX 的市佔率為 45%，而 USDT 的市佔率最近已升至 42%。
結論
穩定幣正在成為全球金融體系的重要組成部分，促成交易並作為價值儲存工具。它們的採用模式受到區塊鏈交易費的影響，凸顯了它們在跨境支付和 DeFi 應用中的實用性。隨著穩定幣的發展，它們在金融領域的重要性將繼續擴大。
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