不能以當下的技術路徑去布局未來
作者：北辰
這是 Whistle 的第 12 篇文章，繼續討論證券化、代幣化以及 RWA 的未來。
上一篇《金融史、法制體系與技術週期：RWA 的萬億敘事經不起推敲》反響不錯，許多朋友在不同平臺讀到這篇文章，然後通過各種方式聯繫到我，交流彼此關於 RWA 以及行業未來的看法。
關於 RWA，既有共識，也有存在異議的地方，但無論如何，「刺耳的 Whistle」發出了刺耳的哨音（而不是四平八穩誰也挑不出刺也誰都不得罪的複讀機放送），並吸引了同樣尖銳的回應，我們的觀點就這樣在討論中不斷校正得更加準確。
本文是與其中兩位朋友互相交流（或論戰）而形成的整理及反思。
關於證券化與代幣化
這位朋友來自傳統金融行業，曾在華爾街從事過多年的衍生品設計、定價和交易工作，可以說是關於衍生品（包括證券化）深入堂奧的內行人。
我們認識已有兩年多，他經常批評我在金融方面的淺薄，扎心的是他說的往往是對的。 這次我們聊了四十來分鐘，他是 RWA 的非利益非相關者，但對我在文章中的「證券化」概念提出異議，並且對 RWA 有著截然不同的判斷。
最後，我對他關於「證券化」概念的正本清源心服口服，不過在關於 RWA 未來走向的判斷上則持保留意見。
他關於「證券化」所勘誤的點在於那篇文章討論的「證券化」（Securitization）是狹義的概念，並不適合放在「金融史上的證券化」的尺度來討論，因為真正的證券化其實從 16 世紀的荷蘭就出現了，也就是股票和債券。 這些就是證券化，但大家都直接稱之為股票、債券、期權之類。
後來才開始把非標資產也進行證券化，也就是我在文中所討論的證券化。 比如做房產抵押貸款債權的 MBS（房地產抵押貸款支持證券）、做房地產以外的各種應收賬款的 ABS（資產支持證券），還有做擔保債務憑證的 CDO（擔保債務憑證）。
所以我所討論的證券化是指後來產生的新的金融工具，它是狹義的證券化。 現在我修正一下表述——今天鼓吹的 RWA 的萬億市場，絕大部分其實是 ABS 的市場，他們吹牛皮的時候彷彿遺忘了有 ABS 這回事。
這位朋友不僅補充了「證券化」的定義，還表達了對「代幣化」的期待。
他認為證券化只能做到交易，而代幣化則意味著還可以添加其他功能，非常有想像空間。
他覺得我對於 RWA（主要是 STO，證券型代幣發行）的批評太過於苛刻，雖然現階段的代幣很大程度上只是加密貨幣（cryptocurrency），但未來還是有潛力演化為具有更強描述能力的 token，而不僅僅是貨幣。
我完全認同他對於代幣化的未來的看法，事實上我在那篇文中舉例 Solv Protocol，就是因為他們提出了 ERC-3525，發明瞭介於 FT 與 NFT 之間 SFT（多說一句，FT 和 NFT 只是現實已經存在的資產形式的映射）。 話說另一位朋友，發來了他們的 EIP-7797 提案。
所以我們唯一的分歧點在於對未來的判斷。
我認為現在大多數 RWA 專案沒戲，因為它們先天基因就不夠 crypto native，後天環境又不容樂觀，所以寄希望於還很微弱的正在以 crypto native 的邏輯構建應用層協定的 RWA 專案。
他認為應該拋開先有雞還是先有蛋的爭論，先做起來再說，現在有人願意去做 RWA 的交易所，後面自然會冒出適合 RWA 的資產，不能因為現在沒有合適的資產，就去否定 RWA 交易所未來沒有價值。
我之所以保留我的觀點，是因為我覺得 RWA 交易所對 crypto 市場的影響還不如現貨 ETF（雖然目前也同樣沒啥影響），至少牛市時真的會有熱錢通過 ETF 湧向 crypto 行業，但是投資 RWA 的錢是從傳統金融進入了真實世界，跟 crypto 行業沒什麼關係，唯一賺錢的是交易所本身。
現在很多鼓吹 RWA 的專案，甚至是想讓 crypto 的錢進入真實世界，整個邏輯完全顛倒了（crypto 市場才多大？！）。
關於政策與技術
另一位朋友是比萊資本 & 42teach 的 CEO 曾林釧 Bruce，他寫了一篇 《駁 〈RWA 萬億敘事泡沫論〉》，雖然我們在觀點上針鋒相對，但在共同認識的朋友拉的小群裡，我們初次認識就商業互捧起來，並約定來一場 space 正式辯論，本文只是《駁 〈駁《RWA 萬億敘事泡沫論》〉》。
雞與蛋
我們的第一個分歧點跟上一位朋友一樣，也就是先有雞還是先有蛋的爭論。 他們都支援「先有交易所，再有資產」，而我則持保留意見。
Bruce 在文中提出應該先讓汽車上路，再反覆運算實現量產。 在他看來，我給 RWA 降溫，相當於是一個嘲笑剛發明的汽車不如驢車的保守派。
可事實上我不是嘲笑汽車行業沒有未來，而是指出不能把剛發明的汽車當作未來。
汽車的歷史往往是追溯到 1885 年的賓士，但法國人在 1769 年就製造了由蒸汽機驅動的三輪汽車。 如果當時的人把這款三輪汽車作為經典款式來布局未來汽車行業，那顯然大錯特錯了。
從汽車說回到 RWA，我對 RWA 的未來非常樂觀，只是我不認為贏家屬於現在做 RWA 的諸位。 原因就是前面說的現在大多數 RWA 專案先天基因就不夠 crypto native，後天環境又不容樂觀（主要是牽涉整個法制體系的調整），所以我還是更看好那些以 crypto native 的邏輯構建應用層協定的 RWA 專案，儘管現在還很微弱
Web3 與香港
第二個分歧點是政策支援力度。 Bruce 認為是香港需要 Web3，而不是 Web3 需要香港。
站在上帝視角確實是這樣的，但你得站在具體的行動者的立場上來理解他們的邏輯，這樣才能做出正確的推演。
我已在上篇文章中充分提及（但沒有展開說明）讓 RWA 配套這件事的難度，理由是立法已經很難了，何況還是關於金融體系的立法，複雜度遠遠高於驢車還是汽車上路的交通法。
我的觀點用一句話來概括，那就是如果港府有重構金融領域法制體系的魄力，那麼請先把作為亞洲金融中心的基本盤重新啟動再說，事實上就流動性而言港股已經成沼澤地了，這件事情在輕重緩急的優先順序上遠遠高於還是新概念的 RWA。
技術夠用論
第三個分歧點在於對技術周期的判斷上。
Bruce 認為就目前的 STO/RWA 而言，乙太坊+Layer2 已經基本夠實現 token 化了，而我認為現有的底層基礎設施遠遠不夠。
扎心地說，現有的 Layer2 是廉價版的乙太坊，它並沒有技術範式上的升級，當然 ZK、跨鏈等方向確實在不斷進步之中。
而且即使是在現有的底層基礎設施上做 RWA，那也應該有協定層的創新，才能支援定製化的 token，FT 和 NFT 只是在類比那些現實中已經存在的資產形態。
現在大多數關於 RWA 的討論，就像是相 90 年代的人討論新出現的掌上電腦，它的確很酷，但它以及基於它開發的各種應用早就消失了，直到 2007 年帶有範式革命的 iPhone 的亮相才真正開啟了未來。
所以我的觀點一言以蔽之，要麼專注於基於現有的操作系統去發展協定，要麼專注於反覆運算新的操作系統。
總結
我跟以上兩位朋友的分歧看起來非常明顯，但我們再來看一下共識，就會發現這些分歧都是細枝末節上的分歧——我們都非常看好 crypto 的未來。
儘管 AI 現在風頭正盛，已經突破了技術臨界點，但我仍然堅定地看好 crypto。 其實今年已經有不少行業內的朋友表達了對未來的擔憂，理由是目前確實沒有出現大的技術反覆運算，再加上政策端和金融端的風險，很可能這個行業就跟歷史上很多技術風口一樣曇花一現就沒了。
但我還是認為，Web3/元宇宙/DWeb 的方向沒有任何問題，到來是遲早的事情，只是技術路徑上誰統治誰還尚未可知，那麼 crypto 還是有機會去攻佔它！
只是極度樂觀的 Bruce 已經躬身入局革命去了，而審慎樂觀的我則看著他們做無謂的炮灰，並繼續尋找更適合的路徑。
當然，還有其他朋友的交流和反饋，本文就不一一分享了。
距「刺耳的 Whistle」發佈第一篇《關於 Whistle，我們是誰？》過去了三個多月，我們收到最多的反饋是我們的聲音真的不一樣。 甚至被誤認為是來自傳統金融的做空機構，畢竟發出的批評聲音太多了......
這些都說明我們的階段性目標已經實現——「Whistle 先從自媒體開始，用一個季度的時間去讓行業聽到我們的聲音。」Whistle 會繼續向市場發出清晰甚至刺耳的聲音，也會發佈更多具有建設性的內容，比如關於 ZK 與跨鏈的實現路徑之類。
我相信這些從不同視角出發的觀點在碰撞中才會更接近於真相。 比如本文提到的兩位朋友，他們的經驗與思考是躬身入局才得來的，非常具有參考價值。
無論是認可還是反駁，能共振的都是同頻的，只關心拉不拉盤的韭菜才不會發現「刺耳的 Whistle」
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