或是「大而不能倒」？
作者： flowie ， ChainCatcher
編譯： Marco ， ChainCatcher
上週，Tether 發布了 2024 年 Q2 財報。 Tether Q2 淨營業利潤達到 13 億美元，其 2024 年上半年利潤更是高達 52 億美元，創歷史新高。
半年獲利 52 億美元，相當於日賺近 3,000 萬美元，讓許多上市公司望塵莫及。但賺麻了的 Tether 可能並非如財報所呈現的如此風光。
6 月 31 日，歐盟新出台的《MiCA》法案生效，這意味著 Tether 的穩定幣在歐洲正式面臨批量下架。幣安、OKX、Uphold、Bitstamp 等加密交易所都因該法案宣布了下架歐洲地區幾乎所有的 USDT 交易對。
而競爭對手 Circle 則已獲《MiCA》法律許可，可在歐洲範圍內銷售其 USDC 和 EURC 這兩種穩定幣。
歐洲是加密採用規模最大的地區。根據 CoinWire 最近發布的一項研究顯示，歐洲累計加密貨幣交易量佔全球市場的 37.32%。
Circle 正從 Tether 手中奪走不容忽視的市場份額。 CCData 報告顯示，歐洲法規生效後，中心化交易所的 USDC 交易對交易量成長超 48%。
從 2014 年成立至今，經歷過多次加密暴雷風波和監管 FUD 的 Tether，如今已成長為龐然大物。 Tether 未來是 “大而不能倒”，還是依然難逃 “出局” 風險？
USDC 交易量多次大幅超越USDT
隨著多頭市場開啟，穩定幣市值持續在成長。根據 CCData Research 最新發布的報告顯示，截止 7 月底，穩定幣已經連續 10 個月上漲。
USDT 作為市值最大的穩定幣也在成長，主導了近 70% 的穩定幣交易。但不可忽視的一個訊號是，USDT 目前最大的對手 USDC，自 2023 年 12 月月度交易量首次超過 USDT 後，2024 年，USDC 的市值和交易量也在大幅提升，尤其是在交易量上多次大幅超過 USDT。
Visa 與 Allium Labs 共同發布的數據顯示，2024 年 3 月 24 日，USDC 當週收盤時的交易量幾乎是 USDT 的五倍。 2024 年 4 月 21 日，USDT 的周交易量，萎縮至 890 億美元，而 USDC 則增至 4,550 億美元。
根據 Kaiko 的報告分析稱，USDC 越來越受歡迎可能的原因在於，用戶越來越多地採用和偏好受監管的穩定幣。
USDC 相對合規受監管的屬性，也讓其成為大機構客戶進入加密領域的首選。
今年，貝萊德推出了代幣化基金 BUIDL，BUIDL 和美元 1:1 掛鉤，持有者可類似於獲得了一種生息穩定幣的「證券」。貝萊德為確保投資者可以實現穩定幣 24/7/365 申購/ 贖回，選擇與 Circle 合作，為投資者合作建立了一個智能合約控制的 USDC 流動性池。
而 7 月歐洲法規生效後，也再次助推 USDC 交易量激增。 CCData 數據顯示，在中心化交易所下架歐洲的 USDT 交易對後，USDC 交易對的交易量成長 48.1%，達到 1,350 億美元，創歷史新高。
除了在中心化交易所迎來成長機會外，今年 USDC 在一些活躍公鏈上的成長也不容忽視。
去年 8 月，Circle 獲得了 Coinbase 的入股和支持，Coinbase 宣布將其在 6 個新鏈上啟動。
Coinbase 系的 Base 公鏈上，USDC 佔據了總穩定幣供應量 91% 的份額。 Base 並未支援 USDT。 6 月 18 日數據顯示，USDC 在 Base 鏈上的近 90 天供應量一度成長超過 1000%。
而在 Solana 鏈上，Bankless 在 X 平台中分享了一組數據，“USDC 佔 Solana 鏈上總穩定幣供應量的約 70%，本週 Solana 上的 USDC 與 USDT 的交易量為 19:1。”
Bankless 稱 USDC 在 Solana 上站主導地位的原因在於， Circle 和 Solana 基金會激勵開發者和促進交易平台整合的策略。
例如 Solana 生態的 Solend Protocol 和 Superteam 等平台，以 USDC 形式提供開發者獎勵，以及 Circle 在 Solana 上推出的跨鏈傳輸協定 (CCTP) 和 Circle 的 Web3 服務獎勵，都在推動 USDC 在 Solana 鏈上的成長。
歐洲危機過後，合規問題仍是潛在炸彈？
因監理合規問題而 FUD Tether 的觀點其實從未間斷。
除了歐洲《MiCA》法案，今年 4 月美國參議員提出的《Lummis-Gillibrand 支付穩定幣法案》，也被多家機構指出對 Tether 產生威脅。
《Lummis-Gillibrand 支付穩定幣法案》要求發行量超過 10 億美元的穩定幣，實施與銀行相同的嚴格監管，並鼓勵更多銀行參與穩定幣市場。
評等機構標普全球指出，目前多數美元穩定幣發行商，包括市佔率最高的 USDT，皆不受美國法規約束。但若法案最終成立，將可能促使更多銀行進入穩定幣市場，並影響到 Tether 的主導地位。
近期摩根大通的報告也稱顯示，最近幾個月美國的加密貨幣監管措施已加強。在即將到來的總統大選前，支付穩定幣法案最有可能獲得通過，這將有利於合規的美國穩定幣，並將威脅到 Tether 的主導地位。
而德意志銀行的報告也對 Tether 的營運穩定性及其透明度提出了質疑。
雖然 Tether 交易活動主要發生在美國境外的新興市場，但美國仍是加密領域最重要的市場之一。如果 Tether 不作出應對，可能將錯失該市場。
或基於對監管合規的趨勢理解，或基於競爭層面的考量。今年也有多位加密企業創辦人警示，下一個監管重錘可能會落向 Tether。
今年 5 月，Ripple CEO Brad Garlinghouse 在播客上爆料，自 FTX 崩盤和前執行長 SBF 入獄，以及最近幣安前執行長趙長鵬（CZ）被定罪和判刑後，美國 SEC 下一個監管目標就是 Tether。
Brad 隨後遭到 Tether 的 CEO Paulo Ardoino 反擊，兩人陷入了數天的「口水戰」。
Ripple 今年也宣布推出與美元掛鉤的穩定幣，Paulo 認為 Ripple 作為競爭對手在惡意中傷害 Tether。
但 Brad 堅稱不是蓄意攻擊，他認為，美國政府已經明確表示希望加強對以美元為支持的穩定幣發行者的控制，因此，Tether 作為最大的參與者，在他們的關注對像中。
今年 3 月，Arthur Hayes 的家族辦公室 Maelstrom 投資了新型穩定幣協議 Ethena 後，Arthur Hayes 也在個人部落格上發長文論述，為什麼聯準會、美國財政部和有政治關係的大型美國銀行希望摧毀 Tether。
Arthur Hayes 認為，Tether 全額準備金的銀行模式，與聯準會希望希望減少銀行準備金的數量，以抑制通貨膨脹的既定目標背道而馳。
且 Tether 太大了。 Tether 現在是美國公債最大的持有者之一。 Tether 和服務於加密貨幣市場的類似穩定幣的增長給美國國債市場帶來了風險。
此外，Tether 太賺錢了，將吸引銀行的競爭。
Maelstrom 分析師為 Tether 製作的一份推測性的資產負債表和損益表顯示，Tether 每位員工的收入為 6200 萬美元，美國以摩根大通為代表的八大 “大而不能倒” 的銀行都很難企及 Tether 的獲利能力。
預計未來一年內，除了美國，中國香港、新加坡、日本、英國、阿聯酋等重要加密地區會陸續推出全面的穩定幣監管規則。
全球監管法規逐步落地後，Tether 是否真的面臨出局風險，可能暫時難有定論。
部分觀點認為，美國政府並沒有理由去找 Tether 的麻煩。
Glassnode 的分析師 Checkɱate 表示，Tether 所發行的 USDT 實質上等同於美國的 CBDC，他認為 Tether 的存在得到了美國政府的默許。 “USDT 吸收了美國政府的國債，從而支持了美國財政。”
在和政府監管的關係處理上，Tether CEO Paulo 曾在反駁 Brad 中也稱，Tether 一直在和不同國家的執法機構合作。
在過去 3 年中封鎖了 339 個請求，其中 158 個是與美國執法部門合作。」
有觀點認為，USDT 和美元一樣，到底怎麼被亂用和發行機構關係不大，Tether 只要配合執法部門凍結，危險性沒有想像中高。
對於如何應對歐盟的清退以及其它地區潛在的威脅，Tether 目前沒有明確的具體聲明。但 Tether 或在試圖擺脫美國單方面的控制。
今年 6 月，Tether 對合規區塊鏈金融機構 XREX Group 策略投資了 1,875 萬美元。
XREX Group 創辦人黃耀文在媒體訪談中透露，這次投資後，Tether 和 XREX 會透過與 Unitas 基金會合作推出 XAU1。
XAU1 是一種由泰達黃金（Tether Gold，代號 XAUt）超額儲備並與美元價值掛鉤的單位幣，為穩定幣使用者提供一個穩健的金融替代方案，更是對抗通貨膨脹的避險工具。
推出 XAU1 的目的是希望在維持大家習慣的美元計價的同時，逐漸讓美元中立化，不受到美國單方面的控制。「因為 Tether 清楚知道，透過美債利息賺來的錢，操控權是在美國聯準會手上不是自己，因此將 80%~85% 賺來的錢，都拿去跟瑞士鑄金場買黃金。
此外，Tether 也在尋求穩定幣以外的業務成長，拓展到比特幣挖礦、AI 和教育等多個領域。
或為因應監管壓力，Tether 也在加大遊說費用。非營利組織 OpenSecrets 的數據顯示，Tether 母公司 iFinex 在 2023 年將遊說支出增加了 150% 以上。
穩定幣這塊 “肥肉”，從不缺少掠食者
除了監管的隱憂外，Tether 也從不缺乏挑戰者。
去年年初，一直穩坐第三大穩定幣 BUSD ，因美 SEC 的監管壓力，一夜之間退出了歷史舞台。但穩定幣市場很快就迎了多位補位選手。
Web2 支付巨頭 PayPal 推出穩定幣 PYUSD，被視為幣安替代 BUSD 的穩定幣 FDUSD 也迅速出現。此外，老藍籌 DeFi 如 Curve、Aave 、Frax 們在積極推出原生穩定幣；也誕生了一些借力 LSD 和 RWA 的生息穩定幣新勢力。
而今年，前文提到的貝萊德推出了類似生息穩定幣的代幣化基金 BUIDL，某種程度也是看中了穩定幣這門賺錢的生意。
此外，今年也有一些創新的穩定幣協議仍在強勢崛起。 Ethena 的 USDe 是由以太坊衍生品支持的新型穩定幣，從 2 月上網主網， 半年時間裡，市值超 30 億美元，成為僅此於 Dai 的第四大穩定幣。
Ethena 背後投資機構似一部小說。今年 2 月，Ethena 獲得了，Dragonfly、Brevan Howard Digital 和 BitMEX 創始人 Arthur Hayes 的家族辦公室 Maelstrom 共同領投，PayPal Ventures、富蘭克林鄧普頓、Avon Ventures、Binance Labs、Deribit、Gemini 和 Kraken 等參投的 1400 完美元融資，估值也達 3 億美元。去年 7 月，Ethena 還獲得的 Dragonfly 領投的 650 萬美元。
這或許也說明了一些市場玩家和資本認為，雖然 Tether 以及 Circle 目前幾乎佔據了大部分的穩定幣市場，但是穩定幣格局仍然有巨大的調整可能，在合規方面、中心化風險，以及收益如何分配給用戶等多個方面，都為後來者提供了顛覆機會。
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