相信链上房地产项目可以出现革新的市场生态。
作者：Jeff，Foresight Ventures
封面：Photo by Étienne Beauregard-Riverin on Unsplash
总结：
- 链上房地产可以将不动产的资产结构和权益进行二次拆分，在原有的基础上，可以剥离出产权和收益权还有使用权。这三者可以分别进行交易。特别的，在时间尺度上，链上房地产也可以进行多层拆分。
- 如何解决上链过程中的场景割裂问题是现阶段链上房地产项目发展的核心。平台 Token，DID，链上流支付平台有机会成为解决黑匣子问题的工具。
- 现阶段的合规架构有潜在风险，买家手中的 NFT 与 SPV 公司之间缺少牢固的确权关系。
- 建议尝试桥接不常见的资产类别，如极度便宜的不良资产和极端昂贵的稀缺资产，碎片化产权的同时绑定权益 NFT，解决买卖方真实的交易需求。
- 建议尝试细分用户圈层并精细化使用场景，例如将数字游民的租房需求服务好，利用该群体的 web3 原生基因，创造小而美的商业模式。
在 RWA 赛道的重围中，创新的核心是资产结构的拆分与重组。房地产行业总市场容量在 2022 年达到了 11 兆美金，如何将如此巨量的市场桥接上链并形成新的市场生态值得关注。本文通过梳理市面上的链上房地产项目，提出链上房地产项目普遍存在的问题，并提出对应的假设。
一、韩国全租房问题的链上解决思路
韩国全租房制度引发的房地产危机向我们完整展示了传统房地产交易链条中的诸多问题。全租房制度是指租客一次性向房东缴纳房屋总价值 60-70% 的保证金后，可以在固定期限内（通常为 2 年）无租金使用该房屋的制度。由于缺乏透明的监管机制，租客用于充抵房租的保证金被房东全部投入进新的房产中，然后继续利用全租房制度循环套现。房地产市场在高倍率杠杆中表现十分脆弱，一旦出现房价大幅下行、贷款断供等资金链断裂等问题，就会变得岌岌可危。于是大量房东在无法退还保证金的情况下选择悄悄跑路，由于租客缴纳的保证金只能代表房东个人债务，所以只能在拍卖房屋后从债务清算中以较低优先级得到少量赔偿。
全租房引发的地产危机问题有可能通过链上房地产项目规避吗？这里列举了主要的市场问题，并给予对应的链上解决方案。
- 保证金（押金）等资金违约问题。租户通过链上支付保证金，可以有效追踪房东的资金流向和债务情况，及时预警 “资不抵债” 的情况；也可以通过智能合约规定资金解锁日期，自动将保证金或押金归还给支付方。
- 房东和租客缺少背调平台，特别对于租户而言，无法评估房屋抵押状况等风险。如果将房屋产权上链并生成 NFT，那么租户可以清晰地溯源产权 NFT 的抵押状况，可以有效避开” 高债务 “房东。减少不必要的麻烦。
- 一旦房东债务违约，租户由于不持有房屋产权，只能以较低债务优先级等待赔偿。如果将产权 NFT 在链上继续拆分成碎片化 NFT，那么租户可以在缴纳保证金时得到对应比例的产权 NFT，在收到保证金后退回对应的 NFT；一旦房东违约需要清算，也可以凭借对应的产权 NFT 得到对应比例的赔偿。
- 房地产交易市场具有本地局限性问题。在违约房屋清算拍卖过程中，通过产权上链并铸造 NFT 的方式，可以有效降低房屋交易的地域限制，参与交易的用户范围从本地扩大至所有链上用户。
- 房地产的大宗局交易限制。全租房大部分集中在首尔的黄金地段，其高昂的单体价格令普通投资者却步。通过将产权 NFT 碎片化的方式，购买者可以只购买部分碎片化的产权 NFT，极大程度降低了投资金额的限制。
二、链上房地产项目的靶向痛点以及核心环节
参考上述实例，我们结合房地产链条补充了潜在的市场痛点及问题，并将其链上解决方案和现有链上房地产项目分类归纳，总结为以下三个核心环节进行论述：交易环节，租赁环节和抵押贷款环节。
房地产交易环节中，买方的需求往往最优先被满足。现有的链上房地产项目主要将产权、使用权进行拆分，结合时间的维度重新组合交易内容，通过链上支付，链上身份，产权 NFT 及其碎片化等方案尝试解决市场的潜在问题。
- 消除本地交易的局限性，链上房屋背调使房源信息更加真实可靠。不难理解，链上平台给了全球投资者自由的投资窗口。Tangible 等平台将产权打包进房屋所在地的 SPV（Special Purpose Vehicle）中，并将所有的产权证明、房屋信息等内容 mint 成为房屋产权 NFT。全球交易者可以通过其门户网站，直接购买房屋的 NFT，即代表拥有了对应房屋的产权。在这个过程中，Tangible 平台先向卖方垫付 10% 作为定金，然后向买家开放认购。买家在阅读房屋产权及其信息后决定是否购买。
- 防止定金押金等资产违约不退回，链上支付保证资金安全。通过链上支付购房定金，可以设置智能合约并规定时间限制，使违约方自动承担损失。链上支付也可以提高资金透明度，并对风险提前做出预警。前文描述中，Tangible 向卖房垫付的定金后，如果约定期限内认购未完成，定金将自动退还给 Tangible 平台。
- 消除房屋交易金额局限性，降低购买门槛。用户可自定义投资金额。为了降低跨境房屋购买的准入门槛，RealT 等平台对房屋产权进行二次拆分，有的将房产的产权碎片化，小型投资者可以自愿认购额度；也有的将房屋的产权和出租收益进行拆分，用户可以只购买未来 N 年的出租收益。此外 CityDAO 通过注册 DAO 公司的形式，将土地产权分级碎片化，购买者不止拥有产权，更拥有治理权。
- 消除支付通道局限性。法币交易面临的监管问题也困扰着全球交易者，于是 Smart Reality 和 ManageGo 两个平台特别开设了虚拟货币支付通道，可托管首付资金；在买卖方都同意的基础上，甚至直接以虚拟货币结算。Closing lock 等交易平台作为中间方监控资金安全性，并抽成对应佣金。
租赁环节的问题主要围绕租金收缴和房屋安全。目前市场中的租赁平台还没有将租赁活动完全上链，并且毫无例外地，Tangible，BinaryX 和 Reental 三个平台都采用了结合 web2 外包公司的形式，以保证租户按时缴纳租金。但是链上管理房屋租赁有更多的空间值得探索。
- 链上租赁双向背调租客租金支付能力和房东房屋背景。通过链上租赁，房东可以观察租客的链上动态，判断其资产水平和偿付能力，从而提出对应的押金缴纳方案。租客也可以通过房屋链上产权信息，判断房源是否可靠。目前 StreetWire 在做这个方向的一系列功能。
- 链上支付押金保证资产安全，流支付平台使房租缴纳具有强制性。前文韩国全租房的案例中提及，链上支付押金后，可以通过碎片化产权的方式保护租客的利益。对于传统的月租房模式，可以通过链上流支付平台，用智能合约的方式强制租客按时交纳房租，并且在房租到期后，保证押金可以及时退还。在 Sablier 平台上我们已经看到了链上定时缴纳房租的成功案例。
- 碎片化产权 NFT 使房屋出租收益可拆分，可组合。碎片化产权 NFT 可以将收取的租金，通过智能合约按照产权比例发放给每一位房东。同时也可以引入外部调节因子，根据市场需求动态调整租赁条件。这样一来，产权 NFT 便有了可组合性，用户可以自由出售 “租约合同”，并加以时间限制。上文提及的 Tangible 等三个租赁平台已经开发了拆分房租收益的功能，除了这个模式外，Vairt 等平台也在尝试将短租模式搬到链上，以应付房屋空置期。
房产的抵押贷款环节目前仍处于市场空白的阶段，只有 RealT 和 FIGURE 在尝试向碎片化的产权 NFT 提供抵押借贷的功能。但是由于市场定价喂价机制的不成熟，供给关系不平衡等客观因素，暂未得到市场的广泛认可。此外，用于降低买房资金成本的借贷平台也处于市场空白阶段，市场中也暂时缺少 BNPL 的功能。
三、合规架构和资产安全性
如何保障链上产权的合规性是笔者在调研中最为关注的问题。目前几乎所有的链上房地产项目均采用离岸主体控股 SPV 的方式来绕过市场监管。笔者认为这一方法并不完全安全有效。
这里以 Tangible 的合规方案为例。Tangible 平台在售的英国房产分别由独立的英国 SPV 持有。Tangible 平台的离岸主体直接控股每一个 SPV 公司。房屋碎片化产权 NFT 由 SPV 主体发行并销售给买家。在某种程度上，房屋的交易安全和合法性得到了保护。但是，严格意义上，房屋碎片化产权 NFT 并不直接代表对应 SPV 的股权。一旦母公司或者 SPV 发生债务纠纷，由于房屋碎片化产权 NFT 并不能直接确权房屋产权，甚至不能直接对应离岸公司的任何股份，买家有极大可能竹篮打水一场空。原本希望通过上链解决的资产安全问题又全部押注到交易平台本身，变相增加了额外的风险。此外，如果房屋碎片化产权 NFT 由 SPV 公司发行，一切就又绕回了 Token 是否应该被定义为证券的监管纷争中。
由此可见，既想绕过监管，又想保证资产安全的唯一方案便是加强对 SPV 公司的监管。CityDAO 在这个方向给了我们很好的范例。通过注册 DAO 形式的公司保证每一位 NFT 持有人的利益。期待 CityDAO 在未来突破地域局限性后的表现。
那么 SPV 公司是否有发生债务纠纷的风险呢？有，特别是房屋出租环节的违约风险很高。
- 储备金风险：仍然以 Tangible 为例，平台扣除总计 7% 的房产总价值作为空置储备金和维修储备金，如果储备金低于上述比例，则将扣留 20% 的租金收益或暂停发放租金用于补充。储备金作为非上链资产，在真实的运作中并不是透明的。由于 SPV 公司有权利支配储备金，极有可能会通过动用储备金的方式支付后续拍卖房屋的定金，甚至用作其他用途。而一旦房产长时间无法出租，其他房产的出售资金又没有及时回款，SPV 就会出现债务违约的风险。
- 被抵押风险：由于房屋产权全部归属于 SPV 公司，用户在实际操作中又无法实时监控，SPV 公司有可能会将房产抵押贷款，贷出资金进行其他投资，也增加了债务违约的风险。
还有哪些问题没有解决？解决方案可能是什么？
上链过程黑匣子问题在笔者看来是最核心的需要解决的，链上链下的割裂场景导致了链上交易和租赁的不确定性。这种不确定性直接导致如下问题：
- 优质资产稀缺问题：好房子线下不愁卖，链上房产需要背调然后再上链。这一额外步骤，很可能导致交易效率不如线下房产中介，用户能在链上看到的房产资源往往是线下不好卖的房产；或者在整体上需要承担高于市场水平的成本。如何提高上链效率，并且随着客户的需求不断补充房源，也是一个需要解决的问题。
- 投资实际收益远低于预期收益：在计算预期投资收益时，平台将房屋价值上涨空间和租金收益均作为预期收益。但是实际操作过程中，由于房屋出租和管理均交由外包公司管理，租赁时常，租客违约等问题都无法控制。特别的，欧洲境内的租客违约是一个十分难以处理的问题，如果租客拒不支付房租，房东只能通过起诉等方式强行执行，这一过程可能长达半年。这也意味着半年的房租收入都为零。
- 房产流动性被禁锢在链上：链上购买的房产由于所有权被碎片化，持有者在进行二次销售的时候，只能等待愿意购买等额碎片化产权的买家。流动性相对收到限制，甚至流动性只能被禁锢链上。而市场上链上房产抵押借贷又处于真空阶段，急需填补空白。
除了黑匣子问题，链上房地产平台的商业形态也不够 web3 原生，平台 Token 基本没有赋能，整个业态只能尴尬的算作链上 web2 平台。
- 大部分链上房地产平台的 Token 都没有赋予使用功能，我们期待能通过增加 Token 的使用功能，提高平台用户粘性，激发非投资性用户的参与需求。例如，除房产交易用户外，浏览网页的用户也可以是平台的参与者和内容贡献者。
- 租赁过度依赖外包公司，导致用户根本无法对平台形成使用粘性。租赁过程尝试加入纯链上交易的环节，通过结合用户 DID 和信用账户，判断用户需要质押的保证金数量。同时通过结合智能合约控制的门锁或者电力开关等方式，防止用户到期不搬离。同时维修等过程也可以采用众包 Token 激励的方式提高用户粘性。
- 平台过度依赖区域性资源，现有的链上房地产平台 90% 集中在美国，而 2022 年的全球房产交易量排名为美国，日本，英国，德国。后几个国家和区域却少有人问津，鲜有平台可以打通全球的交易市场或者租赁市场。笔者认为租赁市场是非常适合 web3 用户的原生场景，非常值得关注，下文将详细阐述。
四、对链上房地产项目的开放设想
虽然链上房产项目有上述诸多问题，且最大的问题是没有落地性地解决用户的真实需求。但是我们仍对这个赛道保持积极乐观的想象，因为仍有很多细分场景和潜在用户的需求没有被特别满足。
房地产市场中的优质资产往往不缺少流动性，如果可以将房地产类别放宽，然后再重新分级，我们得到了一些更加聚焦的品类。我们列举了两个品类。
- 价格超高的稀缺类不动产。那些价格超高的稀有不动产，常常令普通人望而却步，例如，古堡，老洋房，酒庄，农场等。这类资产普遍由于具有超高的单体价格，且并非用于满足日常居住需求，中产投资者只能止步于观赏，却没有很好的投资窗口。而这类资产在交易过程中也面临着超长的交易周期，导致流动性不尽如人意。链上平台是一个很好的解决思路，可以将这类资产的产权和使用权益进行拆解。我们以酒庄为例。如果在酒庄交易的过程中可以将红酒产量一并进行拆分，酒庄的产权代表每年固定量的红酒产出。购买者在购买产权 NFT 后可以自行将每一年分的红酒产出进行售卖，这就形成了创新的交易市场。通过链上合约，将产权和使用权分散到时间轴上，用户可以自由地组合并交易，形成非标准化的创新市场。既降低了投资者的门槛，又快速提高了这类资产的流动性。
- 价格极端便宜的不良资产。这类资产往往由专门的收购公司进行并购重组。例如，烂尾楼，待修缮的破旧老房子等。该类资产往往具有修缮后的商业使用预期，但是同样的，也没有办法向普通投资者打开安全的窗口。链上平台能解决这一问题，通过拆分产权 NFT 和权益 NFT，可以降低投资者门槛并且给出合理的退出路径。如待修缮的房屋，如果可以规划为民宿酒店，那么投资者可以享有住宿权益 NFT，进而可以在销售市场卖出或自用。同时，整个募资过程集中在链上，所有投资者也便于一同监察钱款流向，减少项目的不正当花销。
目前的链上房产平台普遍没有将用户细分，场景比较粗糙，细分目标用户可以将租赁赛道做的更加精准，平台调性贴合用户需求，也提高使用频率。我们例举了两个可能场景：
- 数字游民是 web3 社群中超大的群体，目前全球已经有超过三千五百万的数字游民，并且该数值还在不断扩大。数字游民旅居全球，往往并且有强烈的租房需求，但是出于客观因素他们无法固定签署长期租赁合同，短期租赁又有着极高的市场溢价。笔者认为针对数字游民推出链上租赁平台是十分有效的。他们对链上生态十分了解，且大部分人可以通过链上行为追踪资产来源，也便于房东溯源。链上租赁平台更能通过链上智能合约的方式锁定押金，用户也可以对房东房屋进行评价，通过对租户和房东的 DID 分别打标签的方式，使用链上声誉对双方的有效制约。
- 发动社区型地产项目，通过 “人矿”，利用 WEB3 平台的 2Earn 机制，创建类似阿纳亚，CityDAO 一样的自治性社区也是一种新方向。社区成员通过产权 NFT 控制法律主体，通过平台 Token 释放权益和收益，并且具有合理自治的权利。而所有的产权和权益，也可以通过链上平台进行二级销售甚至抵押贷款，形成新的社区型房地产业态。
保持乐观
虽然在此刻探讨链上房地产项目显得为时过早，很多问题短时间内很难得以解决。但是面对如此庞大的市场容量和真实的市场需求，我仍愿意保持乐观。相信链上房地产项目可以出现革新的市场生态。
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