打开 Uniswap 收费开关的影响是巨大的。

原文:What if Uniswap Turned On the Fee Switch?(Bankless)

作者:Ben Giove

编译:Yangz,DeFi 之道译者

原用标题(译后)Bankless:如果 Uniswap 打开费用开关会怎么样?

到目前为止,一个协议的成功和其代币表现之间脱节最明显的例子之一是 Uniswap。

Uniswap 是以太坊 L1 上最大的去中心化交易所,拥有 67.9% 的份额。该协议是一棵摇钱树,在过去一年中为其 LP 们创造了 12 亿美元。

在一段时间里,其日费收入甚至超过了以太坊本身。

尽管有这样的统治地位,以及其作为最大市值的地位,UNI 的表现却相当糟糕,在过去一年中对 ETH 失去了 51% 的价值。

虽然在更广泛的市场中存在相当大的波动,但表现不佳的一个常见论点是 Uniswap 一直无法打开 “协议费用开关 “的事实。

通过切换收费开关(只能通过 UNI 持有人的治理投票来完成),Uniswap DAO 能够以池为单位积累流动性供应商所赚取的 10-25% 的费用。

这就是 Uniswap 协议本身的货币化方式。

自 2021 年 5 月推出 Uniswap V3 以来,收费开关还没有被激活。然而,这种情况可能很快就会改变,因为 PoolTogether 的创始人 Leighton Cusack 提出的为三个池子打开费用开关的提案已经通过了 Uniswap 治理的前两个阶段。

该提案的影响不容小觑。如果该提案获得通过,它将向市场发出信号,表明 Uniswap 治理层有能力打开费用开关。

这也提出了一些关键问题:

  • Uniswap 能否在不失去市场份额的情况下打开费用开关?
  • 该协议能从这个提议中赚取多少钱?
  • 他们能从激活所有池子的费用开关中赚取多少钱?
  • 这对 UNI 代币可能意味着什么?

让我们来探讨一下。

提案的状况

在深入分析之前,让我们看看费用开关提案本身的细节。

该提案建议从 Uniswap 在以太坊部署的三个池中抽取 10% 的 LP 费用。这是可能的最小取款率,因为该协议允许在每个池子的基础上抽取 10-25% 的 LP 费用。

选定的池子和它们的费用等级,如下:

  • ETH-DAI (0.05%)
  • ETH-USDT (0.30%)
  • ETH-USDC (1%)

费用开关将被激活 120 天(约 4 个月),赚取的费用将计入 Uniswap DAO 金库。在此之后,另一个提案将被提交给治理层,届时代币持有者可以选择投票关闭这三个池子的费用开关。

到目前为止,该提案已经通过了 Uniswap 治理的前两个阶段:温度(Temperature Check)和共识检查(Consensus Check)投票,这些投票在 Snapshot 上举行。

通过温度检查的提案初稿要求打开 ETH/USDC(0.05%)和 USDC/USDT(0.01%)的费用开关,并将协议费用定为 10%。

这个提议在温度检查中获得了近乎一致的支持,有 350 万枚 UNI 投票赞成,而只有 54 枚 UNI 投票反对。

在社区反馈和研究之后,费用开关提案的第二次迭代被提交给治理层进行共识检查投票。这个次要的实施方案没有为 DEX 上最活跃的两个池子激活费用开关,而是要求在上述三个池子中激活费用开关,以便在预先确定的时间内测试多个费用等级,这更像是一种试验方法。

这一修改后的实施方案在压倒性的支持下再次获得通过,有 1900 万枚 UNI 支持,只有 418 枚 UNI 反对。

虽然该提案需要通过最终的、有约束力的链上投票,但根据投票率和治理论坛的评论,社区内似乎有着广泛的支持。

虽然最后的投票肯定不会那么一边倒,但似乎 Uniswap 能够激活这三个池子的费用开关有着很大的可能性。

Uniswap 会失去市场份额吗?

在深入分析之前,我们先来看看为什么 Uniswap 可以在不失去大量市场份额的情况下开启费用开关。

反对开启费用开关的理由很简单。如果 Uniswap 打开开关,它们将失去市场份额,因为 LP 们,也就是流动性,会因为利润被压缩而从交易所迁移出去。

这种风险在很大程度上是因为在 Uniswap V3 上提供流动性是出了名的困难,因为它使用了集中的流动性,这需要比成为恒定产品或稳定交换 AMM 的 LP 更积极的管理。

鉴于盈利已经很困难,削减 LP 的利润可能会产生一个负反馈循环,即 Uniswap 失去流动性,导致交易执行情况恶化,从而使 LP 的交易量和收益降低,导致 DEX 的市场份额流向其竞争对手。

这种风险在 DEX 领域这样一个竞争激烈的行业中被放大了,在这个行业中,竞争者之间几乎没有区别,因此,费用方面的压力长期存在。DEX 也很容易被分叉 — 尽管值得注意的是,Uniswap V3 的代码受到商业许可的保护,这可能是迄今为止很少出现未经授权的分叉的原因。

虽然这个论点很有说服力,但 Uniswap 应该能够打开费用开关,原因有几个,其中最引人注目的是 “粘性交易量和流动性” 的想法。这指的是完全忠于 Uniswap 的交易量和流动性的概念,正如《自动做市商经济学》一文中所描述的那样,该文研究了开启费用开关的可行性。

这种粘性协议参与者的概念围绕着这样的一个思考:由于其强大的品牌,许多交易者将只使用 Uniswap,不会通过将其所有交易通过聚合器来寻求最佳执行。这对流动性提供商来说也是如此,因为由于 Uniswap 的业绩和协议设计,合约是不可改变的(除了打开费用开关),尽管有协议费用,LP 可能宁愿继续在 DEX 上做市,而不是迁移到竞争对手或分叉。

此外,几乎所有其他主要的现货或衍生品 DEX,如 Curve、Balancer、SushiSwap、GMX、dYdX 和 Perpetual Protocol 都从 LP 费用中抽成。鉴于此,Uniswap 似乎也有可能在不失去市场份额的情况下收取费用。

如果这三个池子的费用开关被打开会怎样?

让我们首先分析一下,如果提案中的三个池子的 10% 协议费被打开,Uniswap 会赚多少钱。为了了解不同市场条件下的收益情况,我们将看看在过去 30 天、120 天(提案中的激活时间)和 365 天内赚取的费用。

此外,我们还将看看在这些期间,Uniswap 总交易量和 LP 费用中的哪一部分来自这三个池子。

30 天

在过去的 30 天里,这三个池子共促成了 13.1 亿美元的交易量,LP 们赚取了大约 290 万美元的费用。如果费用开关被激活,Uniswap 将在过去一个月中获得 29 万美元的协议收入,或年化约 348 万美元。

从上图可以看出,贡献最大的将是 wETH-USDT 池,在此期间,它将贡献 74.4% 的协议收入。所有这三个池子也将占到这个窗口期间 Uniswap 总交易量和费用的 3.08% 和 5.71%。

120 天

在过去的 120 天里,也就是建议的费用开关的激活时间,这三个池子完成了约 64.1 亿美元的交易量,同时为 LP 们产生 1604 万美元的费用。

那么,在 10% 的抽成下,这相当于 160 万美元的协议收入或 487 万美元的年化收入。

在此期间,对协议收入贡献最大的还是 wETH-USDT 池,占 81.7%,而这三个池子总共会占到 Uniswap 上总交易量和费用的 3.32% 和 6.68%。

365 天

在过去一年里,考虑到链上交易活动的高低,这三个池促成了 404 亿美元的交易量,LP 们获得了 7819 万美元的费用。

如果有 10% 的协议费,Uniswap 将获得 782 万美元的利润。

这次,对协议收入贡献最大的还是 wETH-USDT,占 80.8%。总的来说,在过去的一年中,这三个池子的交易量和费用分别占 5.69% 和 6.47%。

要点

我们可以看到,根据不同的时间段,如果这三个池子的费用开关被打开,Uniswap 将产生 348 万至 782 万美元的年化利润。

我们还可以看到,在三个时间段中,贡献最大的是 wETH-USDT 池,因为它占协议收入的 74.5%-81.7%。

最重要的是,这三个池子只占 Uniswap 总活动的一小部分,根据不同时期,只占总交易量的 3.08-5.69% 和总费用的 5.71-6.68%。

总而言之,这表明这个建议只是触及了 Uniswap 货币化能力的表面。如果费用开关试验被证明是成功的,这表明 DAO 有很大的进一步上升空间,以吸引更多的收入。

如果每个池子的费用开关都激活呢?

我们现在对 Uniswap 打开提案中三个池子的费用开关的收入能力有了一定的了解。但是,如果打开每一个流动性池的费用开关,情况会是如何呢?

通过计算,我们可以更好地了解 Uniswap 的潜在盈利能力的上限在哪。

乍一看,打开所有池的收费开关似乎是不现实的。然而,如果试验成功,Uniswap 治理层很可能会选择为更多的池子打开费用开关。此外,请记住,DEX 从其平台上的每笔交易中获得分成是行业标准。

在成熟状态下,该协议的整体费率,或 Uniswap 上产生的总交易费中归属 DAO 的百分比,很可能不是所有池都是统一的。流动性稀缺的个别池子可能有较高的费率,而其他池子可能根本就没有主动的费用开关。

然而,为了简单起见,我们将假设所有池的费用统一为 10%。为了便于比较,我们将在相同的 30 天、120 天和 365 天期间再次进行分析。

以 10% 的协议费为基础,在过去的 30 天、120 天和 365 天,Uniswap 将分别获得 507 万美元(年化约 6168 万美元)、2399 万美元(年化约 7296 万美元)和 1.208 亿美元。

值得注意的是,这将是纯粹的协议 “利润”,因为在此期间,Uniswap 并没有向流动性供应者释放任何代币。

来源:Token Terminal

看一下 365 天的数据,我们可以看到,根据 Token Terminal,Uniswap 将产生所有 dapp 中第七高的协议收入,排在 Axie Infinity、NFT 市场如 OpenSea 和 LooksRare、DEX 的 PancakeSwap 和 dYdX 以及具有交换功能的 MetaMask 之后。

但考虑到协议收入减掉代币释放时,Uniswap 将排在第三,仅次于 OpenSea 和 MetaMask,这是因为这三者都没有任何代币释放。

“生产性代币” UNI

现在我们已经了解到,如果激活费用开关,Uniswap 可以赚多少钱。下面,让我们来看看它能给 UNI 代币带来多少价值。

虽然费用开关提案没有要求向代币持有者分配收益,但在未来,UNI 持有者当然有可能选择通过回购或以 ETH 或稳定币等资产分配,将一些协议费用分配给自己。

这是非常重要的,因为它将把 UNI 从一个纯粹的 “无价值的治理代币” 变成一种生产性资产。

让我们假设 Uniswap DAO 选择通过允许 UNI 持有者质押代币来获得以 USDT 形式的奖励,来分配所有从费用开关中产生收入的 50%。

为了保守起见,我们还将假设所有流通的 UNI 的 75% 将被质押以获得这一收益,因为一些供应仍然在中心化交易所等场所,或被用作 DEX 的流动性。

正如我们所看到的,如果在 Uniswap 的所有池中,费用开关以 10% 的费率被激活,假设同样是 75% 的质押率和 50% 的支付率,根据过去 30 天、120 天和 365 天的交易活动,UNI 持有人将获得 1.25%-2.44% 的收益。

虽然这个回报率低于其他 DEX 代币,如 veCRV 和 GMX,它们通常分别支付 4-8% 的 3 CRV 和 ETH 收益率,但考虑到 Uniswap 在该领域的明显领先地位,这个回报率可能仍然对投资者有很大吸引力。

更大的图景

正如我们所看到的,打开 Uniswap 收费开关的影响是巨大的。

激活三个池仅仅是其盈利能力的一个缩影。一个基础广泛的费用开关的激活将立即把 Uniswap 变成所有 Web3 中最有利可图的应用程序之一。

此外,如果 DAO 将部分收益导向代币持有者,UNI 代币将成为一种生产性资产,其收益率虽然处于 DeFi 同行的低端,但仍将超过许多成熟的实体企业。

当然,这些数据是历史数据,没有考虑到任何潜在(和预期)的未来增长。

也许更重要的是,鉴于其作为 DeFi 最知名协议的地位,Uniswap 若成功地打开费用开关,将向市场发出信号,“无价值的治理代币” 实际上可以获得价值。

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