CeFi 和 DeFi 平台各自發揮優勢，讓加密衍生品賽道成為今年最具潛力的賽道之一。
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TL;DR
- 加密衍生品市場由中心化平台主導，交易量的絕大部分由中心化交易平台貢獻。
- DeFi 衍生品項目中，永續合約、期權、合成資產平台、Staking 項目熱度較高。
- Solana、L2 生態衍生品項目今年發展較快，值得關注。
- DeFi 衍生品項目對去中心化、資本效率、流動性、用戶體驗等方面提出解決方案。
衍生品是加密市場的重要板塊，6 月份加密衍生品交易量為 2.75 萬億美元，佔總交易量的 66.1%，其中絕大多數交易量是由 CeFi 平台貢獻的。
DeFi 平台雖然交易量難以與 CeFi 平台抗衡，但是 DeFi 平台拓展了賽道的想像力，擁有永續合約、期權、期貨、合成資產、利率衍生品、Staking 產品、預測市場等產品類型。
CeFi 和 DeFi 平台各自發揮優勢，讓加密衍生品賽道成為今年最具潛力的賽道之一。
Jump Crypto 在年初的報告中看好加密衍生品賽道。Jump Crypto 認為，加密衍生品賽道崛起以 3 個趨勢為標誌：
- 中心化和去中心化期權基礎設施的崛起；
- 去中心化永續合約的增長；
- 圍繞新加密因子的持續創新，如結構性保險庫、永續期權等。
半年時間過去，這三個趨勢已經顯現出來，永續合約、期權、利率衍生品、Staking 產品在去中心化衍生品賽道中用戶量和交互量靠前，而在中心化交易平台中，衍生品交易量已超過現貨交易量。
隨著功能聚合趨勢加強，我們將會看到功能更完備、用戶體驗更好的衍生品平台。同時我們在低迷的加密市場中面臨衍生品的可組合性風險和清算風險。
加密衍生品市場概況
當前的加密衍生品市場交易規模已達到萬億美元級別，CryptoCompare 發布的今年 6 月份市場交易報告顯示，當月加密衍生品交易量達到 2.75 萬億美元，佔總交易量的 66.1%。
即使此後加密市場出現明顯下滑，目前加密衍生品市場交易規模依然保持較高水平。CoinGecko 數據顯示，7 月 19 日永續合約交易量為 2243 億美元，期貨交易量為 113 億美元，兩者合計 2356 億美元。
在衍生品交易中，目前交易體量最大的是永續合約。援引 Muse Labs 製作的表格，永續合約在 CEX 交易總量中的佔比從 2019 年的 7.45% 飆升至 2021 年的 50.35%，市場份額已超 50%。從今年的交易體量來看，永續合約在整個衍生品賽道更是 “一騎絕塵”，領先於其他衍生品類型。
從交易平台的分佈上也可以看到永續合約在期貨交易中的主導地位。在中心化交易平台中，Binance、FTX、Kraken、BitMEX 等知名交易平台均提供永續合約交易服務。在去中心化交易平台當中，目前交易體量最大的去中心化衍生品平台 dYdX 主打的也是永續合約交易。
Jump Crypto 在年初報告中指出，加密衍生品當中期權和期貨的交易量比重與美股完全相反。加密貨幣期權僅占到現貨交易量的 2%。而在美股市場，這個佔比是 3500%。
其他衍生品類型包括：期權、期貨、合成資產、利率衍生品、Staking 產品、預測市場等。去中心化衍生品平台覆蓋的衍生品類型更多，而中心化衍生品交易集中於永續合約交易。
從交易體量上來看，目前去中心化衍生品平台並不是 CEX 的對手，交易量最高的去中心化衍生品交易平台 dYdX 近期日交易量在 20 億美元以下，而主打衍生品交易的 CEX Bybit、FTX、Bitget 的日交易量均超過 80 億美元。
Jump Crypto 報告指出，dYdX 佔了去中心化衍生品交易量的大半，而去中心化衍生品交易量僅占到總量的 1% 左右。
中心化衍生品交易平台
CoinGecko 收錄了 53 家具有衍生品交易業務的 CEX，在專注於衍生品交易的 CEX 中，Bybit、FTX 和 Bitget 交易量靠前。
CoinGecko 數據顯示，7 月 19 日，Bybit 衍生品交易量為 156 億，FTX 衍生品交易量為 124 億，Bitget 衍生品交易量為 85 億。
從交易量上來看，Bybit、FTX、Bitget 的交易量是去中心化衍生品交易龍頭 dYdX 的 8 倍以上，dYdX 同期交易量為 11.7 億美元。
融資方面，FTX 是融資最為活躍的衍生品交易平台，今年 FTX 和 FTX.US 都完成了 4 億美元的融資。FTX 以 320 億美元估值完成 4 億美元 C 輪融資，軟銀、Paradigm、Tiger Global 等參投。FTX.US 以 80 億美元估值完成 4 億美元 A 輪融資，軟銀、Paradigm、淡馬錫等參投。
衍生品類別方面，中心化交易平台主要交易的衍生品類別有永續合約、期貨、期權。交易量上永續合約佔據主導地位。期權交易在交易量中比重較小，Deribit 在期權交易中處於領先地位。
Deribit 是老牌期權和期貨交易平台，2016 年 6 月開始正式運營，開始進行 BTC 期權和期貨交易。上月 24 日，Deribit 上有 33 億美元的期權未平倉合約到期。
The Block 數據顯示，2020–2021 年 Deribit 在 BTC 期權和 ETH 期權交易量方面佔據絕對優勢。在此期間，Deribit 的 BTC 期權月交易量一度超過 300 億美元，ETH 期權月交易量一度接近 150 億美元。
去中心化衍生品平台
嗶嗶 News 整理了 68 個去中心化衍生品平台，項目類別包括衍生品交易平台、合成資產、期權協議、利率衍生品、Staking 協議。其中項目數量和體量較大的類別有衍生品交易平台、合成資產、Staking 協議。
衍生品交易平台
在嗶嗶 News 整理的 68 個去中心化衍生品平台中，包括 34 個衍生品交易平台，佔比達 50%。縱觀整個衍生品賽道，衍生品交易平台也是賽道中項目數量最多的類別。
衍生品交易平台上交易的衍生品類別包括永續合約、期貨、期權、合成資產等。
代表項目：dYdX、Kine Protocol
dYdX
簡介：dYdX 是去中心化衍生品交易所，採用訂單薄模式，支持現貨交易、保證金交易、合約交易和借貸。通過使用鏈下訂單簿和鏈上結算，dYdX 旨在創建不受任何中心化機構控制的高效、公平與無須信任的金融市場。
dYdX 永續合約交易市場採用的是 StarkWare 的 L2 解決方案，截至 7 月 19 日，dYdX 在 L2 的鎖倉量為 5.5 億美元，僅次於 Arbitrum 和 Optimism。
dYdX 近期宣布將在 Cosmos 生態搭建獨立區塊鏈，並在此基礎上發布 dYdX V4 版本。
代幣：dYdX 的治理代幣是 DYDX，DYDX 總量為 10 億枚，將在 5 年內分配完畢。代幣分配方面，50% 分配給社區，27.73% 分配給投資者，15.27% 分配給創始團隊、員工和顧問，7% 分配給未來的員工和顧問。
交易量：7 月 19 日交易量為 17.7 億美元。
投資機構：DeFiance Capital、Wintermute、Hashed 等。
項目優勢：目前 dYdX 主要有兩方面的優勢：提供低 gas 的交易體驗、用戶可通過質押代幣獲得被動收入。
提供低 gas 的交易體驗
dYdX 使用 StarkWare 的 L2 擴容解決方案，降低交易的 gas 費，提升用戶交易效率和交易體驗。dYdX 的選擇是明智的，目前 dYdX 在 L2 項目的鎖倉量僅次於 Arbitrum 和 Optimism。
dYdX 此前宣布將遷移至 Cosmos 生態，並打造專有鏈，以期滿足用戶的交易需求，獲得業界的好評。dYdX 遷移至 Cosmos 生態可以看作是其潛在的爆發點。
用戶可通過質押代幣獲得被動收入
投資者在平台上有三種獲得獎勵的途徑。
追溯挖礦獎勵是對 dYdX 協議的歷史用戶和在整個網絡中參與過先前活動的礦工的一種獎勵。
交易獎勵為參與 dYdX 的投資者提供獎勵。這種激勵措施也是為了增加市場流動性而建立的。
流動性提供者獎勵是對長期持續清算 dYdX 市場的基於以太坊的用戶的直接激勵。用戶必須在 28 天內保持 5% 的交易量才能獲得獎勵。該獎勵方式是 dYdX 獎勵中持續時間最長的。
Kine Protocol
簡介：Kine Protocol 是去中心化衍生品交易平台，目前功能有槓桿交易和質押。採用 L2 網絡進行鏈上質押，實現 0 gas 費，0 滑點的做多/做空交易。
採用 peer-to-pool 機制，允許交易者按下單價格立即成交。該機制讓交易者的對手不是其他交易者，而是質押者提供流動性的流動性池，從而為用戶提供無限流動性。
目前已在 ETH、BNB Chain、Polygon、Avalanche 上線。
代幣：Kine Protocol 的治理代幣是 KINE，總量 1 億枚。40% 用於生態系統補助，20% 分配給團隊和顧問，13% 分配給種子輪支持者，12% 分配給私募參與者，10% 分配給流動資金夥伴，5% 分配給平衡器流動性引導池（LBP）。
交易量：7 月 19 日交易量為 2.63 億美元。
投資機構：Ascensive Assets、Divergence Capital、NGC Ventures、CMS Holdings、Hypersphere Ventures、Original Capital、DeFi Alliance 等。
項目優勢：
- 採用 L2 網絡進行質押和交易，實現 0gas 交易；
- 創新的點對池機制提升交易的公平性；
- 支持多鏈資產轉移、多幣種質押。
合成資產
UMA 創始人 Hart Lambur 把區塊鏈合成資產分為四種類型：Stablecoin 或與 Stablecoin 相關的合成資產、與加密貨幣相關的合成資產、與大宗商品、股票等相關的合成資產、未知合成資產。合成資產代表項目有 UMA、Synthetix、Mirror Protocol 等。本文將介紹合成資產龍頭 Synthetix。
Synthetix
簡介：Synthetix 是目前以太坊 DeFi 生態最知名的合成資產協議，最早是類似 DAI 的穩定幣項目 Havven，2018 年底更名並轉向合成資產賽道。
Synthetix 主要擁有兩個產品，一是用於交易合成資產的 Synthetix.Exchange，二是允許 SNX 持有者鑄造和銷毀合成資產的 DApp Mintr 。Synthetix 目前支持合成法定貨幣、加密貨幣和大宗商品等資產類型，接下來還計劃支持合成股票、期貨、槓桿等產品。
代幣：Synthetix 治理代幣為 SNX，發行總量為 215,258,834，SNX 代幣市值為 3 億美元。
交易量：7 月 19 日交易量為 2.04 億美元。
投資機構：Paradigm、Coinbase Ventures、IOSG 等。
項目優勢：Synthetix 發展時間長，在潛力賽道合成資產賽道上屬於頭部項目。Synthetix 合成法幣、加密貨幣、大宗商品等資產類型，利用 Chainlink 餵價，將鏈下資產引入鏈上，擴展了 DeFi 和 Web3 的玩法。
期權協議
期權被廣泛用於套保和對沖風險的場景中，交易者根據其對於市場的判斷買入/賣出看漲期權和看跌期權。去中心化期權協議中，代表項目有 Opyn、Lyra，本文將介紹 Opyn。
Opyn
簡介：Opyn 是基於以太坊的去中心化期權協議，於 2020 年 6 月上線主網。Opyn 期權產品是和傳統金融領域的期權類似的 T 型報價期權，只能按照固定的交割時間、行權價來購買或出售期權。
Opyn v2 版本包括提高保證金利用率、到期時自動行權的貨幣期權、無乘數看漲期權、以現金結算的歐式期權、允許將收益性資產（例如 cToken、aToken、yToken）用作抵押品並獲得收益、無需抵押品的閃電期權鑄造、運算符功能（允許用戶將其保管庫的控制權委派給第三方智能合約）、使用預言機結算期權價格等。
投資機構：Paradigm、Dragonfly Capital、1kx 等。
項目優勢：Opyn 專注於去中心化期權，推出一系列開發者工具，幫助開發者利用工具創建應用，不斷擴展 Opyn 生態。Opyn 生態擴展，提升 Opyn 與其他 DeFi 的可組合性，增加可用功能。
利率衍生品
利率衍生品是一種損益以某種方式依賴於利率水平的金融創新工具，包括遠期利率協議、利率期貨、利率期權、利率互換等產品。代表項目有 Divergence、Pendle、Prism。本文將介紹去中心化波動率衍生品平台 Divergence。
Divergence
簡介：Divergence 是去中心化波動率衍生品平台，其第一個產品是 AMM 的二元期權市場，標的覆蓋廣泛的底層資產價格、利率和抵押收益率。用戶可以使用任意可替代代幣（包括其他協議發行的 DeFi 資產）一步完成鑄造和播種，可以選擇期權執行價格和到期週期創建市場。
Divergence 旨在提高鏈上期權市場的組合性、持續性以及資金使用效率，創建金融風險管理和增長收益。
代幣：Divergence 的治理代幣是 DIVER，總量 10 億枚，分配比例為融資 18%，社區獎勵 34%，儲備 20%，生態基金 10%，開發 15%，流動資金 3%。代幣持有者可參與治理，參與平台的參數修改，通過平台交易活動情況獲得平台分紅。
投資機構：Mechanism Capital、Arrington XRP Capital、KR1 等。
項目優勢：Divergence 在流動性和資本效率上具有一定的創新點。
Divergence 通過流動性資金池自動展期來解決市場連續性問題，降低了流動性提供者在智能合約環境中管理到期問題的成本，同時也保障了自身流動性的持續性。這也就意味著這類產品可以實現持續的市場價格發現，並為未來推出波動性指數和指數衍生品提供了可能。
Divergence 支持使用任何同質化代幣鑄造期權，並且抵押資產並不一定得是期權的標的資產，一定程度上提升資本效率。
Staking 協議
Staking 協議的出現為用戶提供流動性解決方案。去中心化 Staking 協議讓用戶通過中間層進行 Staking（質押），由中間層發行對應抵押資產的憑證（如 Lido 發行的 stToken），該憑證在獲取質押收益的同時，還能在市場上交易、流通。
代表項目有 Lido、Bifrost。本文將介紹 ETH2.0 Staking 協議 Lido。
Lido
簡介：Lido 是去中心化流動性質押協議，為節點質押提供流動性解決方案。
以 ETH 質押為例，用戶將 ETH 存入 Lido 的智能合約，智能合約會將其給到 DAO 挑選的節點運營商進行 Staking，用戶的資金由 DAO 來辦理，節點運營商不會直接訪問用戶的質押物。
用戶在存入 ETH 後以 1:1 取得對應質押憑證 Token stETH，用戶可以將其出售或用於各類 DeFi 項目中，通過在其他 DeFi 協議中使用 stETH 獲得額外收益。
代幣：Lido 的治理代幣是 LDO，總量為 10 億枚。通過持有 LDO 代幣，可以在 Lido DAO 中獲得投票權。
鎖倉量：7 月 19 日數據，Lido 鎖倉量約為 66.5 億美元
投資機構：a16z、Coinbase Ventures、三箭資本、Paradigm 等。
項目優勢：Lido 主要有三方面的優勢：
- 質押成本低；
- Lido DAO 治理提升項目透明度；
- 支持多條鏈的資產質押，擴展用戶選擇空間。
賽道新生力量：Solana 生態衍生品協議、L2 衍生品協議
Jump Crypto 在年初的報告中特別提到 Solana 和 L2 的衍生品市場，Jump Crypto 認為 Solana 和 L2 的衍生品市場是今年可捕捉的機會。
下圖顯示，以太坊期權市場鎖倉量約為 6.4 億美元，而 Solana 鏈上期權市場鎖倉量為 1.25 億美元，L2 期權市場鎖倉量為 1.1 億美元。
考慮到以太坊生態和 Solana 生態、L2 生態本身體量的差異，Solana、L2 衍生品市場的發展被 Jump Crypto 所看好。今年兩個生態的衍生品市場確實迎來了顯著的發展。
Solana 生態衍生品協議
Solana 生態衍生品協議以交易平台居多，在統計的 34 個去中心化衍生品交易平台中，有 5 個部署在 Solana 鏈上，分別是 Serum、01 Exchange、Hxro、Zeta Markets 和 Drift。
其中熱度較高的是 Serum 和 01 Exchange，兩者為 Solana 生態衍生品交易提供了比較全面的場景。
Serum 本身是去中心化衍生品交易平台，支持跨鏈、穩定幣、打包代幣、訂單簿、期貨交易，為用戶提供快速、低成本的跨鏈交易體驗。
Serum 門戶網站顯示，目前圍繞 Serum 打造的生態已經初具規模。
Serum 生態中目前有 30 個應用，包括衍生品協議 Zeta、01 Exchange、Mango，用戶可以通過 Serum 提供的端口進入這些項目進行交易。Serum 的賦能對 Solana 生態衍生品發展有一定作用。
01 Exchange 是今年 Solana 生態衍生品協議中的潛力新星。亮點包括：
跨鏈存款服務，支持 Ethereum、Solana、BNB Chain、Polygon、Avalanche、Oasis 等鏈
計劃支持超過 50 種 Token 作為抵押品
借貸功能
乘方永續合約能更好地聚集流動性
支持多鏈的跨鏈資產轉移、多幣種抵押和借貸，滿足了大部分用戶的需求。乘方永續合約聚集流動性，提升資本效率，為衍生品交易提供了更多想像空間。
Solana 生態衍生品發展還得益於 FTX 和 Alameda 的支持，FTX 作為頭部中心化衍生品交易所，SBF 做中心化衍生品和去中心化衍生品的思路是一脈相承的，為 Solana 生態衍生品帶來用戶和開發經驗。
L2 衍生品協議
L2 衍生品協議數量在近兩年呈現上升態勢，除了以太坊生態衍生品協議遷移到 L2（例如 Synthetix、dYdX），在 L2 網絡上出現了原生衍生品協議，比如 Arbitrum 上的 GMX、Optimism 上的 Pika Protocol、StarkNet 上的 ZKX。
據不完全統計，目前包括原生和遷移項目在內，L2 衍生品協議數量已超過 30 個。
L2 衍生品協議以交易協議、流動性協議為主，對於網絡性能和 Gas 要求比較高，隨著衍生品交易規模擴大，L2 是頭部衍生品交易平台遷移的重要方向。
永續合約和期權是加密衍生品的核心增長點
永續合約的核心優勢
上文提到，永續合約在加密衍生品交易量中的佔比已經超過 50%，交易量遠超其他衍生品。無論是頭部 CEX 還是頭部的去中心化衍生品交易平台都推出了永續合約交易。
永續合約的優勢是相較於交割合約而言的，主要有以下三點：
- 永續合約的操作簡單，不需要考慮交割和換倉等步驟，為投資者降低了專業性的投資門檻；
- 永續合約不存在交割時間，投資者可以長期持有永續合約以獲得更高的投資收益；
- 永續合約價格與現貨市場價格保持較高錨定，而交割合約價格偏離較大。
簡而言之，更低的門檻、更高的潛在收益、與市場更高的相關性是永續合約的優勢。
隨著機構投資者進場，更貼近於傳統金融市場的期權和期貨交易更容易受到他們的歡迎，這是永續合約在當下加密金融市場獲得更多使用的核心因素。
期權是對沖加密風險的利器
加密市場波動性較大，期權是投資者在基於對未來市場變化判斷的基礎上的投資工具，投資者購買、出售看漲/看跌期權，能夠有效對沖加密市場的風險，並從中獲得額外的收益。
The Block 數據顯示，6 月 BTC 和 ETH 期權交易總量達到 294.4 億美元。其中 BTC 期權交易量 186.4 億美元，ETH 期權交易量為 108 億美元。
中心化期權平台在期權市場佔絕對主導地位，Blofin 在今年的文章中對中心化期權平台進行對比。
去中心化期權平台擴展了期權的玩法，目前在去中心化期權平台中已有的期權類型包括歐式期權、美式期權、二元期權、永續期權和類期權產品。
期權產品提供更多低門檻、帶有收益的玩法有助於在熊市中吸納用戶，期權產品有望在熊市中得到上升空間。
衍生品賽道的優勢和發展趨勢
衍生品賽道的優勢
衍生品種類具有豐富性，有效對沖投資風險
基於代幣的衍生品種類包括永續合約、期貨、期權、合成資產、利率衍生品、Staking 產品、預測市場等。投資者可以根據投資需求、市場狀況、衍生品收益率選擇合適的衍生品。
衍生品增加了投資者對於加密資產的需求，加密世界的玩法不僅限於現貨交易。加密衍生品市場將傳統金融世界的玩法引入加密領域，有助於將加密領域和華爾街更好地聯繫起來。
除了增加加密領域的玩法，使用加密衍生品能夠有效對沖加密市場的風險。例如，用戶可以根據自己對市場的判斷交易看漲/看跌期權。用戶可以使用與傳統金融世界相關的合成資產（如法幣相關合成資產、證券和大宗商品相關合成資產），進行多元化投資配置，從而對沖風險。
可組合性的想像力
DeFi 應用一大亮眼的設計就是其可組合性，去中心化衍生品協議通過 DeFi 的可組合性，提升資本效率和流動性。
去中心化衍生品協議中常見的設計有質押、流動性池、利率、合成資產等，去中心化衍生品之間通過合作的方式擴展功能，在升級迭代中增加新的功能，為用戶提供更多交易和獲得收益的選擇。
衍生品交易體量和用戶需求上升
6 月加密衍生品交易量達到 2.75 萬億美元，佔總交易量的 66.1%，加密衍生品交易量下降程度小於同期現貨交易量下降程度。側面說明加密衍生品交易是當下的硬需求，對沖風險、增收等特性幫助其在熊市保持較高的交易體量。
衍生品市場目前呈現出中心化和去中心化平台齊發力的狀態。中心化衍生品交易平台中，有交易平台日交易量突破 100 億美元，而去中心化衍生品交易平台中，dYdX 和 Kine Protocol 日交易量突破 1 億美元。隨著去中心化衍生品玩法逐漸增多，除了永續合約，期權、合成資產、利率產品和 Staking 產品的用戶量也在提升。
交易量提升、用戶需求逐漸分散化、玩法多樣化是目前衍生品市場發展的優勢。
發展趨勢：功能更多、更完善的衍生品協議將更具衝擊力
從衍生品賽道的項目類型分佈來看，衍生品交易平台佔據主導地位。而衍生品交易平台將與其他類型的衍生品協議合作，豐富用戶的交易體驗。
Solana 生態衍生品交易平台 01 Exchange 就是很好的例證。其亮點包含了衍生品發展的幾個趨勢：跨鏈、支持更多幣種和公鏈、集成多種功能、提升資本效率和流動性。
用戶更加關注衍生品協議的使用體驗、衍生品對市場的對沖效果、衍生品的資本效率，因此衍生品賽道項目將從完全去中心化、功能聚合、優化用戶體驗等方向開發迭代。
衍生品賽道存在的問題
去中心化衍生品平台交互量偏少
目前衍生品賽道的交易平台中，中心化交易平台占主導。前文提到，頭部中心化衍生品交易平台的日交易量是 dYdX 的 8 倍以上。而 dYdX 在去中心化衍生品交易平台中，交易體量遠遠領先於其他平台。
除了 dYdX 和 Kine Protocol，其他去中心化衍生品交易平台近期日交易量均低於 1 億美元。在交易量和用戶量方面，中心化衍生品交易平台佔據絕對優勢。
雖然去中心化衍生品協議的種類和玩法更多，協議開發者力求更好的資本效率，但是用戶依然集中於中心化交易平台和少數去中心化平台。
清算風險
不久前，stETH 暴跌加速三箭資本的崩盤，闡釋了衍生品存在的清算風險。市場整體低迷的情況下，衍生品中使用的槓桿、DeFi 可組合性帶來潛在的風險因素。衍生品屬於加密市場的一部分，加密市場的波動對於衍生品項目而言是機遇和挑戰並存，使用衍生品對沖市場風險需要一定的門檻以及對加密市場的理解。
68 個 DeFi 衍生品項目：https://bitalknews.notion.site/755bef137a5746ea85f4caa5dbed133f?v=15ef53725afb48878b8b1690f3e09ef1
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